国庆尾声发生的巴以冲突一度使得外盘油价在节后高开，之后由于沙特多次发声将稳定全球石油市场，使得巴以冲突带来的风险情绪有所消退，油价也一度跌至巴以冲突前的区域，显示市场已经开始逐步解除事件带来的风险情绪。包括上周四晚上EIA周度报告各个环节的数据均较为偏空，报告公布后油价继续下跌。但回调也就到此为止了，上周五白天伊朗的声明使得市场风险情绪再度升温，夜盘油价大涨，布伦特原油一举突破90美元/桶大关。

我们认为，当前原油市场可以拆解成略微疲软的基本面以及逐渐升级的地缘政治危机带来的风险情绪两部分。

基本面的数据和指标相对疲软，上周衡量原油自身供需紧张关系的月差以及衡量下游需求火热程度的裂解价差均在原油价格走高的同时下跌，显示油价单边上涨并没有包含基本面的乐观因素，上涨几乎全部由巴以冲突带来的潜在供应忧虑造成的风险溢价贡献。

上周的EIA周度报告也传递了较为利空的市场基本面信息。在美国原油产量意外走高的同时，终端需求的疲软逐渐向上传递至炼厂开工率。当周美国炼厂开工率下降1.6个百分点，在过去四周中累计下跌8.0个百分点，已经从过去五年同期高位跌至平均水平下方。与此相对的，成品油裂解价差持续下行，对炼厂开工炼油的吸引力已经大不如前，原油库存则大幅增加。

众所周知，汽油价格高企会抑制美国人民的驾车出行意愿，而当前美国汽油需求的超季节性下跌程度已经超过了去年油价顶峰时的水平。作为参考，去年美国汽油期货价格顶部大约高达4.3美元/加仑，然而今年前期美国汽油期货价格顶峰只有区区3.0美元/加仑。可以说比较当下与去年6月，美国人民的汽油消费能力和汽油绝对价格出现了明显倒挂。这说明在美联储持续的高强度收缩政策下，美国居民现金流和借贷偿还能力已经受到非常显著的制约，严重影响了相对作为刚需的汽油消费能力。

从美联储官员最新表态看，虽然进一步加息的概率已经很低，但长期维持在高利率水平仍然是确定性较高的情况，因此原油终端的消费能力会长期受到挤压，并逐渐对炼油需求造成影响。

然而，这些利空因素在巴以冲突带来的不确定性影响面前几乎忽略不计，油价也在上周末前大幅上涨。因为事关全球最大的原油生产区域，巴以冲突蕴含的供应风险可以在短期完全盖过稍显疲软的基本面。

虽然巴以冲突双方本身的石油供应量非常有限，但冲突具有影响到阿拉伯世界的原油供应的潜力。由于被认为是哈马斯支持者，伊朗很容易被卷入冲突，甚至从其近期表态看，存在主动卷入冲突的可能性。其原油产量及出口很可能因为受到西方国家约束或者遭到以色列的直接打击而变得不稳定。

伊朗上周五声称若以色列的行动持续，可能开辟新的战线并使用其他抵抗手段，该言论迅速令原油市场升温。在上周末地缘动向未知且未来两天无法交易的时间节点，相对于多头，更多的空头产生了离场规避风险的主观意愿，风险偏好上升叠加空头主动回避，导致了上周末前WTI和布伦特原油期货的大幅上涨是在减仓行为中产生的。

伊朗供应风险是当前原油风险溢价主要贡献方，沙特及其他阿拉伯原油主产国暂无过深地卷入巴以冲突中，但不排除随着时间推移，OPEC逐渐政治化的可能。作为参考，去年产量与沙特一个量级的俄罗斯卷入俄乌冲突，最终导致油价一度上涨近40美元/桶；上世纪70年代阿拉伯国家对西方禁运的第一次石油危机导致油价从不到3美元/桶上涨到超过13美元/桶，其间最大涨幅超过4倍。

综上所述，我们认为巴以冲突及其衍生的供应风险已经成为当前市场最重要边际干扰项。由于风险涉及了全球原油主产国，其对市场的潜在影响力可以完全覆盖当前其他市场矛盾。未来行情将反复在风险事件导致的风险溢价，以及市场随后结合实际上的供应端变化所作的事后修正中摇摆，预计原油波动率会大幅增加。

鉴于巴以冲突衍生的行情是事件性的，因此单边不确定性较高，无论是在冲突逐渐加剧还是逐渐淡化期间，都建议使用对应方向的买入虚值期权去表达，此外也可以考虑使用期权结构逢低做多原油波动率。