去年12月至今，国际原油价格再度启动涨势。一方面，欧洲能源危机提振了市场关于原油对天然气消费替代的预期；另一方面，在全球原油产量缓慢回升的背景下，市场对奥密克戎蔓延带来需求下降的担忧明显降温。

展望未来，我们认为国际原油价格涨势可能会放缓，其中NYMEX的WTI原油期货价格回升至80美元/桶附近就可能遭遇明显的阻力，而ICE的Brent原油期货价格相对于WTI原油期货价格顶部可能稍微高一线，在83—85美元/桶区间也会遭遇抛售压力。原因在于一方面全球原油供应还处于恢复当中；另一方面以中国为代表的新兴市场原油需求在经济增长放缓、高油价抑制和新能源汽车发展迅猛的冲击下会缓慢下滑。

全球原油供应在缓慢恢复

回顾2020年11月至2021年11月，国际原油价格长达1年多的持续上涨走势，这里面既有美元流动性宽松带来的投资需求驱动，也与全球经济自疫情中缓慢复苏带来的需求回升有关，另外，还与全球原油供应在疫情冲击下恢复缓慢有关。

然而到了2021年四季度，我们发现全球原油供应在高油价刺激下还在恢复，尽管恢复速度还相对较慢，但是OPEC、美国和俄罗斯等的原油产量基本上恢复到疫情前产能的80%以上。从疫情前的全球供需关系来看，原本就是过剩的，一旦主要产油国产能恢复到90%以上，那么全球原油供应紧张的情况将会明显缓解。

据美国能源信息署发布的数据，截至2021年9月，全球原油产量同比增长6.1%至9659.82万桶/天，低于7月的9687.75万桶/天，是2020年5月以来次高纪录。不过，与疫情前2018年11月创下的历史最高纪录1.02亿桶/天还有很大差距。

对全球供应具有至关重要影响的OPEC原油产量在缓慢回升，但离疫情前创下的高峰也有很大差距。据OPEC发布的数据，截至2021年11月，OPEC原油产量回升至2771.7万桶/天，同比增长10.4%，但离2016年9月创下的最高纪录3344.7万桶/天还差573万桶/天。这主要与伊朗和委内瑞拉受制裁导致产量大幅下降有很大关系，而安哥拉和阿尔及利亚原油产量同样因投资不足等原因尚未恢复到巅峰水平。伴随着持续高油价，OPEC成员国原油勘探及开采的资本开始会出现明显恢复。此外，沙特等OPEC重要成员国，产能远没有达到上限。截至2021年11月底，沙特原油产量为986.7万桶/天，离2020年4月创下的峰值1164.2万桶/天的纪录还有很大的增长空间。

图为OPEC原油产量回升情况

1月4日，OPEC+产油国联盟以视频方式举行第24届部长级会议，同意下个月继续增产40万桶/天，从而恢复疫情期间停止的生产，此举符合市场普遍预期。

从美国情况来看，在2017年至2018年，美国页岩油一度主导全球原油价格和供需格局，目前美国页岩油产量也在回升，且还有很大的增产空间。美国能源信息署的数据显示，2021年12月24日当周，美国石油产量增长20万桶/天，至1180万桶/天，创2020年5月以来新高，不过依旧低于2020年1月创下的1300万桶/天的纪录。从月度产量来看，EIA发布的数据显示，2021年10月，美国原油产量回升至1147万桶/天，同比大幅增长10.2%，创下2020年10月以来最高纪录，但是依旧低于2019年11月创下的历史最高纪录1296.6万桶/天。

俄罗斯方面，产量攀升空间似乎不大。据俄罗斯能源部旗下CDU-TEK部门日前公布的初步统计数据，俄罗斯在2021年12月共计输送了4611万吨原油和凝析油。按每吨原油和凝析油合7.33桶的转换比率粗略估算，相当于每日生产1090.3万桶，这一数字与2021年11月的1089万桶/日几乎持平。俄罗斯的主要产油商曾于2021年11月表示，随着OPEC+逐渐对产量放宽限制，他们一直在提高产量，如今产量已接近满负荷。

全球原油需求将触顶回落

从短期来看，似乎市场对奥密克戎的蔓延带来美国航班需求的担忧有所缓和，但是美国成品油消费大概率会在2021年四季度和2022年一季度有明显的下降趋势。根据航空公司数据提供商FlightAware的统计，1月3日，美国3100多个航班停飞，为2021年2月以来最大单日停飞数。1月2日，已有5400个航班被取消，主要是由于暴风雪袭击了从西雅图到华盛顿等美国最繁忙的一些机场，机组人员中确诊病例激增。

另外，根据供应商的交通数据，作为亚洲最大的石油消费国，中国的石油需求正在减弱。从原油进口来看，2021年1至11月，中国原油进口量下降至4.67万吨，而2020年同期原油进口量高达5.04万吨。对于其他新兴市场而言，美联储紧缩可能会带来资本外流、投资下降和经济减速，类似于巴西、印度等新兴市场消费增量较大的国家可能也面临原油需求降温的风险。

对于欧洲而言，能源危机可能促使欧洲为核电站“开绿灯”，这意味着原油对天然气的消费替代作用最终会走弱。2021年12月31日，一份草案已经提交给欧盟各国政府审查。草案中提到，如果核能的有毒废料能够得到妥善处理，且不会对环境造成重大损害，那么就应该被视为一种可持续的经济活动；在2045年之前，新核电站可被视为绿色能源，而满足特定排放条件的天然气可被列为“过渡性”能源。

流动性收紧会拖累原油投资需求

对于原油市场而言，实际上供需缺口是很难计算的，一方面在于原油受地缘政治等因素影响，导致战略库存不透明，在必要时战略库存可以释放，另一方面原油作为投资品也受投机资本的青睐，海上浮动油轮和陆上私人商业库存也没办法统计。然而，从历史经验来看，美联储货币紧缩，美元利率和汇率双双走强，原油价格上涨的空间机会受到限制。

因此，我们认为国际原油在尽管长达一年多的上涨之后，很难回到2011年4月创下的历史最高纪录。当前原油供应在缓慢恢复，而原油需求即将触顶回落，再加上全球能源转型下新能源汽车对传统燃油汽车的替代，整体上消费最强劲的时候即将过去，投资者可考虑运用芝商所新推出的微型WTI原油期货（产品代码：MCL）对冲原油冲高回落风险。自2021年7月起，微型WTI原油期货的累计交易量已突破500万张合约。这个产品受欢迎的原因之一是其合约规模更小、精确度更高，让投资者能更加灵活地管理头寸和原油价格风险敞口。从投资机构到活跃的小交易者，都可以运用微型WTI原油期货合约直接参与原油这个全球性的大宗商品市场。