年初至今，大宗商品价格出现普遍性上涨，其中铁矿石价格也从去年11月的低点一路走高。为何在2022年一季度铁水产量同比下降的情况下铁矿石价格还在反弹呢？

铁矿石价格上涨主要交易两个逻辑：一是钢厂补库逻辑；二是稳增长措施加码下，市场在交易钢材需求增长带动钢厂利润回升，刺激钢厂增长，最终带动铁矿石需求回升的逻辑。

然而，目前这两个逻辑遭遇挑战：一是钢厂利润并不高，钢厂增产意愿并不强，随着海外铁矿石发货量回升，这可能导致国内铁矿石累库压力重现；二是国家发改委明确表示2022年继续压缩粗钢产量，这是市场没有预期到的，可能逆转铁矿石供需格局。

铁矿石供应先抑后扬

据美国地质调查局（USGS）的数据，2021年，全球铁矿石产量达到26亿吨，增长5.3%。而全球四大矿商BHP、Rio Tinto、Vale和FMG在2021年的产量为10.8亿吨，占全球铁矿石总产量的41.5%。铁矿石产出集中度较高，呈现寡头垄断的状态。国内方面，国产铁矿石产量增长较快。国家统计局公布的数据显示，2021年，中国铁矿石原矿产量达到9.8亿吨，同比增长9%。

对于中国而言，铁矿石对外依存度很高，达到75.7%，四大矿商铁矿石发货量在很大程度上影响国内的供应。中国海关总署数据显示，2021年，我国进口铁矿石11.2亿吨，其中自澳大利亚进口6.9亿吨，占比61.7%；自巴西进口2.4亿吨，占比21.1%，两大国占比83%；剩余铁矿石进口来自印度和南非，分别为3341万吨和4025万吨。

2022年一季度，由于疫情和俄乌冲突等原因，海外四大矿商发货量不及预期，尤其往中国的发运量同比下降，这使得国内铁矿石供应压力有所下降。根据上市公司公告，2022年一季度，澳大利亚和巴西铁矿石发货量为2.37亿吨，较去年同期下降了14.3%。其中，澳大利亚铁矿石发货量为1.79亿吨，发往中国为1.49亿吨，低于去年同期的1.67亿吨；巴西铁矿石发货量为5727万吨，低于去年同期的7343.6万吨。

从全球贸易格局来看，俄罗斯和乌克兰铁矿石出口主要流向欧洲，尽管欧洲因能源危机导致能耗高的高炉开工率下降，但是部分发往中国的铁矿石还是分流到欧洲。以2022年一季度澳大利亚铁矿石发货量为例，发往中国以外的铁矿石为0.3亿吨，去年同期为0.35亿吨，降幅很小。

USGS数据显示，俄罗斯铁矿石（原矿）储量分别为140亿吨和23亿吨，占全球铁矿石储量的17.86%和2.74%。2021年1—11月，俄罗斯向欧盟出口了约554万吨铁矿石。

在海外铁矿石发货量同比下降的情况下，国内铁矿石港口库存回升幅度并不大。数据显示，2022年一季度，国内主要港口铁矿石库存高点是2月18日创下的1.45亿吨，稍后持续回落。到了4月15日，回落至1.34亿吨。

为何在一季度铁水产量同比下降的情况下铁矿石库存累库不及预期呢？原因可能是钢厂在利润尚存及对中国稳增长政策加码乐观预期下重建库存。调研数据显示，钢厂进口矿可用天数在2022年一季度回升至30天以上，在2月9日一度升至39天，去年下半年大多数时间在30天以下。

然而，随着4月BHP、Rio Tinto、Vale和FMG四大矿商铁矿石发货量回升，以及钢厂利润不高的情况下补库意愿回落，国内铁矿石会回归增长的趋势。

铁矿石需求面临政策制约

2月钢厂生产受春节假期影响，开工率前低后高，整体上铁水产量同比下降导致铁矿石需求疲软。3月15日之后，随着采暖季结束，钢厂开工率继续回升，铁水产量稳步增长。2022年一季度，247家样本钢厂日均铁水产量最高才220万吨，去年同期高达240万吨，高炉开工率也不到80%。4月，247家样本钢厂日均铁水产量才回升至230万吨以上。

随着各地对房地产调控进行松绑，市场对地产预期越发乐观，2022年1—4月，钢材价格上涨就是在交易这种预期。然而，我们认为尽管地产融资改善，但是全国房地产成交面积改善乏力，未来地产侧重于保交付，新开工面积依旧偏弱，对地产前端的产品钢材需求很难乐观。这就限制了铁矿石价格上涨的空间，因一旦钢厂利润转为负值，高炉开工率会回落。

值得关注的是政策因素。4月19日，国家发展改革新闻发言人表示，2021年，全国粗钢产量同比减少近3000万吨，粗钢产量压减任务全面完成。2022年，国家发展改革委、工业和信息化部、生态环境部、国家统计局将继续开展全国粗钢产量压减工作，引导钢铁企业摒弃以量取胜的粗放发展方式，促进钢铁行业高质量发展。

市场原本预计持续几年的粗钢产量压缩工作在2022年不会再现，粗钢产量有望保持平稳，甚至小幅增长。在电炉利润较低的情况下，高炉在粗钢产量中贡献很大的力量，从而助推铁矿石需求较去年下半年回升。在国家发改委明确表示确保2022年全国粗钢产量同比下降的情况下，铁矿石需求回升预期落空，这可能导致铁矿石供需格局逆转。2021年，全国粗钢产量为10.3亿吨，同比下降3%；2021年一季度，全国粗钢产量同比下降10.5%，降至2.43亿吨，这意味着接下来四个季度粗钢产量不能超过7.87亿吨。

综上所述，全球大宗商品价格继续受到供应冲击的影响而维持高位，但是对于铁矿石而言，其受到能源转型的制约，尤其是中国“双碳”政策下对钢厂产出的约束，需求端会限制铁矿石的涨幅。在海外铁矿石供应如预期恢复的情况下，中国压缩粗钢产量将导致铁矿石面临新的累库和过剩风险。投资者可以考虑运用芝商所的中国港口铁矿石期货合约进行风险对冲，当中包括以离岸人民币为每湿吨报价的中国港口铁矿石离岸人民币青岛车上交货期货合约（产品代码：PAC）和以美元为每干吨报价的中国港口铁矿石美元海运等值期货合约（产品代码：PAU），也可以运用大商所铁矿石期货进行风险对冲。芝商所的中国港口铁矿石期货标的是青岛港交易的铁矿石价格，可以对冲中国港口铁矿石价格敞口。