高养殖利润支撑国内较好的豆粕需求，豆粕库存在偏低的大豆压榨量下继续下滑。10月仅400多万吨大豆到港预期引发市场担忧供应，豆粕基差升至历史高位，也推动豆粕期货2301合约保持强势。虽然在巴西良好的种植开局下，市场对2022/2023年度南美大豆增产有较好预期，但“三峰”拉尼娜带来的天气风险，令市场在南美大豆产量形势明朗前不敢太急于看空。而美豆2022/2023年度偏紧的供需平衡表也给予中短期CBOT大豆较强支撑。

在强美豆的作用下，国内大豆进口成本高企，盘面榨利出现每吨数百元的倒挂，需求更好的豆粕相对获得更多多头的青睐。现货供应紧张也意味着豆粕期货2211合约进入交割月后，期现回归更容易通过盘面上涨而不是基差主动下跌来完成，这容易对整体豆粕合约产生带动。然而，随着11月中下旬国内大豆到港量增加，豆粕面临基差下行的压力，虽然内盘豆粕仍可能受到外盘的支撑保持高位，但进一步上行动能或受到制约。

国内大豆进口成本高企

当前，市场对2022/2023年度南美大豆增产仍有较好预期，但南美大豆上市最快也要到明年1月，这意味着未来几个月仍是美豆供应的主场。USDA公布的10月报告将美豆新作单产下调至49.8蒲式耳/英亩，基本抹去出口下调及期初库存上调带来的增加幅度，美豆新作结转库存维持9月预估2亿蒲式耳不变，对应的仍是美豆中性偏紧的供应格局。

此前，密西西比河的低水位引发市场对美豆出口时间窗口缩窄及出口目标可能完不成的担忧，但随着时间推移，市场担忧逐渐缓解。当前，密西西比河低水位引发的航运问题仍在持续，美湾大豆装船继续受到影响，但随着美西增加大豆装运，近期美豆出口检验量快速回升，一定程度上减轻了市场担忧。在密西西比河水位过低影响墨西哥湾港口出口的形势下，美西港口的超常发挥弥补了供应的不足，这意味着美国出口商已通过各种途径加快履约能力，美豆出口的时间窗口并未受到美湾装运问题太大影响。那么，新作美豆中性偏紧的平衡格局将难以被动摇。

在此背景下，虽然面临南美大豆可能大幅增产的潜在压制，但中短期CBOT大豆走势仍在1300—1350美分/蒲式耳附近得到较强支撑。美豆高位振荡使得我国大豆进口成本高企，令盘面大豆榨利出现数百元每吨的倒挂。受此影响，需求更好的豆粕相对受到多头资金的青睐，尤其是进入交割月的豆粕期货2211合约，在期现回归逻辑下表现强势，并对其他月份合约形成外溢。

豆粕基差收敛逻辑渐强

在国内大豆库存及10月大豆到港下降的情况下，压榨厂开机率维持较低水平，这令豆粕产出下降明显，库存延续回落态势，支撑豆粕基差偏强。然而，随着11月中下旬大豆到港存在增加预期，强势的豆粕价格将出现松动。

根据近期创出新高的美豆周度检验量推测，美湾大豆装运不足已通过美西装运得到较好弥补，且美西较短的运输路线也意味着其装运的大豆仅需一个月左右就能达到国内港口，要比美湾装运的大豆快15天左右。而国内在阿根廷“美元大豆”计划实施期间，也趁机采购了300万—400万吨大豆，这些大豆在9月下旬及10月被陆续装出，对应的到港时间在11月中旬。在此背景下，目前市场已经将11月国内大豆到港量看至800万吨左右，将12月大豆到港量看至1000万吨左右，这足以满足我国每月800万吨不到的压榨需求，并使港口大豆库存回升。而连续走低的豆粕库存也有望随着压榨量的回升迎来拐点，这将不利于12月之后的豆粕价格保持强势。

综上所述，近月现货供应偏紧与远月供应宽松预期是当前豆粕市场的主要矛盾。临近交割月，基差收敛逻辑愈发强烈。在短期现货供应偏紧的情况下，我们更偏向于近月基差收敛依靠盘面上行来实现，这容易对豆粕短期上涨形成带动。不过，随着11月中下旬大豆陆续到港，豆粕基差的收敛更有可能通过基差的主动下跌来实现。