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韩朝辉:“沪金溢价”与汇率预期

最新高手视频! 七禾网 时间:2025-01-23 11:19:36 来源:国泰君安证券 作者:韩朝辉

“沪金溢价”既包含了市场对于汇率的预期(目前是7.31),也便于动态跟踪跨境资本流动的方向。因此,对于当下流动性驱动的市场环境,需要持续关注“沪金溢价”的变化。此外,由于“掉期溢价”维持高位,对于后续“沪金溢价”的判断需要更加谨慎,持有沪金是一种较好的对冲手段。


1.沪金溢价的本质理解


最近几年,在黄金持续走牛的过程中,我们发现很多国内投资者在这波黄金牛市中起到了重要的推动作用,因此常常处于高位的“沪金溢价”成为一个重要的现象。


“沪金溢价”的测算方式是——黄金的购买力平价(上海金/伦敦金)*31.1(单位换算)-即期汇率。由于我国实行有管理的浮动汇率制度,对跨境资本流动施行必要的管制,而黄金作为一般等价物,且可以自由交易。因此,黄金的购买力平价其实反映了市场对于汇率的预期。


过去几年,持续高位的“沪金溢价”,一方面由于联储史诗级加息周期过程中市场对于汇率态度的谨慎,另一方面由于国内“资产荒”环境下的多元配置考量。


2.市场表达的汇率预期


“924”以后,随着国内“资产荒”环境的阶段性缓解,“沪金溢价”开始转负。意味着,虽然汇率呈现弱现实,但国内投资者依然维持强预期。当然,这主要归功于央行的预期管理,所以呈现一个比较特别的现象:“掉期溢价”和“沪金溢价”反向(上一次是2015年Q4)。


不过,随着近期汇率接近关键点位,以及风险偏好的阶段性退潮,我们发现“沪金溢价”开始向“掉期溢价”趋同,目前“沪金溢价”隐含的汇率预期在7.38附近(转向小幅正溢价),后续该变量的走势对于国内风险资产而言比较关键。


3.跨境资本的动态跟踪


至于为什么“沪金溢价”比较关键,因为它是观测跨境资本流动(内资态度)的重要变量。由于外管局的结售汇数据一般要到次月中下旬发布,因此沪金溢价有助于对内资结售汇倾向进行高频观测。近期刚好是岁末年初的结售汇潮,“沪金溢价”小幅转正也印证了内资目前的行为;


此外,我们在系列一(《宽松预期与汇率平衡》)中讲到的“掉期溢价”实际上是观测外资态度的变量。当外资净流出压力较大阶段,央行通过下调远期掉期点进行逆周期调控,所以“掉期溢价”与外储、结售汇顺差皆有较高的关联性。


4.宏观影响与配置逻辑


在“沪金溢价”持续扩大的过程中,往往对应国内资本寻求外海多元配置的需求加强,对国内流动性有一定的虹吸效应,因此,对于当下流动性驱动的市场环境,需要持续关注“沪金溢价”的动态变化。另外,“沪金溢价”和“掉期溢价”之间存在一种自发的趋同效应,因此,在掉期溢价持续高位的环境下,对于沪金溢价的判断需要更加谨慎,持有沪金是一种较好的对冲手段。


本文作者:韩朝辉S0880523110001、张剑宇、汪浩、黄汝南、刘姜枫

责任编辑:七禾编辑

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