战略上，2022年将会是压缩版的2018-2019，上半年类似2018，下半年类似2019，战略上的问题(业绩增速下滑、基金发行降温)是没法通过降准降息快速解决的。战术性反弹将会出现在春节后，2月份，年报和1季报业绩集中兑现还未来临，对半导体、新能源等赛道2022年业绩的担心会暂时告一段落。同时，春节后到3月是历年居民资金活跃确定性最高的时间。

(1)为什么降息，但国内资金偏弱？中央经济工作会议之后，随着降准降息的落地，利率开始加速下行。但于此同时，我们看到去年底以来，股市活跃度反而快速下降，基金发行量进一步降温。历史上，也出现类似的情况，比如2004-2005年、2008年Q3、2011年Q3-2012年Q3、2015年下半年-2016年10月、2018年等，出现的频率很多，持续的时间也经常会长达1年以上。

这背后的核心原因是，利率反映的是宏观总的流动性，是场外资金的利率水平，而对股市涨跌产生直接影响的主要是场内微观资金。场外资金转变为场内资金，需要取决于各类投资者的态度和行为，这一转变的过程会受到赚钱效应、股债性价比、盈利趋势等因素的影响。我们认为，去年底以来的降准降息，没有带来增量资金，居民对股市的认可度出现了年度级别的下降。这一下降恰好又遇上了2022年盈利预期下降的问题，导致近期市场波动剧烈。

(2)主要问题是投资者当下找不到2022年盈利能超预期的大方向。从2021年Q4开始，投资者不管是从自下而上的角度来看，还是从自上而下的角度，均开始认可2022年的盈利增速会有一定的下降。高增速的行业可能会由于高基数、产能释放等问题，增速中枢会有下降，低增速的行业虽然可能会有估值修复，但是如果跟踪高频的行业数据，均没有出现较大的改善。在A股历史上，整体ROE下降的年份，除了2014-2015年之外，均会出现年度级别的熊市，而且一般是在ROE下降的初期。虽然由于投资者结构的成熟，A股的波动幅度已经大幅下降，但考虑到这是过去20年的经验，一旦盈利增速不可持续，依然会动摇大部分A股投资者的持仓信心。

(3)2月会有技术性的反弹，可能是上半年最好的阶段。原因有二：第一，2月的时候，年报和1季报业绩集中兑现还未来临。从历年年报披露进度来看，时间大多集中在3-4月。投资者对2022年的业绩增速有所担心，这带来了2021年12月-2022年1月以半导体、新能源为代表的赛道股调整。这一担心带来的调整，初期不需要看业绩，但是如果继续调整，是需要确定业绩有没有问题的，2月份还不需要担心。所以2月的时间窗口还算安全。

第二，春节后到3月的资金格局往往不错。虽然去年底以来，很多投资者在讨论春季躁动和跨年行情，但历史上真正确定性最高的躁动时间往往只有2月。这背后主要是因为，居民由于受到年终奖的影响，年初的资金活跃度更高，但年底和1月可能还未开始产生影响，即使是熊市，春节后到3月的居民资金也往往是年内最活跃的时候。这一季节性不会改变大趋势，但会让2月的反弹确定性更高。

(3)短期策略：节后2月将会是上半年最安全的时间。展望后市，战略上，2022年将会是压缩版的2018-2019，上半年类似2018，下半年类似2019。战术性反弹将会出现在春节后，信贷数据改善和节后活跃的居民资金均值得期待。2月，年报和1季报业绩集中兑现还未来临，对半导体、新能源等赛道2022年业绩的担心暂时告一段落。同时，春节后到3月的资金格局往往不错，这是历年居民资金活跃确定性最高的时间。

行业配置建议：稳增长相关的低估值板块，还将持续产生超额收益。回顾2014年Q2-Q4、2018年Q3-Q4，不管稳增长效果如何，稳增长后的半年内，基建、房地产、银行等均有超额收益。2月指数将会有月度反弹，反弹期间调整较多的成长股也会有所表现，不过大概率是月度的超跌反弹。整体上半年偏价值，下半年成长才有可能全面回归。配置建议：(1)金融地产一般在经济下行的中后段进可攻退可守，稳增长力度还会逐渐加强，可以持续超配到2022年Q2；(2)食品饮料、家电、计算机、传媒等今年表现较差的板块，处在季度级别反弹的过程中；(3)军工、酒店、航空等行业供需周期独立，2022年可以全年关注。