2月下旬以来，尽管银行体系资金面明显趋紧、国内PMI数据超预期印证经济快速修复，但市场对地产将明显好转以及央行货币政策收紧仍存在分歧，叠加央行官员讲话提升降准概率，债券市场走出小牛市行情，国债期货触底反弹。后期看，政府工作报告全年经济增速目标设定的谨慎意味着短期内强刺激政策落地的可能性偏低，货币政策转向的可能性不大，债市大概率延续振荡偏强格局。但是1—2月宏观经济数据即将公布，超预期可能性较大，短期将对债市形成一定压制。中期在经济复苏大背景下，债市压力不减。

2月PMI数据超预期

最新公布的2月PMI数据大超市场预期，创近十年新高，其中生产和订单显示供需均大幅走强。由于是环比数据，所以最好结合1—2月的数据综合看，1月PMI有所修复但结构上仍存在诸多不足，说明经济修复更多反映疫情约束改善的被动影响。而2月PMI数据进一步回升且结构上补齐了1月份的部分短板，反映疫情影响基本消退，经济复苏走向更均衡的顺周期修复路径。

第一，1月供给修复慢于需求，但2月供给修复快于需求。从在手订单低于产成品库存可以看出，供给是大于需求的，表明需求处于追赶供给的阶段。另外，新出口订单超预期，显示1—2月海外需求略超预期，与此前公布的美国零售数据比较契合。

第二，供应商配送时间指数大幅反弹，反映疫情影响基本消退后，供应链、物流、产业链的进一步畅通。

第三，非制造业PMI超预期反弹，表明疫情对经济的干扰明显减弱。整体看，偏暖的PMI数据强化了经济复苏的预期，基本面拐点再次确认，经济仍在渐进修复。

强刺激政策落地的可能偏低

3月5日，国务院总理李克强做政府工作报告，总结2022年工作成绩的同时明确2023年的经济工作目标和具体任务。2023年经济增速目标设定为5%左右，处于市场预期下沿，相对谨慎的经济增速目标设定为后续政策推出留出了较大的应对空间。前期市场普遍认为，2023年较2022年年初设定的5.5%左右经济增速目标持平或上修，以传递更强的经济复苏信心，且在低基数的背景下具有可行性。对于债市而言，5%左右的经济增速目标设定意味着房地产层面的政策定调不会有明显改变，大规模的消费或信贷刺激政策落地的可能性也偏低，投资者对政策刺激的预期将进一步收敛。2023年赤字率设定为3.0%，较2022年提高0.2个百分点。在积极的财政政策加力提效的基调下，赤字率的小幅提升将支撑财政政策扩张力度的适度加大，基本符合此前的预期。2023年专项债计划规模3.8万亿元，略高于2022年的3.65万亿元，略低于市场预期。2023年地方政府专项债规模略有扩大，与经济增速目标相匹配。

整体看，政府工作报告的增量信息对债市影响偏利好，债市对政策加力的预期进一步收缩，基本面在预期层面对债市转为利好，短期将支撑债市延续偏强走势。

资金面将趋于平稳

从政府工作报告对于货币政策的总基调看，政府工作报告中“积极的财政政策要加力提效”和“稳健的货币政策要精准有力”的表述，传递出2023年政策将延续财政政策加力、货币政策护航的组合。3月3日国新办“权威部门话开局”系列主题新闻发布会上，央行行长易纲提及“降准提供长期流动性支持实体经济仍是有效方式”打开了后续预期降准的空间。为巩固经济企稳向好的势头，以及缓和实体经济融资需求恢复与银行超储偏低的矛盾，通过降准补充中长期流动性仍较为必要。当前资金趋势性收紧已至阶段性高点，后续MLF的2.75%政策利率附近仍是1年期国股行同业存单利率上限。若后续降准落地，当前银行体系缺乏中长期流动性的情况将得到明显改善，资金面从紧平衡状态回归平稳对债市而言也是从利空向利多转变。

关注季末专项债集中发行的影响

从政府工作报告对于财政政策的总基调看，赤字率3%，较上年提高0.2个百分点，赤字规模增加5100亿元，既保证了政策的连续性、必要的支出强度，同时又并未过多提高赤字率，为未来财政政策的可持续性和空间奠定 了基础。从专项债看，2023年新增专项债3.8万亿元，较上年的3.65万亿元增加1500亿元元，规模上升，短期内有利于扩大基建投资，带动社会投资，稳定总需求。需要注意的是，虽然2022年新增专项债规模为3.65万亿元，但另外使用了5029亿元结存限额空间，所以实际发行新增专项债券超过4万亿元，再融资专项债1万亿元。从提前下达专项债额度看，2023年提前下达专项债规模为2.19万亿元，创历年提前批新高，截至2月末已发行专项债规模为近1万亿元，剩余1.19万亿元专项债未发行。在财政部上半年将提前批专项债资金用完的要求下，一季度将形成专项债发行高峰，一些省份也计划在一季度完成提前批专项债发行，因此3月份专项债集中供给可能给债市带来一定影响。