二者的联动关系在事件驱动下更强

从一季度原油市场整体表现来看，地缘政治进展成为影响油价走势的核心因素。进入2022年后Brent原油期货与INE原油期货的联动性加强，Brent原油期货对INE原油期货的正向推动力在短期内影响更强。从金融市场的传导和交易来看，在内外盘交易时间存在差异下，外盘原油的强劲上涨将影响国内原油走势，而且在2022年的交易中驱动影响更大。

俄乌冲突僵持不下推升原油价格

2022年年初至3月25日期间，国际原油价格持续上涨，Brent原油期货主力合约涨幅高达50.21%，其间于3月7日最高触及139.13美元/桶。而2021年全年，Brent原油期货涨幅为50.46%，2022年一季度Brent原油期货的涨幅已“媲美”其2021年全年的涨幅。

2月中旬以来，俄乌冲突持续升级，而欧美等西方国家先后对俄罗斯进行多轮制裁。受俄乌冲突影响，国际原油价格上涨速度加快。截至2月底，Brent原油期货价格已涨至101.10美元/桶，自2014年后首次突破100美元/桶。3月上旬，英美宣布针对俄罗斯的能源禁令，刺激大宗商品市场继续飙涨，Brent原油期货涨幅高达25.42%。随后，尽管俄乌冲突持续、伊核谈判遭遇暂停，油价面临的地缘风险加剧，但是阿联酋宣布支持超量增产缓解了市场对原油供给的担忧，油价冲高回落。3月中下旬，俄乌局势有所缓和，但在欧美对俄制裁政策、伊核协议谈判等不确定地缘政治风险下，油价仍在110美元/桶的高位波动。3月底，俄乌谈判乐观令局势有所缓和，原油价格大幅回落。从一季度原油市场整体表现来看，地缘政治进展成为影响油价走势的核心因素。

2022年以来，地缘政治事件主导着原油价格走势，主因在欧美制裁使俄罗斯原油出口受阻，引发原油供应担忧。供给端，欧美对俄原油制裁造成原油市场供应中断、OPEC+维持谨慎增产策略、美国页岩油厂商仍缺乏增产意愿，尽管IEA宣布释放6000万桶紧急原油储备，但仍未能缓解市场对原油供应中断的担忧。在当前全球供应紧缺且原油库存逐步见底的情况下，释放原油战略库存影响有限。需求端，随着海外疫情缓和促进经济复苏，原油需求增长仍然是大趋势。尽管疫情对经济的约束减少，欧美制裁使俄罗斯经济下行风险增加，同时对俄罗斯主要贸易伙伴欧洲经济形成压力，经济前景预期下调使原油需求承压。虽然供需双双下调，但短期内俄乌冲突产生的巨大供应缺口难以填补，供应端趋紧预期支撑油市。地缘政治冲突促使原油的供需矛盾升级，是一季原油价格暴涨的主要推动因素。

从金融角度看，以原油为代表的大宗商品价格飙升进一步加剧通货膨胀，而通胀高位将增加欧美货币政策收紧压力。美欧对俄制裁，压制俄罗斯经济，进出口的矛盾激化导致能源和部分粮食供需矛盾升级，从而推升大宗商品价格。3月中旬，美联储正式启动加息缩表，预示着未来也将带动全球市场进入“加息周期”。一方面，货币紧缩政策对资产价格上行压力增大，油价或承压下行；另一方面，促使经济增速放缓，原油需求预期下调，美联储加息政策的实施将增加油价的下行力量。

由于俄乌冲突短期内难以解决、伊核谈判无确定性进展、OPEC+真实增产模糊，地缘政治裹挟的供需不确定性依然较大，预计原油期价呈现宽幅振荡走势，高位波动幅度加剧。

众所周知，我国是原油消费大国，也是世界原油净进口大国，国际原油价格和国内原油价格紧密联动，国际油价的暴涨对国内原油市场形成强力的冲击。

Brent原油与INE原油互为格兰杰成因

选择Brent原油（B00.IPE）作为国际原油的代表，国内则选取上海国际能源交易中心交易的中质含硫原油（SC.INE），分析时间选取2021年1月1日至12月30日、2022年1月1日至3月21日两个时间段。为研究这两者价格关系的变化，对其进行了相关性分析、格兰杰因果检验以及建立VAR模型。

通过简单的相关性分析，可以看到2021年与2022年，Brent原油期货和INE原油期货的相关性总体上差异不大，均高达0.95以上，说明Brent原油期货和INE原油期货两者联动关系较强。格兰杰因果检验的结果显示，在2022年后Brent原油期货与INE原油期货互为格兰杰成因，即INE原油期货与Brent原油的价格变化能够相互影响。进一步构建VAR模型，通过选择合适的滞后阶数，可以看到在两个时间段中，各滞后期系数均为正，B00.IPE（-1）、B00.IPE（-2）的系数较大且均为显著，说明短期内的Brent原油期货对INE原油期货的影响较大。相较于2021年，2022年开年至今的滞后一期Brent原油期货对INE原油期货同向影响增强，但较长滞后期的价格变动影响减弱。此外，分析各滞后期INE原油期货对Brent原油期货的反作用，可以看出滞后一期的INE原油期货价格对Brent原油期货价格存在一定正向影响，但作用十分有限。

综上，我们通过期货数据的实证检验可以得出结论：进入2022年后Brent原油期货与INE原油期货的联动性加强，而Brent原油期货价格滞后一期对INE原油期货价格具有显著的正向推动作用。这结论与基本面的逻辑相互吻合，更重要的是，进入2022年后，Brent原油期货对INE原油期货的正向推动力在短期内影响更强。从金融市场的传导和交易来看，在内外盘交易时间存在差异下，外盘原油的强劲上涨将影响国内原油走势，而且在2022年的交易中驱动影响更大。

Brent原油对INE原油具有较强的指引作用

通过Brent原油期货与INE原油期货的关系研究，我们可知Brent原油期货价格的正向推动力将影响INE原油期货价格走势。从短期交易来看，Brent原油对INE原油具有较强的指引作用。

2022年2月24日，俄乌冲突首日，Brent原油期货价格振幅高达8.59%，INE原油期货价格大幅上涨5.2%。由于Brent原油期货与INE原油期货联动关系在事件驱动下更强，市场预期原油价格将有巨大涨幅。而对国内的投资者而言，可以选择原油期货和原油期权进行交易，但在预期波动抬升下，期权买权在爆发式行情下杠杆收益成效显著。

通过对不同行权价格的看涨期权进行对比，可以看出在高波动上涨行情下，买入虚值的看涨期权收益率较高，杠杆作用十分显著。由于到3月9日时，SC2204价格高达806.6元/桶，对于案例中的期权而言，浅度实值和浅度虚值的看涨期权已经全部变成深度实值期权。实值看涨期权SC2204C600虽然到期收益最高，但同时其期初的成本也是最高的，到期收益率却较低；相反虚值看涨期权SC2204C640虽然收益最低，但其成本优势使得该期权到期收益率最高。

上述情况属于理想情况，选择的平仓时点在3月9日原油期货价格高点时间，但并非所有的看涨期权收益都十分显著，这与标的价格走势情况关系非常大。若在原油价格高达700元/桶的时候才选择追涨，而且选择临近到期的期权进行追涨，一旦原油期货价格驱动不足，难以使得买入的看涨期权转变成实值期权，到期存在权利金归零的风险。

图为2022年一季度Brent连续与INE原油价格走势

图为Brent连续与INE原油价格联动