1.市场回顾和逻辑概述

1.1. 市场回顾

今年2月底，硅谷银行“爆雷”事件引发美欧银行业危机，海外经济衰退风险不断攀升，市场恐慌情绪迅速升温，锌价下行通道开启。

5月中下旬，国内公布主要经济数据不及市场预期，锌价加速下行。

8-9月，鲍威尔表示未来存在进一步加息可能，美欧8月制造业PMI初值均处于荣枯线以下；国内央行下调一年期LPR，国内多部门推动落实“认房不认贷”。海内外多项政策公布利好锌市，市场恐慌情绪有所消散，锌价震荡偏强运行。

10月，双节公布美非农就业数据超预期，美元指数增强施压全球锌价。

1.2. 逻辑概述

短期海外矿端供应边际收紧，未来将逐步传导至冶炼端，但近期宏观扰动不断，冶炼端供应较稳，建议投资者警惕锌价下行风险，单边交易暂时观望。

预计11-12月主力合约的核心运行区间为20000-22500元/吨。

2.供应分析

2.1. 海外矿山再传计划减产信息，锌矿加工费持续低位下行

从部分头部矿企最新披露的信息来看，在海外锌矿供应方面，多数公司于23年H1的产量同比均呈下降趋势，仅有Vedanta和Nexa在上半年产量同比有所增长，而Teck、Boliden、Glencore、MMG等企业均呈下降趋势。

但从全年预期来看，Teck和Glencore等企业在下半年将修复其生产进度，其全年产量有望与22年相近，而Boliden和MMG因公司运营不佳、锌价中枢下移、矿石品味下滑等原因生产不及22年水平。

库存消化率较高：今年1-9月，国内锌矿进口累计同比增加约22.8%，考虑到海外矿山新增产量有限，说明今年海外向国内输出大量锌矿库存。

锌矿加工费继续下行：9月起锌精矿TC加速下行，国产矿TC向进口矿TC靠拢。

11月1日Nyrstar公司晚间发布通知，由于金属价格下跌和生产成本上升，将于11月30日关闭田纳西州的两个锌矿，即戈登斯维尔和坎伯兰，并表示这些矿场将“暂时停止生产”，并发生裁员。此消息一出，LME锌价格最高飙升至2598.5美元/吨，盘中刷10月2日以来的新高，涨幅一度超过5%。

综上，短期全球矿端供应边际收紧，叠加Q4炼厂开始准备锌矿冬储，因此加工费存在进一步下行空间，未来将逐步传导至冶炼端。

2.2.在矿端供应边际收紧背景下，冶炼产出仍维持较高水平

供应方面，由于现阶段逐渐过渡至季节性冬储，所以即使在TC下滑背景下，冶炼端利润处于较高水平，预计11-12月国内炼厂产量计划仍维持较高水平，11月产量或环比增加5.03万吨至59.42万吨附近，达到近年历史高位。

在目前TC和锌价前提下，矿端利润空间低于冶炼端，因此今年前三季度，冶炼端产出增量大于矿端增量。伴随TC存在进一步下行空间，24年冶炼产出可能需要下修。

欧洲冶炼厂复产进度方面，6月底，荷兰突然宣布将关闭其在欧洲最大气田，叠加挪威天然气厂意外发生停电事件，导致欧洲天然气价格飙升，短期扰动当地炼厂利润，但其长期影响相对有限，欧洲冶炼厂复产过程持续推进，7月初Glencole公司位于德国的Nordenham冶炼厂宣布将于今年夏天有望恢复生产（产能达16万吨/年）。8月至今，欧洲天然气价格波动剧烈，或对冶炼厂复产进程有所扰动。

进口方面，从境外库存来看，LME在三季度频发挪库而出现库存游戏。考虑到海外炼厂复产进程存在扰动、炼厂使用进口矿盈利持续下滑、LME频发库存游戏导致进口货流不通畅等因素，11月锌锭进口量进一步上行空间受限，预计将达到5-7万吨。

3.需求分析

3.1. 10月传统旺季不旺，下游消费表现低迷

10月传统旺季不旺，下游消费表现低迷。10月末期，市场实际交投氛围边际转好，后续市场实际交投情况仍需现实验证。

具体来看，10月镀锌板带成交表现不尽人意，月内需求欠佳使得市场开工增长不明显，从镀锌供应面总体来看表现为增量；锌合金交易整体表现一般，较9月略有改善，但压铸消费并见明显增速，锌合金消费低迷是主要影响交易的原因，价格影响为其次，厂家反馈基本上没有新长单，价格涨跌对实际交易的干扰不大；氧化锌市场成交环比转弱，企业的生产情况暂时没有发生明显变化，目前轮胎出口已有回落趋势，订单较之前下降，对氧化锌的需求随之走弱，后续整体或偏向刚需为主，预计后续轮胎开工高位运行，但实际需求量不高。

3.2. 基建端投融资项目边际走弱，地产端修复不及预期

基建：23年1-9月全国固定资产投资完成额分项中，道路运输业、铁路运输业及水利环境公共管理业累计同比分别为0.7%、22.1%以及-0.1%，均出现环比边际走弱趋势。9月政府债券社会融资规模值为9949亿元，环比减少约1851亿元。总体来看，国内基建投资环比增速边际转弱，固定资产投资完成额增势趋缓，基建端对锌市消费支撑边际走弱。

地产：23年1-9月国内房屋新开工面积、施工面积、竣工面积及销售面积累计同比分别为-23.4%、-7.1%、19.8%及-7.5%。总体来看，虽然竣工环节延续增势，但房市产销数据颓势未变，地产利好政策提振效果有限。

汽车：据国家统计局数据，23年9月全国汽车和新能源汽车产量分别约为283.3万辆和84.7万辆，分别环比增加约32万辆和4.7万辆；23年1-9月全国汽车和新能源汽车累计产量分别约为2090.5万辆和609万辆，分别同比增加约3.9%和25.9%。总体来看，国内汽车领域生产环比转强，新能源汽车增势尤为亮眼，对下游消费具有强支撑。

家电：23年1-9月国内空调和洗衣机产量累计同比分别为13.7%和21.9%。

4.库存分析

4.1. 10月期间国内七地社库累库近1.9万吨

国内库存方面，今年10月期间，国内七地社库从8.03万吨累库至9.9万吨附近，交易所库存从3.21万吨去库至3.19万吨附近。10月末期，国内显性库存仍超过去年同期水平。

4.2. LME全球库存去库近2万吨

海外库存方面，今年10月期间，LME全球库存从10.3万吨去库至8.27万吨附近，现阶段库存水平仍超过21、22两年同期。

（浙商期货 蒋欣彬）