2.从外汇市场表现看赢家和输家

　　外汇市场作为最大的国际金融市场，市场容量高达全球GDP的20倍以上，其规模和影响力都是全球股市望尘莫及的。从日元、美元及人民币相对世界其他货币升值，而澳大利亚、巴西、南非、俄罗斯等资源能源出口大国货币大幅度贬值的现象可以看出，这次金融海啸的结果是能源资源消费大国的胜利，有力地打击了能源资源生产大国日益高涨的资源民族主义气焰。所以，中央决定借国际能源资源相对低价的有利时机，趁势全力加快推进基础设施建设，是完全正确的，也是十分紧迫的任务。

　　3.从大宗商品衍生市场中产业资本与金融资本的博弈看赢家和输家

　　实证研究表明，大型交易商主导了持续多年热络的国际大宗商品期货市场，大型交易商的多头主要是金融资本(投机资金)，空头主要是产业资本(生产商卖方保值盘，多为国际上游原料产业的巨头)，在过去几年牛市的主要阶段，原料消费商的产业资本(买方保值盘)参与资金不多。牛市中受损的主要是产业资本(生产商卖方保值盘，但实际上这类产业资本会从自身产品涨价中弥补损失，并不是真正损失，不过是减少了利润)，而金融资本(投机资金)受益巨大；熊市中受损的则主要是金融资本(投机资金)，产业资本(生产商卖方保值盘)则受益巨大。这次金融海啸，大宗商品和股票市场暴跌，其实就是全球金融资本(投机资金)受到真正的重创。金融海啸会导致大宗商品的强金融属性有所弱化，向商品属性有所回归，长期看，这对实体经济健康发展是利大于弊的。

　　4.巨额救市计划难以提振市场信心的原因

　　各国救市计划对流动性枯竭的程度和市场信心的变化还是估计不足。这是因为：救市(比如印发美元)只是增加基础货币，而货币流动性＝基础货币×信用杠杆，信用杠杆降低到原来的1/10，基础货币要增加到原来的10倍才能保证原来的流动性。为何美元的总数量在增加，但流动性却极大降低了呢？因为信用度极大降低了，连最大的银行都可以倒闭，谁还愿意把美元借出去？所有的人都把美元捂在手里，市场上流通的美元数量就大大减少了，所以美元指数就大幅上涨，所有以美元计价的商品和资产就暴跌。流动性是决定商品和一切资产价格的直接原因，流动性泛滥时，一切资产价格都是牛市；流动性严重枯竭时，一切资产价格都是熊市。由于金融海啸的赢家(杠杆交易的空头和存款多者)将美元投向美国国债，其中流动性极高的短期热钱转化为中长期投资，赢家的流动性被锁定，市场流动性的过度流失将不会是短期的。输家(部分对冲基金和投资银行等)因高杠杆投机失败，这一块实际损失的货币流动性＝输家投入资金×杠杆倍数，穿仓造成的巨大窟窿是难以弥补的。

　　五、国内外大宗商品金融属性的强弱、产生原因及影响

　　大宗商品金融属性的强弱与其波动性、流动性等呈正相关。近几年来，无论从涨幅、持续时间看，还是从波动的剧烈程度看，国际商品期货市场都比国内期货市场具有强得多的金融属性。笔者对中国“汇改”以来国内外期货市场主要品种价格涨跌幅度对比统计后发现，即便中国期市主要商品价格同期涨跌幅度换算成以美元计价，仍明显滞涨国际期市主要商品价格。这段时间，国际大宗商品给我们相当强烈的通胀印象，而国内大宗商品整体通胀却并不明显。

　　1.大宗商品金融属性的强弱分析

　　国际大宗商品市场具有强金融属性，其基本面的深层次原因是近年来在全球流动性过剩的背景下，投资基金极度看好亚洲经济。他们认为，以中国、印度为代表的新兴市场对资源性商品的渴求是不争的事实。值得注意的是，2007年初，美监管机构解除了养老基金投资中国、俄罗斯和委内瑞拉等国家的限制。近几年来商品期货优化组合投资越来越受到国际大型投资基金的青睐，是因为：组合投资是现代金融学中的一个重要思想，通过将资金按不同比例投资于一组资产，可以获得比投资于单个资产更优的收益/风险比。组合中的资产常见的有股票、债券、外汇、黄金、房地产等。长期以来，商品期货由于有实物交割的压力而被排除在投资组合之外，但近年来情况在发生变化，国外出现了大量专门投资商品期货的基金，主要原因：商品价格与股票、债券等金融工具的价格具有低相关性，可以有效分散组合的风险；商品具有抗通胀的功能，在高通胀期能为资产保值；商品期货交易具有灵活性、低交易费用以及在非常时期(如战争)的较高收益。Thomas在2006年的题为“商品期货与资产配置策略”的报告中指出：商品在投资组合中扮演了一个保险的功能，是有效的风险分散者，他用1970年到2004年的数据测算了两个资产组合的最优边界(一组含商品期货而另一组没有)，结果是含商品期货的组合位于另一组的上方，这表明在同样的风险下，加入商品期货能提高组合的收益。美国最大养老基金(Calpers) 2006年6月以来已陆续在原油、铜和其他大宗商品上投入了2300亿美元。由此可以看出，近年来主导国际期货市场走势的决定因素是基金的力量。强大的基金力量导致了国际商品期货的强金融属性(金融海啸爆发前表现形式是持续大幅度上涨，爆发后则是更猛烈地下跌)。

　　相对而言，我国大宗商品市场具有弱金融属性。同期看，期货涨幅、波幅都明显弱于国际市场。基本面的深层次原因是中国政府国内宏观调控(干预市场)力度空前。由于中国期货市场不对外资开放，国内现货商套保力量过于强大，而投机者力量过于弱小，在过去数年里中央金融宏观调控似乎就以物价稳定(国内流动性过剩情况下表现为抑制大宗商品价格上涨)为首要调控目标、致力于熨平国内商品价格波动的“强政府、弱市场”情况下，中国期货市场表现出明显弱于国际期货市场的波动性，价格巨幅波动的期货品种实际上都是极度依赖国际市场进口的大宗商品(如进口依存度达70%以上的铜、大豆及燃料油等)，价格以被动跟随国际期货市场为主，加上公众投资者普遍看涨不看跌的潜在心理特征，由内而外的投机泡沫(制造过度投机性上涨)难以形成，因此国内商品期货表现出弱金融属性。以电解铝为例，2003年以来至2008年初国内价格大致上涨了不到20%，而国际上大致上涨了100%以上。中国频繁的财税政策调整是导致铝价内外价差不断拉大的重要原因，这期间国内取消了电解铝13%的出口退税，又反过来开征了20%的出口关税。2006年中国政府对进口棉花开征“滑准税”，其目的也是为了防止国内大量纺织企业遭受国际市场棉花价格剧烈波动的冲击。

　　2.国内外大宗商品期货市场的差距

　　一是国内外商品期货的市场深度存在较大差距。市场深度是指期货合约的期限长度。随着全球化进程加快，商品价格波动变得越来越剧烈和难以预测，企业生产经营中会明显感受到巨大的价格暴露风险。为对冲意想不到的价格波动，将风险暴露确定下来，企业对规避风险的兴趣将会不断增加，国际主要商品期货市场都有足够的市场深度来满足这种需要。如LME的铝期货合约最长达63个月，柜台交易的衍生产品(OTC)期限甚至达到15年，而国内工业品期货市场合约最长都不超过12个月，在期货合约不够充分长的时间窗口内，国内企业难以找到足够的市场流动性来规避其业务风险。二是期货市场参与者结构单一。国外市场有大型宏观基金、共同基金、养老基金和10000多家对冲基金及其一些大型商业机构参与商品期货市场交易。商业机构参与市场的方式，主要是购买场外交易的远期合约，或者银行和能源交易商所提供的商品指数基金，而银行和能源交易商则在期货交易所释放面临的风险。后者在CFTC公布的持仓分类中表现为商业性机构，而非大投机性机构。相比之下，国内期货市场参与者绝大多数是个人投资者。