【导语】3月起，市场对4-5月的豆粕原料增量到港逐步形成共识，但传统的“原料宽松—豆粕下行”一阶导思维在4月的北方市场受到了挑战，豆粕供应拐点迟迟未能出现，原料供应不稳定是主要原因。现货的紧张，从开单到提货，市场感受强烈，但由于5月价格贴水较大，因此追买现货较少，市场对5月下跌的预期较为一致。

3-4月豆粕市场新变化：原料到港量与豆粕价格正相关

从产业逻辑看，由于中国大豆压榨企业多数分布在港口附近，原料到港后进入厂库的时间较短，叠加中国压榨产能过剩，因此传统上看供应到价格的传导速度较快，亦即是大豆到港增多后，豆粕现货价格会开启下跌。但根据3-4月的市场节奏看，这一逻辑有所改变。

3月供应收紧但价格下跌。3月中国大豆到港量为350.3万吨，环比减少40%，同比减少36.8%，但卓创资讯数据显示，3月豆粕现货均价为3401元/吨，环比下降5.81%，同比减少1.45%。4月份，市场预期大豆到港量快速回升至796万吨，环比增加127%，同比增加7.1%，但从图1的4月走势看，价格持续上行。到港减少不等于价格上涨，到港增多亦不等于价格下行，新的变化使得近期豆粕价格分析愈发复杂。

不难理解，到港与价格之间的链条中，从港口到工厂，以及工厂的开机情况，是传导上形成变化的两个环节。近期，市场的不确定性也恰恰发生在这两个节点：通关时间的不确定性，开机时间的不确定性。而开机时间的不确定性，也并非全部由原料通关时间决定，工厂机械故障的临停、检修计划的执行等，也是开机堵点的形成原因。而从影响力上看，通关的影响范围和力度均大于其他方面，因此，通关问题在4月中旬，基本上成为了市场急需确定的核心因素。从压榨量看，3月压榨量环比下滑，但均价走高，原因是前期高价集中出货，导致供应提前反馈在价格中，预期使得价格提前反应供应面的变化。

相较于南方，北方受通关问题影响较大，尤其是东北和华北地区。华北市场方面，4月17日，天津两家工厂以及唐山工厂同一天发布停机通知，原因以不可抗力为主；4月18日达孚天津工厂恢复开机，但4月19日华北现货均价再度环比上涨150元/吨左右。普遍的压车和不开单，使得开机回升后，短期市场也很难感受到供应的宽松。东北市场方面，不开单更为普遍，4月17日除了中储粮限量以及铁岭九三普粕外，其他工厂均停止开单，目前东北现货计划提的货源主要集中在长春、铁岭、营口。开机方面，盘锦汇福4.25停机3-5天，九三长春4.30停机至5.15，丹东4.21停机至5.25，大连4.30停机至5.15。

从远月价格看，5月提货价格东北为3230元/吨，贴水现货680元/吨；华北5月提货价格3120元/吨，贴水现货630元/吨。北方10天650元/吨的价差，价格结构的陡峭反映出供需结构可能面临较大幅度转变。

6-9月普遍乐观  5月现货压力较大

卓创资讯数据显示，4月1日至4月18日，全国豆粕成交量为359.31万吨，成交集中在远期基差上。在现货紧张的情况下，目前6-9月的基差性价比凸显，对M09华北在-40元/吨，山东-70元/吨，华东-70元/吨，华南-80元/吨。市场预期后期的商业美豆进口窗口难以打开，供应端可能面临硬性缺口。

而从船期预估上看，4月可能部分到港要转在5月压榨，因此5月的压榨压力可能比到港量的增幅还要大，贴水现货的幅度也说明部分问题，因此卓创资讯预计5月价格面临下行压力。

（卓创资讯 王文深）