阶段性再平衡后

近期A股市场风格出现一些变化，随着稳增长政策的加码，上证50指数展开反弹，前期表现强势的小盘风格明显调整，中证1000指数跌幅较大，金融、消费板块表现较好。但笔者认为，在市场风格再平衡后，小盘风格有望继续占优。

图为美元指数走势

近期A股市场呈振荡偏弱走势，市场风格出现一些变化。前期表现强势的小盘风格出现明显调整，中证1000指数跌幅较大，金融、消费板块表现相对较好，带动上证50指数展开反弹。

美联储政策难言转向

上周五，美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔全球央行年会上表示，当前的首要任务是将通胀降至2%的目标，降低通胀可能会给家庭和企业带来一些痛苦，但历史经验警告不可过早地放松货币政策，9月的加息幅度取决于整体的经济数据。虽然美国7月CPI数据有所改善，但美联储不会受一两个月数据的影响。鲍威尔此次讲话展示了美联储控制通胀的决心，尽管近期已经有多位美联储官员传达鹰派信号，但鲍威尔的鹰派程度仍超出市场预期，导致上周五美股大幅下挫。目前9月加息75个基点的概率已经上升至61%。考虑到美国通胀黏性较大，短期内政策难言转向，前期市场关于加息很快放缓的预期得到修正。

美国7月PCE同比增长6.3%，市场预期6.4%，前值6.8%；环比下降0.1%，市场预期0%，前值1%，环比增速2020年4月以来首次下降。剔除食品和能源价格的核心PCE同比增长4.6%，市场预期4.7%，前值为4.8%，为去年10月以来的最小值；环比增长0.1%，市场预期0.2%，前值0.6%。和7月CPI数据传达信号一致，美国7月PCE数据也显示通胀压力有见顶迹象，主要是因为能源价格大幅下降，但房租、工资等分项仍维持高位，通胀黏性使其回落速度较慢。

近期人民币汇率出现一定程度贬值，一方面是在美联储继续紧缩的背景下，美元指数走势较强，29日盘中突破109，创2002年以来新高，另一方面国内降息，使人民币汇率承压。未来在美联储政策明显转向之前，美元指数将保持强势。

工业企业利润回落

1—7月，全国规模以上工业企业利润总额同比下降1.1%，较前值回落2.1个百分点，由正转负，营业收入同比增长8.8%，较前值回落0.3个百分点。根据笔者测算，7月工业企业利润总额同比下降13.4%，较上月大幅回落，处于疫情以来较低水平。7月营业收入同比增长7.1%，增速相对稳定。4月、5月受疫情影响，利润同比增速转负，6月有所反弹，但7月企业利润再度回落且降幅超市场预期，主要受价格因素的拖累。今年以来PPI同比涨幅逐步回落，工业品价格对利润的拉动作用减弱。分行业看，受需求不足等因素影响，原材料制造业利润大幅下降，采矿业利润保持较快增长，中游装备制造业利润降幅有所收窄。8月由于疫情、高温、限电等因素的影响，叠加地产需求仍未见起色，工业企业利润难以大幅改善。9月，随着高温限电问题缓解，稳增长政策继续落实，需求或边际修复，工业企业利润有望边际改善。

从7月一系列经济数据可以看出，当前经济复苏的基础还不牢固，地产和疫情是两大关键因素。8月，30大中城市商品房销售同比增速继续回落，仍然处于较低水平。为了尽快稳定经济大盘，近期政策力度不断加大。8月22日，央行宣布1年期LPR下降5个基点至3.65%，5年期以上LPR下降15个基点至4.3%。8月24日，国常会提出在落实好稳经济一揽子政策同时，再实施19项接续政策，其中包括增加3000亿元以上政策性开发性金融工具额度、依法用好5000多亿元专项债结存限额、派出稳住经济大盘督导组、允许地方“一城一策”运用信贷等。可以看出，基建和地产仍是稳增长的主要抓手。近来房地产相关政策不断出台，有助于降低居民购房成本、提振购房者信心，从而带动地产相关需求回暖。

图为工业企业利润总额当月同比增速

政策支持力度加大

通过对历史进行复盘，可以看出大小盘风格随着产业周期而轮动，相对业绩是关键因素，流动性、增量资金类型、政策等也对市场风格有一定影响，一轮周期3—4年时间。在产业周期兴起时，小盘股的相对盈利通常处于上行阶段，小盘风格可以取得超额收益。而在市场出现系统性风险时，上证50指数由于防御属性相对抗跌。另外，在稳增长政策发力期间，金融地产基建等板块受益，资金从金融体系流入实体经济，也不利于小盘风格。

今年4月底以来，经济复苏斜率较缓，同时由于宽信用传导不畅，宏观流动性较宽松，利好小盘成长风格，使得上证50和中证1000指数持续分化。8月中旬，中证1000指数成交额占A股比重达到近三年80%左右分位水平，交易拥挤度较高。短期内市场风格存在一定的再平衡压力，上证50指数存在超跌反弹的可能性。上证50指数与宏观经济相关性更强，目前调整幅度已经较大，估值也处于历史较低水平，反映市场对经济的预期不太乐观。但随着近期政策力度再度加大，9月之后经济数据可能出现好转，上证50指数有望实现阶段性占优。

当前正值中报密集披露期，截至8月29日，共3542家上市公司披露中报，整体盈利增速呈下行趋势。市场对赛道股业绩较为敏感，中报扰动使市场波动加剧。中长期看，在阶段性再平衡后，小盘风格有望继续占优，调整后可能是更好的布局时机，业绩高增板块仍较为稀缺。

近期欧洲能源危机愈演愈烈，电力价格飙升。一方面，俄乌冲突导致天然气供给不足，“北溪-1”再次关闭；另一方面，高温、干旱天气下用电量激增，同时水力和核能发电量减少。在碳中和背景下，传统能源资本开支受到抑制，供给本身也存在约束，叠加高温等极端天气，电力需求大幅提升，而新能源稳定性较差，传统能源仍发挥重要作用。因此煤炭、石油、天然气等传统能源板块也值得关注。?

综上，美联储加息预期再度升温，海外市场波动加剧，国内企业盈利再度回落，稳增长政策进一步加码，后续市场将维持振荡走势。在风格阶段性再平衡之后，小盘风格有望继续占优。