上周豆油期价冲高回落，前半周豆油期价振荡上行，从9000元/吨上涨至9500元/吨，后半周在美国豆油期价跌停的影响下，国内豆油期价再次回落至9200元/吨一线，近期豆油期价波动率明显上升，主要受到哪些因素的影响呢？

近期国际油脂市场的剧烈波动对国内豆油期价产生关联影响。上周美国EPA的可再生燃料掺混方案成为市场关注焦点，也成为未来3年美国生物燃料掺混目标的行动指南。方案明确了2023—2025年可再生燃料掺混RVOs分别为208.2亿加仑、218.7亿加仑和226.8亿加仑，反映出未来3年掺混目标逐年增加的趋势，但从增幅来看，还是不及市场预期。2023年可再生燃料总量从2022年206.3亿加仑增长至208.2亿加仑，增幅为1.9亿加仑，主要来自生物质柴油和纤维素燃料。

目前美国生物质柴油的主要原料由大豆油、菜籽油、动物脂肪、回收油和其他油脂构成，其中大豆油投料占到全部原料的比例为45%，菜籽油投料占比为6.3%。按照美国生物柴油强制掺混目标计算，2023年美国豆油制生物柴油的消费增量为6.67亿磅，菜籽油制生物柴油的消费增量为0.93亿磅。显然，这很难达到此前美国农业部月度供需报告中对豆油的消费预期增量，由于可再生柴油的强制掺混目标不及预期，导致美豆油期价出现集体跌停的局面。

此外，市场密切关注来自于巴西生物燃料政策调整的可能性。从近期巴西传递的消息来看，未来巴西是否能如期上调生柴强制掺混标准仍存变数。根据巴西政府之前公布的生物柴油路线图，明年1月份应当将生物柴油掺混提高到14%，从3月1日起调高到15%。但这个路线图被推翻，巴西矿业和能源部表示，在2023年3月31日之前，巴西生物柴油的强制掺混比例将保持在10%，从4月起将提高到15%。我们看到，无论中间的路线如何调整，最终的指向是15%的生物柴油掺混目标。具体调整的节奏还需等到新一届政府上台后再做决定。我们按照2023年巴西生物柴油强制掺混上调至15%，豆油的投料占比70%计算，豆油制生物柴油的消费量584万吨，年比增长194.8万吨。这意味着2023年受到巴西生物柴油强制掺混目标提高的带动，巴西大豆的压榨消费量将增长1082万吨。

从美国农业部对巴西大豆供需平衡表的预估来看，2022/2023年度巴西大豆产量有望增长至1.52亿吨，如果预估实现，产量同比增长2500万吨，出口预估增长1000万吨，生物柴油强制掺混可能带来大豆压榨消费增量1082万吨，实际产量增长带来的库存增幅仅418万吨左右。因此，即便是今年巴西大豆再次丰产，实际丰产对价格的压力影响也将被出口增量和生柴消费增量大部分抵消。何况在拉尼娜的影响下，巴西大豆能否实现丰产尚不确定。

从国内市场来看，随着进口大豆到港量的增长，国内油厂压榨利润和盘面压榨利润持续向好，国内油厂开工率快速从10月末的40%提升至66%，但国内油厂豆油库存不升反降至74.56万吨，周比下降0.76万吨，反映出国内市场需求旺盛。后期重点关注油厂开工率的变化情况和下游市场春节前的备货节奏对豆油库存的影响。

此外，在油厂挺粕抛油的策略影响下，豆油价格仍面临一定压力。同时豆棕价差的回归也将给豆油市场带来一定压力。短期豆油期价或将进入振荡期，在国内豆油库存尚未改善，市场需求进入节前备货的背景下，国内豆油市场调整空间受限，同时受到国际油脂市场的关联影响将有所减弱，在调整的过程中表现出明显抗跌性。