过去两周，钢材、铁矿等黑色系期货品种主力合约在蓄势调整后再度冲高，而此前表现抢眼的焦煤期货出人意料地走出了见顶回落行情。焦煤与其他品种在近期的不同走势，是否意味着黑色系品种间交易逻辑开始分化？笔者将从以下三方面进行分析。

图为样本炼焦煤矿开工率

黑色系宏观交易持续

自10月底1万亿国债增发以来，强预期成为黑色系行情的主导因素，黑色系整体不断上扬。特别是过去一个月的时间里，在钢材需求转入淡季、库存提前累积的情况下，钢价调整幅度依然有限，上周钢价再次走高，主力合约价格大有再创新高之势。12月8日的中央政治局会议提出“明年要坚持稳中求进、以进促稳、先立后破，强化宏观政策逆周期和跨周期调节，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策”。市场对于接下来的中央经济工作会议提出更加积极的经济增长目标、赤字水平以及降息降准等利多抱有较高的期待。在这一系列悬念揭晓前，强预期对于黑色系期货价格的积极影响仍将持续，在预期落地之时，盘面或有转变的可能。

供应收紧局面缓解

11月山西地区煤矿安全生产检查趋严，从实际影响来看，当前汾渭样本炼焦煤矿的开工率和周产量均已降至历年同期偏低水平。国内焦煤供应收缩对于焦煤现货市场起到了较强提振效果，但也应注意到11月末吕梁地区停产煤矿开始复产，最新一期汾渭样本炼焦煤矿产量止跌并有明显回升。进口方面，蒙煤通关量在四季度初环比有所下滑，但随后整体呈振荡上行趋势，近日甘其毛都口岸日通关量突破了1200车，为今年新高，亦处于历史同期高位。需求方面，四季度国内铁水产量季节性回落，上周机构调研统计钢厂日均铁水产量超预期下降5.15万吨，至229.3万吨，预估12月中下旬仍有较多钢厂计划检修。综合来看，在钢厂铁水减产的情况下，当前焦煤供需格局并不紧张，近期焦煤总库存自低位持续回升至去年同期位置。

现货市场压力仍存

自10月末以来，钢材现货价格上涨了约300元/吨，钢厂利润水平整体有所修复，但仍没有摆脱较多钢厂亏损的局面，截至12月11日，华北长流程螺纹及热轧生产毛利分别为-50元/吨和-30元/吨。焦化方面，焦炭现货三轮提涨基本落地执行，且仍有第四轮提涨预期，虽然同期焦煤价格亦有不小涨幅，焦化生产利润整体稳步回升至微幅盈利状态。整体而言，黑色产业链利润仍主要集中于上游焦煤及铁矿环节。目前双焦面临的情况与去年同期较为相似：一是钢厂低利润叠加年末检修，铁水产量易减难增；二是焦煤国内产量季节性下滑，而蒙煤通关量处在高位；三是焦炭现货连续提涨后，焦企生产意愿随着焦化利润恢复而提升。去年行情演变的最终结果是在跨年后焦炭现货快速提降两轮，双焦盘面则较现货市场提前17天下跌。

图为焦煤、螺纹主力合约价格走势

总体而言，当前黑色系基于宏观强预期的交易仍未结束，但近期供需偏紧局面缓解，基本面对于焦煤的利多作用减弱，焦煤与钢矿等品种走势出现分化，在黑色系转向之前，短期焦煤将高位宽幅振荡。随着重要会议结束，宏观利多预期陆续落地，如果黑色系强预期交易消退，焦煤或先于现货市场走弱。