关注印度甘蔗长势及巴西降雨情况

目前美糖主要有两条交易主线：一是巴西的天气状况以及甘蔗减产幅度；二是印度、泰国新榨季的产量预期。由于新榨季印度、泰国生产前景较好，因此中长期看美糖价格上方仍有较大压力，未来需要重点关注印度甘蔗的长势以及四季度巴西的降雨情况。

[巴西减产幅度或超市场预期]

今年巴西中南部地区天气较为干燥，有利于甘蔗的压榨作业，前期甘蔗生产进度较快，甘蔗和食糖的累计产量同比增加。不过，干旱对甘蔗生长产生了不利影响，单产有所下降。7月上半月巴西中南部地区压榨甘蔗4317万吨，同比下降11.07%；甘蔗ATR为143.27千克/吨蔗，同比增加1.85%；制糖比例为49.88%，同比下降0.15个百分点；产糖量为293.9万吨，同比下降9.7%；产乙醇21.26亿升，同比下降6.28%。

目前市场主要的关注点是干旱及单产问题。截至6月底，巴西中南部地区的累计降雨量只有742毫米，同比下降67%，较10年均值下降65%。从1—3月甘蔗关键生长期的降雨情况来看，是2010年以来第二差，1—3月巴西中南部地区的累计降雨量只有207毫米，和发生严重干旱的2021年的降雨量持平。

从一季度的降雨情况来看，和今年相似的年份有2014年和2021年。2014年的干旱较为严重，当年巴西中南部地区甘蔗单产只有72吨/公顷，同比下降6.5%。2021年巴西中南部地区同样发生了严重的干旱，当年甘蔗单产只有70.46吨/公顷，同比下降9.72%，是近10年来最低的。而今年至5月底，巴西中南部的甘蔗单产仍高达89吨/公顷，同比仅下降4.3%，因此，干旱对单产的影响还没有完全体现出来，后期巴西中南部地区的单产存在继续下调的可能。

不过，今年的情况和2021年也有不同的地方。2021/2022榨季巴西中南部地区已经连续经历了两年的干旱，而2023年巴西的降雨是非常充沛的。另外，2021年巴西中南部地区还发生了严重的霜冻，低温对甘蔗生长产生了较大影响，今年巴西甘蔗主产区并没有发生霜冻灾害，天气条件对甘蔗的伤害低于2021年，因此我们认为今年巴西中南部地区甘蔗减产的程度介于2014和2021年之间，预计甘蔗单产同比下降6.5%～8%。

另外，天气预报显示三季度巴西中南部地区的干旱将持续，减产幅度可能继续扩大，关注天气情况及数据变化。值得注意的是，如果干旱持续到四季度，将对下榨季的甘蔗生长产生不利的影响，单产可能进一步下降。

[巴西糖醇比价近期依然较高]

乙醇方面，目前巴西的制糖比例低于市场预期，主要原因是乙醇销量明显回暖，糖厂生产乙醇的意愿增加。6月巴西中南部地区乙醇销量为28.4亿升，同比增加10.95%，其中含水乙醇销量为18.1亿升，同比增加27.84%；无水乙醇销量为10.3亿升，同比下降10.02%。醇油比价方面，今年醇油比价处于历史同期低位，有利于乙醇的消费。从去年下半年至今，含水乙醇在巴西燃料市场中的份额持续回升，利多乙醇价格。

从糖醇比价来看，美糖尚未出现见底的信号。糖醇比价是美糖价格的重要影响因素，当糖醇比价比较高的时候，生产糖的收益更高，糖厂会增加制糖比例。反之，当糖醇比价比较低的时候，巴西糖的供应就会减少，糖价存在上涨的动力。

从历史上看，糖醇比价与美糖期货价格有较强的正相关性。糖醇比价的高点一般对应美糖价格的高点，而当糖醇比价超跌的时候，往往预示着价格的底部。这是因为糖醇比价反映的是糖价相对于乙醇价格的溢价程度，当糖醇比价处于极值的时候，表面糖价相对于乙醇价格出现超涨或者超跌。2016年，美糖价格上涨至26美分/磅，糖醇比价达到历史高点，美糖价格见顶。2023年年底至2024年年初，糖醇比价创下近几年的新高，制糖的收益大幅高于制乙醇收益，美糖的价格也在同期见顶，之后美糖价格出现大幅度的回调。随着美糖价格持续下跌，目前的糖醇比价回到前期震荡区间的上沿，空头力量有所释放。不过，糖醇比价依然较高，制糖的收益高于制乙醇。因此，从糖醇比价来看，美糖尚未出现见底的信号。

[印、泰新榨季生产前景较好]

印度方面，2023/2024榨季食糖产量为3177万吨，同比下降约119万吨，产量下降幅度小于榨季初期的市场预期。种植面积方面，近几年印度甘蔗收购价逐年增加，农民种植甘蔗的收益高于其他经济作物。2024年年初，印度将2024/2025榨季的甘蔗收购价格从315印度卢比/公担提高至340印度卢比/公担，增幅为7.9%。美国农业部的报告显示，提高后的甘蔗收购价格比种植成本高107%，是迄今为止最高的回报，也大幅高于其他经济作物的收益。另外，印度北方邦的甘蔗收购价格也提高了5.7%。因此，印度农民种植甘蔗的积极性较高，有利于甘蔗种植面积的增加。

对于2024/2025榨季印度的甘蔗种植面积，市场也存在一些担忧。主要原因是去年的厄尔尼诺现象使得印度马邦、北方邦和卡纳塔克邦等食糖主产区降雨偏少，对甘蔗种植产生一定影响。印度北方邦的甘蔗也受到红腐病侵扰，导致种植面积略有下降。不过，由于种植收益高于其他作物，农民种植甘蔗的积极性不会受到太大影响。另外，马邦的宿根蔗单产较高，阶段性降雨增加期间种植的早熟品种也有助于提高2024/2025榨季的产量。因此，预计2024/2025榨季印度的甘蔗种植面积继续维持高位。据印度农业部公布的数据显示，2024/2025榨季截至7月15日，印度甘蔗种植面积为576.8万公顷，较去年同期的568.6万公顷增加8.2万公顷。2024/2025榨季印度甘蔗种植面积同比继续小幅增加，有利于食糖产量的增加。

产量方面，美国农业部预计2024/2025榨季印度的食糖产量为3300万吨左右，同比增加1.5%。库存方面，美国农业部预计2024/2025榨季印度食糖期末库存为1100万吨，同比继续增加。出口方面，由于2023年印度降雨较少，在榨季初期印度政府判断食糖供应可能短缺，因此印度政府在2023年10月底无限期禁止了原糖出口。目前来看2024/2025榨季印度食糖产量仅小幅增加，为了满足国内持续增长的食糖需求，以及在2025年实现E20乙醇燃料混合的目标，另外还需要避免 2024年大选年期间食糖价格的上涨，2024/2025榨季印度不太可能大幅放宽对食糖出口的限制。

乙醇方面，美国农业部预计2024年印度乙醇产量为63.5亿升，同比下降1%；预计乙醇总消费量为72亿升，其中燃料乙醇消费量为62亿升。2023年4月，印度初步实现了乙醇掺兑比例达到12%的目标，截至今年6月底，印度汽油中乙醇的掺兑比例达到13%，但是由于原料供应偏紧，预计2024年掺兑比例小幅下降至11.5%。截至2024年4月，印度已经签订的乙醇合同为21.1亿升，占需求量的25.6%，同比下降58%。印度计划在2025年实现掺兑比例达到20%的目标，但目前来看较难实现。由于去年降雨情况较差，印度政府曾在2023年12月7日要求糖厂在2023/2024榨季期间不得使用甘蔗汁和C型糖蜜生产乙醇，只能使用B型糖蜜生产。2023年12月15日，印度政府又修改了规定，允许使用所有三种原料生产乙醇。由此可见，印度乙醇的原料供应较为紧张。另外，在甘蔗歉收的年份，印度政府会优先保证国内食糖的供应，稳定食糖价格。

天气方面，今年上半年印度北方邦比较干旱，降雨量低于往年同期水平。不过，进入雨季后北方邦降雨较为充沛，旱情有所缓解。今年马邦降雨情况相对较好，进入雨季后的降雨量也比较理想，有利于甘蔗的生长。因此，今年印度甘蔗主产区的降雨情况相对较好，预计甘蔗长势不错，继续关注后续的天气情况及甘蔗长势。

泰国方面，美国农业部预计2024/2025榨季泰国的甘蔗产量为9600万吨，同比增加13%。2024年一季度甘蔗的收购价格为1438泰铢/吨，同比增加28%。由于种植收益提高，农民种植甘蔗的积极性大幅提升，甘蔗种植面积同比增加。食糖产量方面，美国农业部预计2024/2025榨季泰国食糖产量为1020万吨，同比增加16%。天气方面，今年泰国东部地区降雨较好，降雨量处于同期较高水平。不过，泰国中部地区降雨偏少，进入雨季后降雨量也略显不足，可能会对甘蔗生长产生一定影响，关注后期天气情况。

[美糖目前主要有两条交易主线]

从市场的交易逻辑来看，目前美糖主要有两条交易主线：一是巴西的天气状况以及甘蔗减产的幅度；二是印度、泰国新榨季的产量预期。巴西方面，目前下降的影响还未完全在数据中体现出来，甘蔗压榨量同比将继续下降，后续的UNICA报告偏利多，预计2024/2025榨季中南部地区甘蔗单产的下降幅度为6.5%～8%。另外，制糖比例也低于预期，产糖量或低于市场预期。如果干旱持续到四季度，将会对明年的甘蔗生长产生不利影响，单产可能会进一步下降。因此，短期美糖或继续反弹。不过，由于新榨季印度、泰国生产前景较好，因此中长期看美糖价格上方仍有较大压力，未来需要重点关注印度甘蔗的长势以及四季度巴西的降雨情况。从历史上看，巴西供应相对稳定，巴西糖减产对美糖的拉动作用也相对有限，美糖价格见底甚至反转需要关注印度能否有利多题材接力。