进入12月中旬以来，中央政治局和中央经济工作会议相继提出经济发展要稳字当头，坚持“房住不炒”、遏制地方隐形债务，政策对于稳增长的诉求不断提升，政策宽松预期再升温，国债期货振荡上行。后期看，随着央行全面降准落地和1年期LPR报价时隔19个月下调，中央经济工作会议重提逆周期调节，市场对未来政策进一步宽松的预期依然较强，债市有望继续上行。

政策发力可期

经济数据喜忧参半，政策进一步发力可期。最新公布的11月主要经济数据显示内需仍然低迷，尤其是房地产市场降幅仍较大，因政策边际放松，销售端的数据有所缓。而工业生产仍然疲软，服务业产出也继续放缓，经济下行压力仍较大。从需求方面看，消费品零售有所回落，尤其是考虑价格后，实际消费增速降至0.5%（这是个有强烈警示意义的信号）；房地产相关数据降幅略有收窄，但仍在快速下行中，房地产继续拖累经济，而基建投资仍在加快收缩，整体固定资产投资继续下行；前期海关总署公布的出口数据继续呈现韧性，短期外需仍是主要支撑。预计四季度整体经济下行压力仍会加大，结合近期地方政府专项债额度提前下发，同时国务院新闻办政策例行吹风会上，财政部副部长强调明年专项债发行“早”“准”“快”三原则，预计2022年年初政策集中发力可能性较大。

年末支出明显提速

上周末公布的数据显示，11月一般公共预算收入两年复合增速为-7.1%，较上月大幅下降8.5个百分点，但前11个月已完成预算进度的96.8%，明显快于往年同期，超收难度不大；11月一般公共预算支出两年复合增速12.1%，比上月大幅提升1.5个百分点。从单月支出进度看，9月支出进度为全年预算的8.0%，为2018年来的最快水平。前11个月一般公共预算支出完成预算目标的85.5%，若12月单月支出进度能达到2020年（近5年最快）的水平，则仍能完成全年预算目标。整体看，11月一般公共预算收入端增速明显放缓，支出端继续提速“赶进度”，民生、基建类支出双升；政府性基金支出增速也出现大幅反弹，但土地收入仍未有明显改善。国新办新闻发布会要求2022年专项债发行要“早”“准”“快”，多项措施落地将有助于提升专项债使用效能。

1年期LPR下调

LPR降息开启，公开市场等利率下降值得期待。12月20日，央行授权全国银行间同业拆借中心公布最新LPR报价，其中1年期LPR为3.8%，相比上期报价下调5BP，此前连续19个月维持3.85%不变，5年期以上LPR为4.65%，与上期持平。此次1年期LPR下调整体符合市场预期，此前两周挂钩1年期LPR的利率互换成交明显活跃，且利率有所下行，蕴含了市场对于此次利率下调的预期，相比之下，挂钩5年期的LPR利率互换价格变动不大。银行此次主动下调短期LPR是央行年内两次降准后主动向实体让利的体现，年内两次降准均意在“宽信用”，通过释放便宜资金引导金融机构让利实体，降低实体融资成本，包括此前下调再贷款、再贴现利率也是如此。因此本次银行下调1年期LPR报价符合政策导向，同时保持5年期LPR不变也体现了中央经济工作会议对地产政策“房住不炒”的理解。

过去LPR的调整基本都是在MLF利率先行调整的基础上，即银行会在负债端利率下行后，自主下调相应资产端利率，保持息差大体不变的情况下向实体让利。而此次则是在负债端利率变动不大的情况下，主动下调资产端利率。假如银行短期贷款的实际投放利率与LPR之间的加点不变，那么此次下调1年期LPR后，银行息差将面临进一步下降的压力。考虑当前银行息差已处于历史相对低位，息差的再度压降或给银行带来压力，反而会制约“宽信用”进程，需要政策重新腾挪息差空间。从这一角度看，考虑到1月银行信贷往往出现“开门红”，央行2022年下调政策利率的概率有所抬升，包括公开市场操作利率和MLF利率，从负债端调降银行成本以补回银行息差空间。因此未来公开市场操作利率、MLF利率调降值得期待。