需求较弱但供应减量更加显著

在今年化工品普遍弱势的状态下，高基差、高利润的PTA算得上是“独树一帜”。PTA市场的“故事”也是一季换一个主题，步入四季度，PTA还有新的话题吗？

对于PTA而言，今年市场的主要矛盾在供应端。不管是上半年的海外调油需求，还是意外频发的检修事件，带来的直接后果就是PTA原料的紧张。

供应端仍存较大不确定性

今年PTA的“故事”也是一季换一个主题，一季度讲述原油带来的成本支撑；二季度是对PX等芳烃系定价的重新认知；到了三季度，市场焦点则是原料缺乏，低库存下出现现货流动性问题。而步入四季度，PTA市场还有新的话题吗？

近端PTA的基差大幅走弱，现货加工费一度下跌到100元/吨，期货也表现弱势，那么是否可以判断PTA的行情已经发生转变呢？

近期TA开工率回升，库存由去转累，主要原因有两个：一是现实弱势，9月进口自韩国的PX大幅增加，原料的供给紧张问题缓解，使得TA大厂重启提负，国内供应回升；二是投产压力较大，市场主流预期10月后PX的新装置陆续投产，原料紧张问题逐步解决，且TA仍有产能投放，整体供需格局不容乐观。四季度PTA的库存能够持续累下去吗？我们认为或许在12月之前，PTA的供应端仍有较强的不确定性。需求虽然偏弱，然而供应减量却更加显著。

需求端旺季预期尚未兑现

需求方面，我们认为四季度聚酯开工将在81%—85%窄幅波动运行。其根源在于整体纺服市场的低迷，“金九银十”的季节性旺季预期并未兑现。当前冬季淡季还是以刚需为主，出口方面也是难以为继，海外纺织品成品库存高位，而零星的欧洲保暖需求也未有显著体现，整体弱需求已成市场共识。而反馈到聚酯方面，近端开工维持83%附近，整体成品库存高位。小厂大部分保持即产即销的状态，大厂成品库存偏高，综合考虑下，虽然效益不好仍维持开工，但现金流压力大，三季度也是不断传出减产传闻，却一直没有落地。

为什么弱需求、高库存，聚酯的负荷不降低？今年的高库存已经维持了大半年，后续或许成为常态现象，而对于大厂而言，阶段性减产可以缓解一定的压力，但是也不会出现经常性的停车，作为大厂还需要考虑很多其他方面的问题，例如社会影响、整体工厂运营等。而且目前而言，终端订单虽然弱，但是较为平稳，且坯布库存处于中低位。需求虽然比往年要弱很多，但从纺服的特性来看，仍然会有一些弹性。整体来看，需求疲软下，聚酯的开工或许往上动力有限，然而往下也有一定的韧性，所以四季度预计开工率在窄幅区间波动。

PX的供应缺口如何弥补

供应端的问题在四季度有所改变，核心问题在于增量的不确定性较强。从存量上看，以当前的TA开工而言，前期高利润的状况下，TA的开工往上空间有限，出现这种情况的原因一方面是PX缺乏导致TA不能生产，另一方面是外采PX生产TA的利润不如内盘调油利润导致企业不愿提负。那么带来的两个问题就是PX的供应缺口如何弥补？内盘的调油市场会持续多久？

可以从国内PX的供应存量问题判断国内PX的供应是否还有提升预期。由于当前国内PX开工已经达到一定限度，增量在于甲苯歧化和国内部分短流程工厂开工的提升。据了解内盘调油缺口或许要延续到明年1月，且甲苯歧化当前开工率并未回升，而甲苯的产量仍维持，可以推断调油仍在进行时，所以这块增量或许短期难指望。

目前可以缓解原料紧张的就只有新装置了，然而新装置的市场预期从9月底延迟到了11月底，时间偏差带来了巨大的不确定性。而能实际体现的PX增量是来自于东北亚的进口，虽然9月显著回升，四季度是否会延续呢？以当前的检修计划而言，四季度韩国的产量并未有显著提升。近期，大厂产量提升后，现货流动性有所缓解，TA加工费大幅下跌，然而与此同时，PX的供应并未如期增加，导致TA又开始降负运行。可以看到，低利润下，逸盛、桐昆皆出现了降负状况，福化短期由于合约问题提负，后续也有降负计划。实际上供应的缩量明显大于需求减少，所以核心矛盾依旧未解决。

综上所述，供应端的“故事”在四季度不管是原油端的反复、PX的流动性问题，还是投产预期的不断变动，都可能引发市场波动。近端而言，供应仍偏紧，成本有支撑，低库存下，不确定性较大多。而低加工费下，供应缩量明显，估值偏低，可适当多配。