年初以来，“资产荒”背景下，银行和保险等机构抢配债券，资金面、风险偏好、基本面等利多配合，“债牛”行情持续深化，国债收益率一路下行，6月27日，国债期货30年期和10年期主力合约创出历史新高。然而，7月1日，央行发布公告，“为维护债券市场稳健运行，在对当前市场形势审慎观察、评估基础上，人民银行决定于近期面向部分公开市场业务一级交易商开展国债借入操作”。之后，国债各期限品种全线跳水，银行间主要利率债收益率普遍上行。

央行向一级交易商借入国债，是对市场预期管理的延续，同时也标志着央行将国债交易纳入常规货币政策工具。4月以来，央行已多次公开向市场提示长债风险。2024年第一季度中国货币政策执行报告中，央行以专栏形式来解释“如何看待当前长期国债收益率”。

6月，在第十五届陆家嘴论坛上，央行行长潘功胜也提到央行进行国债买卖的政策考量，“把国债买卖纳入货币政策工具箱不代表要搞量化宽松，而是将其定位于基础货币投放渠道和流动性管理工具”。央行借入国债，向市场释放明确信号，即监管层正积极引导市场预期，并致力于稳定长期国债收益率。

央行借入国债引发市场对下半年“债牛”是否持续的讨论。操作本身对供给端造成的压力可控，但释放出的信号意义较强，债市阶段性波动可能放大，投资者需密切关注央行在二级市场的国债交易行为。

从基本面看，6月制造业供、需双降，且非制造业景气度有所回落。制造业PMI为49.5%，与5月持平。而其中，新订单和生产指数下行。6月非制造业PMI为50.5%，较5月下降0.6个百分点，高于临界点，服务业景气度和建筑业景气度均有回落。有效需求不足仍是拖累项，二季度以来，逆周期调节政策相继出台，但政策实施效果有待观察，经济温和修复格局尚未发生变化。

供给方面，2024年政府工作报告提出，“连续发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设”，财政部迅速响应，公布了年内1万亿元超长期特别国债发行计划。5月，超长期特别国债正式进入发行阶段，目前市场运行平稳。8月、10月超长期特别国债的发行期数较多，发行规模将有所增加。同时，今年专项债发行节奏偏慢，新增专项债发行进度尚未过半，三季度专项债发行将在现有基础上再提速。从各地已公布的发行计划看，7—9月新增专项债将迎来发行高峰。随着政府债发行的放量，“资产荒”有望边际缓解。

资金方面，跨季后市场流动性宽松，结合近期资金投放力度考虑，央行呵护流动性的意图不变，7月资金面回归中性。短期内，央行持续提示长债风险，市场预期也在监管的引导下有所调整，加之央行拟实施借入国债操作，建议投资者理性看待异常波动，阶段性控制久期。长期内，经济温和修复、资金面宽松、“资产荒”问题仍将延续，收益率下行逻辑并未发生根本变化。