1. 岁末年初的日历效应

1.1 历年春季躁动复盘

A股春季躁动出现概率较高，仅2014年和2022年未出现明显的春季躁动。风格上，小盘成长在春季躁动中更占优，大盘价值在春季躁动前表现更好。2010 年以来，春季躁动仅在2014年和2022年未发生，而2015年则直接从年初开始一轮大牛市。一般来讲，春季躁动持续时间约为两个月，而2月的上涨概率相对更大。

资料来源：Wind，国联证券研究所

图表2：整体来看，小盘成长在春季躁动中更占优，大盘价值在春季躁动前表现更好

资料来源：Wind，国联证券研究所

图表3：历次春季躁动中的行业表现及原因

资料来源：Wind，国联证券研究所

1.2 结合日历效应，我们预计风格上先大盘后小盘

日历效应上，12月和1月大盘风格强于小盘，2月小盘风格强于大盘。而无论是赔率还是胜率，春节前后是一年重要节日中最好的交易窗口。结合当前大小盘风格在情绪上的差距已从相对极值水平收敛，我们预计后续先大盘占优，后续春节前后，小盘风格受益于风险偏好上行，弹性更大。

图表4：日历效应上，12月和1月大盘风格强于小盘，2月小盘风格强于大盘

资料来源：Wind，国联证券研究所。注：图中使用2009年-2022年的数据计算

图表5：赔率上，整个市场在春节前后通常有明显上涨

资料来源：Wind，国联证券研究所。注：图中使用2009年-2022年的数据计算

图表6：胜率上，春节前后市场上涨的概率较大：赔率上，整个市场在春节前后通常有明显上涨

资料来源：Wind，国联证券研究所。注：图中使用2009年-2022年的数据计算

图表7：大小盘风格在情绪上的差距已经从极值开始逐渐收敛

2. 市场：市场逐步企稳，风格偏向价值

上周，科创50、上证50涨幅居前，小盘价值、国证2000涨幅相对落后，整体市场风格偏向大盘、价值。行业方面，上周通信、电子涨幅居前，轻工制造、房地产涨幅相对落后。年初至今，通信、非银金融涨幅居前，医药生物、农林牧渔涨幅相对落后。年初至今，从市值看，沪深300、上证50涨幅居前，国证2000、中证1000涨幅居后。从风格看，创业板50、大盘价值涨幅居前，深证红利、小盘成长涨幅居后。

2.1 宽基及行业表现

资料来源：Wind，国联证券研究所

图表9：主要风格指数涨跌幅情况

资料来源：Wind，国联证券研究所

资料来源：Wind，国联证券研究所

图表11：主要宽基指数估值水平(PE)

资料来源：Wind，国联证券研究所

图表12：申万一级行业估值水平(PE)

资料来源：Wind，国联证券研究所

图表13：市场宽基指数ERP水平

资料来源：Wind，国联证券研究所

上周，各行业盈利预期调整幅度较大，其中环保、商贸零售行业盈利预期出现上调，房地产、轻工制造行业盈利预期下调幅度较大。

图表14：主要申万一级行业盈利预期调整情况

资料来源：Wind，国联证券研究所

图表15：一年期轮动水平回升

资料来源：Wind，国联证券研究所

图表16：3月期轮动水平回升

资料来源：Wind，国联证券研究所

图表17：市场景气有效性（MA6）回升

资料来源：Wind，国联证券研究所

图表18：各大行业景气有效性情况

资料来源：Wind，国联证券研究所

2.2 风格表现

我们对风格的理解：中长期，风格由相对景气决定，并体现在相对估值中。短期，风格受到相对情绪扰动，并体现在相对热度中。我们从估值和情绪两个维度，对当下市场风格作了横向和纵向比较：

1.估值层面，上周平均相对估值溢价抬升的行业包括电子、电信、银行等。

2.交易层面，上周平均相对热度抬升明显的行业包括电子、电信、计算机等。

3.大类风格上，可选消费相对短期热度上升。

图表19：国联策略GLRV相对估值表，上周平均相对估值溢价抬升的行业包括电子、电信、银行等

资料来源：Wind，国联证券研究所。注：1、以第一行汽车行业为例，AVG(current)值为0.8，ΔAVG值为0.0，可理解为汽车行业相对其他一级行业的平均估值溢价为0.8个标准差，且相较上周提升0.0个标准差。2、汽车行业的月度变化（10/31-11/30）为0.0，可理解为11月汽车绝对PB估值持平。

图表20：国联策略GLIRS相对情绪表，上周平均相对热度抬升明显的行业包括电子、电信、计算机等

资料来源：Wind，国联证券研究所。注：1、以第一行传媒为例，AVG(current)值为80%，ΔAVG值4%。可理解为传媒相对其他一级行业的平均热度处于历史80%的分位水平，且上周相对热度中枢上升4%。2、传媒的月度变化（10/31-11/30）值为-5%，可理解为11月传媒行业绝对热度下降5%。

图表21：成长价值风格波动情况

资料来源：Wind，国联证券研究所

图表22：本轮风格演绎情况

资料来源：Wind，国联证券研究所

3. 情绪：上周行业GLDI情绪热度下行

市场观察：上周行业GLDI情绪热度中, 电子、电信上行，煤炭、其他一级行业下行。截至上周五，我们构建的情绪指标GLDI（扩散指数）读数，全A GLDI为44%较12/13下降22pct。资金方面，12月微观流动性环比改善，杠杆资金流入。框架模型下，全A热度下行。

3.1 GLDI情绪指数

图表23：行业GLDI情绪热度：电子、通信上行，其他一级行业均下行。

资料来源：Wind，国联证券研究所

图表24：全A GLDI（扩散指数)，快线交易热度相比12/13下降22pct，最新读数44%

资料来源：Wind，国联证券研究所

图表25：计算机 GLDI（扩散指数)，快线交易热度相比12/13下降10pct，最新读数57%

资料来源：Wind，国联证券研究所

图表26：电力 GLDI（扩散指数)，快线交易热度相比12/13下降20pct，最新读数35%

资料来源：Wind，国联证券研究所

图表27：半导体 GLDI（扩散指数)，快线交易热度相比12/13上升16pct，最新读数56%

资料来源：Wind，国联证券研究所

图表28：当前情绪热度下，1m远期胜率低于50%

资料来源：Wind，国联证券研究所

图表29：当前情绪热度水平下，1m远期胜率低于50%

资料来源：Wind，国联证券研究所

图表30：可选消费相对金融短期热度上升

资料来源：Wind，国联证券研究所。注：必选包括食品饮料、农产品和医疗保健，科技包括电子、电信业务、传媒互联网和计算机，周期包括煤炭、金属材料、化学品、油气石化、非金属材料、建筑产品、建筑工程、交通运输、机械设备。

图表31：可选相对周期短期热度上升

资料来源：Wind，国联证券研究所。注：必选包括食品饮料、农产品和医疗保健，科技包括电子、电信业务、传媒互联网和计算机，周期包括煤炭、金属材料、化学品、油气石化、非金属材料、建筑产品、建筑工程、交通运输、机械设备。

3.2 流动性观察

图表32：上周个股跑输指数

资料来源：Wind，国联证券研究所。

图表33：上周ETF总额流入，价值类流入居多（亿元）

资料来源：Wind，国联证券研究所。

图表34：12月微观流动性环比改善，杠杆资金流入（亿元）

资料来源：Wind，国联证券研究所

成交额方面，过去一周市场整体成交额为76148.7亿元，换手率为9.72%，对应历史分位水平97.43%，交易热度93.57%。

图表35：两融余额情况

资料来源：Wind，国联证券研究所

图表36：市场换手率接近历史水平

资料来源：Wind，国联证券研究所