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尿素短期震荡运行为主：国泰君安期货4月25早评

重点关注

原油、菜粕、硅铁锰硅、集运指数（欧线）

原油：或开启震荡下行，二次探底。展望未来半年，油价大概率先跌后涨。其中，5-6月仍有小概率破前低，三季度或处于或接近趋势上涨。短期看，OPEC+仍在增产，伊朗离岸供应暂未减少。且二季度市场或反复交易主要大国、经济体之间关税互征引发的通缩，大类资产仍可能再次共振下跌，Brent或再次考验60美元/桶。当然，当前金油比已持续飙升，且累计跌幅按照2024年原油需求与全球经济波动之间的关系充分计价衰退，短期存在超跌风险，不是最佳空配标的，因此即便下跌也难破前低。对于下半年，美国制裁下伊朗减产、OPEC+增产放缓策略方面、美国页岩油增产放缓、原油季节性利好或共振。一旦衰退预期修正、内需利空释放透彻，年中附近关注抄底，Brent或再次挑战85美元/桶。

菜粕：供应趋紧预期和豆粕价格上涨助力菜粕期货回升。在对加拿大菜籽反倾销调查以及对加拿大菜粕加征关税后，市场预计下半年菜粕的供应将较去年同期收紧，这个预期对菜粕期货远期合约构成支撑，并且令M-RM09的价差维持在较低水平。不过，豆菜粕价差缩小后，市场也担心菜粕的需求，市场密切关注菜粕的真实需求以及去库情况。近期豆粕供应阶段性偏紧大幅推升豆粕现货价格，菜粕性价比转好刺激了菜粕的消费，推动菜粕期货回升的同时，也提升了9月份菜粕库存趋紧的可能性。所以建议投资者关注菜粕库存变化，可以关注菜粕9-1正套。

硅铁、锰硅：近期硅铁锰硅市场行情基本延续“产能过剩、需求支撑有限”的主逻辑，长期走势预计维持偏弱格局，但需注意短期扰动因素。4月初受特朗普关税政策影响，黑色系商品普遍承压，硅铁因甘肃、青海等产区联合减产表现相对坚挺，叠加内蒙古环保减产预期发酵，主力合约一度冲高至6030元/吨。但随后内蒙古减产未实质落地，叠加黑色系整体弱势及宁夏、内蒙大厂无明确减产计划，市场预期转向，硅铁价格开启补跌。截至昨日收盘，主力合约已回落至5658元，交割月前套保仓单集中释放进一步压制盘面。锰硅市场压力主要来自矿端。一季度全球锰矿发运量达1100万吨，其中3月发运427万吨，4月上半月194万吨环比增20万吨，发运恢复叠加二季度澳矿重启，供应端持续宽松。当前钦州、天津港口氧化矿库存各存30-40万吨，且5月底前仍有30万吨氧化矿在途，矿源充足需求偏弱背景下海外报价持续走低：碳酸矿降0.5-0.6美元/吨度，氧化矿降0.3美元/吨度。库存方面，锰矿库存在4月18日当周小幅回升，锰硅社会库存同步累库，当前锰硅厂并不存在类似硅铁厂的集中减产行为，高仓单高库存持续压制价格。当前锰硅多空分歧集中于：多头认为锰硅估值已处低位且前期跌破成本线，存在底部支撑；空头则基于供应过剩格局未改、主产区减产力度不足、矿价下行传导等因素，认为向上突破阻力较大。综合基本面判断，建议以反弹布局空单为主要策略，重点关注合金厂的减产动作与钢厂后期减产的节奏变动，可能会存在淡季需求走弱带来的进一步压力，警惕宏观层面对于合金价格的短期影响。

集运指数（欧线）：5月上旬装载率低于预期致使船司加大降价揽货力度，一方面系需求端表现贫乏；另一方面OA联盟美线船外溢至欧线，增加了欧线供应压力。最新第19周市场运价中枢降至1750美元/FEU附近，折SCFIS指数约在1150~1200点。基本面方面，5月周均运力录得30.4万TEU/周，同比+16%，环比-3%；且下旬运力更为饱和，故5月下旬船司揽货压力仍存，关注运费降至1500美元/FEU后船司是否会有稳价意愿。

整体来看，短期驱动偏弱，估值而言2506合约下方仍有一定空间；2508及远月更多承载了关税政策变化的预期交易，其中2510分歧较大，多头资金认为美国补库存行为或发生在10月，届时或需要从欧线调船，利好欧线；我们认为10月属于欧线传统淡季，船司需要通过主动停航来缓解运费下跌的斜率，10月出现美线补库存带动欧线供需面偏紧的概率较低，2510或可锚定年内最低价。策略上，10-12反套可持仓过节，近月单边注意节前减仓风险。

所长早读

美联储理事沃勒表示就业市场若严重下滑或更多更快降息

观点分享：周四，美联储颇具影响力的票委、理事沃勒说，“如果我看到失业率出现足够大的变动，让我认为情况正在恶化，并且经济增长陷入停滞，那么我就会准备降息。”；“一旦我看到劳动力市场出现严重恶化，我会预计会有更多、更快的降息”。沃勒表示，他不认为关税在7月之前会对美国经济产生重大影响，他预计将在下半年对关税的影响有更好的认识。与鲍威尔等高官的观点相比，沃勒的观点是如果劳动力市场恶化，他愿意忽视关税引发的价格上涨，降息将成为选项，而鲍威尔还没有明确回答这个假设。坚持对通胀态度的不放松，是美联储管住市场通胀预期的重要手段。而在管住通胀预期的基础上，根据局势的演变随机而应变应该是当前理智的策略。在市场对美联储独立性基石会不会被推倒的疑虑打消之后，特朗普与美联储的博弈对市场的消极影响也将削弱。

今日早评

黄金：风险偏好回升白银：企稳反弹

铜：美联储降息预期，提振价格

铝：震荡偏强

氧化铝：低位整理

锌：继续去库，短期存支撑

铅：区间震荡

镍：矿端矛盾下方支撑，相对经济性收敛上方空间

不锈钢：成本下行但仍有支撑，供应端边际减产

锡：小幅修复

工业硅：库存累库，盘面弱势震荡

多晶硅：报价下降，盘面偏弱格局