今年年初至今，债市交易逻辑经历数轮切换，长债利率多次尝试突破前低，但并未成功，目前利率中枢已有明显上移。10月中旬以来，受避险情绪影响，流动性持续宽松，叠加央行重启买债预期升温，助推债市开启修复性行情。

四季度债市供给环境较三季度有所优化，短期仍需关注央行货币政策及权益市场的走势。2024年年末债市“抢跑”降息预期，1个月内将10年期国债收益率压降近40BP，至1.60%。在年内降息10BP的背景下，10年期国债活跃券收益率回升至1.75%附近。受宏观叙事改善的影响，债券收益率下行空间受阻，这一空间的打开需要看到更多利多因素落地。

具体来看：利多因素方面，第一，基本面“弱现实”与“强预期”持续分化，在新旧经济动能转换期，传统经济增长引擎如地产、基建等投资类表现乏力，而代表新技术的高技术产业、制造业和服务业表现抢眼。对债市而言，传统产业如地产、基建等在融资需求上仍占据重要地位，高新技术产业在融资需求尤其是债权融资方面的需求比重较低。因此，传统行业的下行对融资需求的拖累，尚难以通过新兴产业的增长来弥补。受高基数影响，政府债券融资对社融贡献逐步下降，社融增速已连续两个月回落。与此同时，居民和企业贷款延续同比少增，实体融资需求仍处在磨底阶段。这是债市存在底部支撑的重要原因之一。第二，资金面在央行的呵护下维持宽松格局，同时，市场对央行重启买债仍有期待。面对2024年四季度政府债发行的高基数效应，政策仍有待继续发力。第三，四季度债市供给压力环比减弱。今年政府债发行额度同比多增，但节奏整体靠前，叠加去年四季度高基数影响，按照财政部近期安排“中央财政从地方政府债务结存限额中安排5000亿元下达地方”计算，四季度政府债剩余发行额度约2.1万亿元，较三季度的3.7万亿元明显减少。

利空因素方面，第一，从当前已经公布的通胀数据可以看出，9月国内PPI同比降幅收窄至-2.3%，核心CPI同比上涨1%，通胀正处于筑底回升的状态中，虽然上升的弹性关键仍在于需求端，但市场对通缩的定价已明显减弱。第二，从资产比价看，今年以来债券性价比降低，导致新增资金进入股市的概率大于入债市，同时基金销售新规目前并未正式落地，当前对于惩罚性的高赎回费率为6个月，债市仍面临增量资金较少、存量规模下降的压力。两大利空因素影响下，债券收益率的下行空间有限。

整体来看，10月是重要的政策窗口期，债市多空因素交织，大幅反弹空间受阻。短期受政策预期与股市波动影响，债市缺乏明显的方向性指引。