8月下旬以来，随着前期利多因素逐渐被市场消化，利率水平逼近前低，止盈盘开始出现，叠加稳增长政策加码，债市小幅调整。后期看，经济大概率延续弱复苏态势，货币政策未转向，同时欧美央行大概率延续紧缩政策，风险资产的波动加大，国内债市延续强势的可能性较大。

疫情影响下，工业企业盈利再度承压，企业主动加速去库，政策仍需发力。最新公布的数据显示，2022年7月，工业企业利润同比下降13.4%；1—7月，工业企业利润总额同比下降1.1%。7月利润率同比下降17.3%，降幅扩大9.7个百分点，部分行业市场需求不足，经营压力有所增加。此外，PPI同比延续回落，价格因素对利润增长的拉动作用减弱。中游原材料加工业供需双弱是利润率下滑的主要拖累。7月，中游原材料受成本及需求两端挤压更为明显，利润同比大幅下降59.7%，降幅扩大38.7个百分点，主因为行业利润率普遍下滑。受益于大宗商品价格的上行，7月上游资源品整体利润率重新上行至26.8%，亦对中游原材料加工业利润形成挤压。下游工业品中运输设备行业利润明显改善，7月下游工业品利润增速涨跌互现，运输设备表现较为亮眼，同比增速扩大34.1个百分点。

库存方面，企业主动去库加速。7月产成品库存回落幅度较6月扩大，叠加6月原材料库存下滑幅度大于产成品库存，反映企业经营预期偏弱下选择主动去库。当前实际产成品库存仍处于高位，而实际原材料库存已处于相对低位，产需不对称修复将对企业后续补库意愿形成压制。

整体看，受疫情散发、高温天气、工业品价格涨幅回落等因素影响，7月工业企业利润单月同比增速再度转负。但值得注意的是，受益于产业链供应链继续恢复和提振消费的政策持续加码，装备制造业盈利持续改善。预计三季度工业企业盈利仍将承压，四季度有望恢复上行。8月高温天气持续、价格涨幅加快回落，可能导致工业企业盈利继续承压，但后续扩投资、促消费、助企纾困政策的持续发力，有望推动企业生产恢复，叠加成本压力逐步缓解，将带动工业企业盈利向上修复。

美联储延续鹰派紧缩，风险资产承压，债市仍有吸引力。上周五，美联储主席鲍威尔不负众望，给了市场一个“惊喜”。他讲话的核心思想就是控制通胀，认为通胀虽然出现了拐点，但离目标2%还有一定距离，会坚决加息。伴随鲍威尔的鹰派发言，市场也迅速上调了美联储紧缩预期。

鲍威尔的发言主要包含以下几个方面：第一，美联储将坚定不移地抗击通胀，紧缩的货币政策会持续更长时间，以确保通胀回到2%的目标水平。此前笔者也强调过，不要因为个别月份的通胀数据低于预期而低估美联储抗通胀的决心。第二，参考历史经验，美联储可能需要在更长时间里维持较高的政策利率，不会提前放松政策。第三，持续紧缩的货币政策可能冲击家庭以及企业部门，但对于美联储来说，这是达到价格稳定目标的必经之路。鲍威尔表示，即使大幅加息措施将给美国家庭和企业带来痛苦，但高通胀“将意味着更大的痛苦”。鲍威尔的底气在于，当前美国经济和劳动力恢复势头强劲，且市场对工人的需求远超供给，因此美联储将持续“作用于总需求”以推动供需平衡。美联储需要确保长期通胀预期锚定在合理水平。

公众对通胀的预期，一般有自我实现的过程。现阶段，美国的通胀预期依旧处于2020年以来的较高位置，若通胀预期持续时间过长，则可能与实际通胀相互强化，也会影响工资设定，进而增加“工资—通胀”螺旋的持续性。因此，美联储此次表达出坚决遏制通胀的态度，也是在调控通胀预期。

在9月美联储议息会议召开之前，除非有联储官员跳出来释放特别鸽派的信号，市场大概率维持75个基点加息的预期，市场的风险偏好很难得到整体提升，权益市场、铜等金融属性较强的品种以及其他风险资产仍会承压，将对国内债市形成利好支撑。

国常会吹风稳增长，侧重点趋向于地方发力和结构支持。上周召开的国常会核心定调政策继续围绕稳增长发力，但侧重于结构性定向支持和发挥地方能动性，用好用足工具箱。

货币政策层面，强调“不搞大水漫灌、不透支未来”，代表总量性工具使用概率仍弱于结构性工具使用概率，同时“持续释放贷款市场报价利率改革和传导效应，降低企业融资和个人消费信贷成本”预示银行报价利差仍有压缩空间，各期限LPR仍有可能调降；财政政策层面，强调通过“调增3000亿元政策性开发性金融工具额度+用好5000多亿元专项债限额”以解决基建投资的资本金问题，实现投资带动消费效应和改善融资结构；地产层面，政策强调地方发挥能动性，可能落脚于限贷政策，伴随相关政策落地叠加“金九银十”房地产旺季效应，后续地产环比修复的可能性较大。

本次国常会中有三大政策引发市场关注，分别是3000亿元政策性金融工具额度调增、5000亿元地方政府专项债限额空间结余、地方地产信贷政策。除去政策对经济的具体拉动作用，笔者认为，当下政策底线思维和相机抉择取向明显，更为“重效率、惜空间和强调落地”，且政策使用极为克制，可预测性下降。