重点关注2309合约走势

综合考虑玉米淀粉原料价格走势及淀粉厂家产品收入来源变化，未来一段时间玉米淀粉与玉米价差有望逐渐走扩。市场投资者在参与玉米淀粉与玉米价差套利时需要控制好仓位，将风险控制在合理范围之内。

图为华北玉米与小麦价格走势（单位：元/吨）

自2月份以来，玉米淀粉与玉米2307合约价差从177元/吨快速上涨至高点380元/吨，目前两者价差又回归到300元/吨。笔者通过梳理二季度玉米淀粉和玉米市场基本面情况，认为两者价差有望在当前位置下继续走扩。考虑到2307合约临近交割时间，交易周期较短，建议市场参与者重点关注玉米淀粉与玉米2309合约价差。本文主要从玉米淀粉原料价格变化及淀粉企业收入来源变化等几个维度进行分析。

玉米或小幅反弹

自3月20日以来，华北小麦价格快速下跌，从此前的3100元/吨下跌至当前的2700元/吨，小麦价格下跌约400元/吨。由于小麦价格短期内快速下跌，饲料企业纷纷调整饲料配方，提高小麦添加比例，减少玉米添加比例，以此来降低企业生产成本。基于上述变化，国内玉米价格也出现下跌。以山东潍坊市场为例，玉米价格从3月20日的2820元/吨跌至当前的2720元/吨。根据玉米淀粉与玉米价格走势可知，二者价格变化是趋于高度相关的，且淀粉价格波幅明显高于玉米。因此，在玉米下跌走势当中，玉米淀粉价格跌幅可能更大，导致玉米淀粉与玉米价差缩小。

然而，在最近一周内，华北小麦市场价格出现止跌反弹。以山东聊城小麦价格为例，小麦价格从上周的2620元/吨涨至目前的2710元/吨。我们认为小麦市场价格止跌反弹或支撑玉米价格上涨。考虑到短期内玉米价格或呈现止跌反弹走势且玉米淀粉价格波幅大于玉米，因此在玉米价格上行阶段，玉米淀粉涨幅或大于玉米涨幅，使得二者价差短期内走扩。

副产品价格处于相对低位

2022年8—11月，国内豆粕价格快速上涨。以山东市场为例，豆粕价格从4400元/吨快速上涨至5750元/吨，豆粕价格上涨约1350元/吨。在豆粕价格高企的背景下，饲料企业为了降低生产成本纷纷调整饲料配方，比如减少豆粕添加比例，提高玉米蛋白粉和玉米纤维添加比例。随着饲料企业对玉米淀粉副产品需求增加，玉米淀粉副产品价格在此期间快速上涨。比如，山东市场玉米蛋白粉价格从8月份的5750元/吨涨至高点7700元/吨，玉米纤维饲料价格从1450元/吨涨至2200元/吨。参考淀粉生产工艺可知：加工1单位玉米可生产70%淀粉、6%蛋白粉、8.2%胚芽饼、12%纤维饲料等。通过玉米生产出率估算可知，玉米蛋白粉和玉米纤维两项副产品为淀粉企业贡献的收入增量约为=（7700-5750）×6%+（2200-1450）×12%=207（元/吨）。2022年8—10月份期间淀粉企业由于副产品价格收入显著增加，因此淀粉产品降价弹性较大，这也导致玉米淀粉与玉米价差处于历史低位。

但是，自2023年1月以来，国内豆粕价格持续下跌。以山东市场为例，豆粕价格从1月份的4500元/吨跌至最低4200元/吨。随着豆粕价格快速下跌，饲料企业对玉米蛋白粉和玉米纤维需求也在下降，进而导致玉米蛋白粉价格也呈现下跌。以山东市场为例，玉米蛋白粉价格从1月份的6500元/吨跌至当前的5200元/吨。随着副产品价格持续下跌，玉米加工企业副产品收入快速下降。基于此，淀粉生产厂家有强烈的驱动使淀粉价格保持在较高水平，以此来提高生产企业总体收入。

结论

综合考虑玉米淀粉原料价格走势及淀粉厂家产品收入来源变化，我们认为未来一段时间玉米淀粉与玉米价差有望逐渐走扩。与此同时，我们仍需关注原料价格波动对淀粉价格的影响。因此，市场投资者在参与玉米淀粉与玉米价差套利时需要控制好仓位，将风险控制在合理范围之内。