春节后央行货币政策的支持力度仍较大，国债期货走出一波牛市行情。短期看，最新公布的金融信贷和通胀数据依旧显示经济处于缓慢复苏态势，货币政策维持稳健偏宽松格局，债市仍有支撑。中期看，随着复工、复产速度的加快，叠加稳增长政策的持续发力，复苏交易有望再度回归，中长端债市压力不减。

短期通胀无忧，货币政策稳健偏松仍是大方向。最新公布的2023年1月通胀数据显示，1月CPI同比上涨2.1%，略低于预期的2.3%，核心CPI同比回升0.3个百分点至1.0%，连续2个月回升。食品价格涨幅扩大，春节效应是主要拉动因素；非食品价格由跌转涨，主要受春节、防疫政策优化等因素影响。核心CPI环比涨幅扩大0.3个百分点至0.4%，同比涨幅扩大0.3个百分点至1.0%，均为连续2个月回升，指向需求不足状况有所缓解。伴随社会生活逐步恢复正常以及国内经济缓慢复苏，需求不足状况有望继续改善，核心CPI仍有上行空间，叠加基数效应，下半年上行速度有可能加快。1月PPI同比为-0.8%，低于预期值-0.5%和前值-0.7%，主因为煤炭等生产资料价格回落较多。从环比情况看，1月生产资料PPI环比为-0.5%，对比历史同期表现有所下滑。其中采掘工业价格和原材料工业环比走弱是本期PPI的主要拖累。在工业购进价格上，其价格环比跌幅扩大，各分项环比表现全线转弱，农副产品和燃料动力是主要拖累。从需求端看，1月新订单相对生产继续回升，预计后续生产需求将对PPI形成支撑。

CPI后续走势还需观察两个方面：一是随着经济修复，居民失业率降低，收入改善，消费信心增加后将带来一定的通胀压力，但目前看消费修复较慢，预计CPI上涨斜率较缓；二是猪价回升带来的食品项价格上涨。随着生产的修复，PPI大概率有所上行，但受制于去年的高基数、海外经济的衰退预期、疫情对生产生活的影响仍未完全消退，以及地产复苏尚需等待等因素，价格上涨空间有限。

整体看，CPI、PPI均不及预期，核心CPI连续2个月小幅回升，指向当前经济缓慢修复，需求并未出现明显改善，与1月其他高频数据的信号一致。短期看，通胀压力可控，货币政策稳健偏松仍是大方向。

居民融资需求不足短期对债市仍有支撑。上周公布的1月金融信贷数据显示，总量上，1月新增信贷4.9万亿元，同比多增9200亿元，高于预期4.08万亿元，明显好于季节性，并创历史最高。其中，居民贷款新增2572亿元，同比少增5858亿元；企业贷款新增4.68万亿元，同比多增1.32万亿元。结构上看，1月居民短期贷款新增341亿元，同比少增665亿元，连续5个月同比少增；居民按揭贷款新增2231亿元，同比大幅少增5193亿元，少增幅度走扩，与同期房地产市场表现一致，除春节错位因素外，反映当前地产修复仍偏慢。1月企业短贷增加1.51万亿元，创历史新高，同比多增5000亿元，有冲量的可能；企业中长期贷款新增3.5万亿元，同比大幅多增1.4万亿元。企业中长期贷款继续走强，保交楼、稳增长等相关融资政策仍是主要支撑，短贷呈现冲量特征。

社融方面，1月新增社融5.98万亿元，高于预期的5.68万亿元，也明显高于季节性，为历史次高。社融增速较上月再降0.2个百分点至9.4%。新增社融规模高于预期，信贷大增是主要拉动，企业债券和政府债券仍是主要拖累。受高基数和春节错位影响，存量社融增速进一步回落。

整体看，1月新增信贷为单月历史最高，新增社融为历史次高，均大超预期，也大超季节性；结构有所改善，但仍有较大改善空间，集中表现为居民短贷延续少增、按揭贷款进一步走低、企业短贷冲量特征明显，指向当前经济修复速度仍待观察，地产和消费尚未明显改善。

关注地方债集中供给来临可能对市场造成的影响。根据相关媒体报道，截至目前，所有省市均已公布2023年新增地方债提前批额度，合计2.62万亿元，其中新增专项债额度2.19万亿元、一般债额度4320亿元，较2022年同期分别增长50%、31.7%。广东获批额度最高，为2750亿元，同比增长65.4%。按照规定，2019年之后，国务院可以在当年新增地方政府债务限额的60%以内，提前下达下一年度新增地方政府债务限额。按照2022年新增限额，理论上可下达的2023年提前批专项债、一般债额度最高分别为2.19万亿元、4320亿元，而从本次下达的实际情况看，已按照最高额度提前下达，规模也为历年最高。回顾往年提前批下达后的发行情况，2019年、2020年提前额度下达后， 3个月内基本发完，且在提前额度下达后的1—2个月达到发行高点；2021年是3月初提前下达，当年 8月才发完，主要原因是2021年专项债监管严格，当年8月之前新增专项债发行较慢；2022年提前批额度也基本在前3个月发完。结合当前国内经济情况，预计2023地方债发行仍将保持前置节奏，且提前批额度为历史最高，一季度后半段将面临较大的发行压力，投资者需警惕地方债集中发行对债市形成的短期影响。