11月中旬以来，30年期国债期货表现较弱，本周以来更是明显弱于其他品种。本周前3个交易日，30年期、10年期、5年期、2年期国债期货2603合约分别累计下跌0.74%、上涨0.12%、上涨0.11%和上涨0.04%。截至12月3日18时，30年期国债活跃券收益率处于2.236%一线，当日上行3.1个基点，较11月底抬高5.3个基点；10年期国债活跃券收益率处于1.8375%一线，较11月底抬高0.85个基点。30年期与10年期国债活跃券利差进一步走扩。

基本面及宽货币预期变化不大

11月，制造业PMI环比小幅回升0.2个百分点，至49.2%。其中，供需两端均有回暖，但供需错配现象持续，生产指数重回荣枯线，新出口订单指数改善较为明显，但仍维持在收缩区间。出口具有韧性，这可以从小型企业PMI回暖中得到印证。此外，价格因素、经营预期环比改善，原材料购进价格指数持续高于出厂价格指数，说明“反内卷”政策下价格筑底对预期形成一定提振，同时需求相对不足对价格传导形成拖累。总体而言，11月经济延续整体温和恢复、结构有所分化的特征，亮点在于出口、价格的积极变化，不足在于内需有待进一步提升。基本面变化不大，意味着提升宽货币预期的驱动不足。结合前期央行三季度货币政策执行报告对下一阶段货币政策主要思路重提“跨周期”的表述，可以判断，近期降准降息必要性不高，市场难以形成类似2023、2024年的宽货币一致预期。

“抢配”行情弱于去年同期

从历史规律看，受年底政策预期差、资金面宽松、债券供不应求、机构“抢配”等因素驱动，12月债市惯性走强。然而，今年的“抢配”行情明显弱于前两年同期。其一， 交易盘基金和券商成为主要卖出方，这既有短期对公墓新规落地的考虑，又基于对明年债市分歧加大的看法；其二，银行、保险配置需求同比下滑，银行负债端久期缩短，在久期匹配诉求以及对债市看法偏谨慎的环境下，超长端的配置需求不足。此外，今年超长端国债新增供给规模大于去年，供给同比增加，需求同比下滑，“抢配”行情迟迟未现。

近期，超长端国债价格明显走弱，30年期与10年期利差走扩，与去年同期情况类似。去年“非市场化”因素导致大行在年末“买短卖长”，收益率曲线走陡。“非市场化”因素其中之一为部分银行金融市场部以年底基数对来年收益率进行考核。不排除该因素在今年年底再度对超长端品种形成抛售压力。

后市展望

当前，全球流动性宽松、全球资本再配置的宏观叙事逻辑未改，国内基本面和政策面趋稳，物价出现积极变化，物价稳预期、稳市场政策导向强化，市场风险偏好维持高位，债市整体处于“逆风”环境。不过，短期来看，债市也缺乏单边驱动，12月“抢配”行情弱于近年同期，且30年期品种压力较大，收益率曲线预计走陡。