优质货源缺口暂难弥合

以往沿成本线坚定做多盘面利润的策略已经失效，预计本年内焦煤相对于焦炭表现偏强的局面将持续，盘面炼焦利润还将低位徘徊，做多盘面利润须谨慎，且焦煤亦不适合作为空配品种。

图为焦炭2101合约与盘面煤焦利润走势显著分化

自7月末焦炭开启提涨以来，现货价格已落实7轮提涨，累计涨幅高达840元/吨，价格迭创新高。在现货价格高歌猛进的过程中，过往焦化利润随价格水涨船高的情形并没有出现，由于炼焦入炉成本涨幅更大，焦化利润自6月份高点持续回落，根据上海钢联调研数据，内蒙古地区的焦化企业甚至出现了短暂小幅亏损。期货市场方面，炼焦盘面利润自年初起即持续走低，历史上盘面利润往往跌到零时会遇到明显阻力，然而以2201合约来看，盘面利润自7月末起就转入了亏损状态，焦炭与焦煤期货2201合约价格的比值不断创新低。对于盘面利润后续走势分析，笔者将从以下两方面展开：

焦煤供应形势仍严峻，焦炭供应紧张有望缓和

今年焦煤供应端可谓内外交困。国内炼焦煤矿开工在前两个月达到近年同期偏高水平，但随后因安全环保、建党百年大庆等因素影响，开工率一直处于历史同期低位。自5月中旬起，政策层面在煤炭保供稳价工作上不断加码，炼焦煤增产成效并不明显，当前国内炼焦煤矿开工率仍低于“七一”前水平，由于炼焦煤资源的稀缺性以及让位于电煤保供工作，国产焦煤供应后续提升空间不容乐观，而优质煤种结构性短缺问题更难解决。进口方面，在澳煤进口停滞之后，俄罗斯等国焦煤进口同比显著提升，但绝对量太小，蒙煤进口通关频频被疫情打断。可以说，在中澳关系及疫情因素悬而未决的情况下，优质焦煤资源的缺口在较长一段时期内将继续存在。

需求方面，根据上海钢联调研统计，截至8月末，今年全国已累计净增产能2280万吨，计划净增产能2967万吨，去年累计退出产能2517万吨。可以看到，本年净增产能在完全覆盖上一年去产能缺口的基础上，还有450万吨额外增量，因此本年焦煤需求，也即焦炭产量将有确定性增长。根据上海钢联焦炭周度产量、需求调研数据，焦炭供应缺口在5月初到达峰值后持续回落，从近2—3周供需数据来看，供应缺口已逐渐趋于弥合。在焦炭生产无产业重大政策扰动的情况下，随着全国粗钢产量压减政策继续推进，焦炭偏紧的供需面将有所缓和甚至逐渐转向宽松。

焦化利润收缩，产业链利润或向中下游转移

就整个黑色产业链来看，由于焦煤价格持续上涨，焦煤生产利润大幅增长。根据上海钢联数据，现货7轮提涨后，焦化利润整体不断收缩，但全国样本焦企平均吨焦盈利仍有322元/吨，为近5年历史同期中等水平，不算低位。长流程螺纹钢、热轧卷板利润分别处于近5年35%和65%分位数，而钢价高企导致下游终端企业利润承压明显。从产业链利润分配的角度来看，焦煤环节的高利润不可持续，但利润再平衡或许不会在短期内发生，而且在粗钢产量压减政策抑制原燃料需求及终端企业利润微薄的大背景之下，利润流向钢厂及下游的可能性更大，焦化利润并没有大幅走高的强力驱动。

盘面利润方面，自焦煤1907合约实行新的交割标准以来，现货标准品更加贴近澳煤、蒙煤等优质煤种，交割保险单成本较修改前合约明显抬升，对应的1909合约盘面利润重心较1905合约出现明显下移。焦炭2201合约亦将采用新的交割标准，在新标准之下，焦炭交割仓单成本将上浮65元/吨，但考虑到焦煤仓单资源稀缺性更强，焦炭交割标准修改对盘面利润的提振作用有限。

结论及建议

综合以上分析，笔者认为由于形势变更，以往沿成本线坚定做多盘面利润的策略已经失效，预计本年内焦煤相对于焦炭表现偏强的局面将持续，盘面炼焦利润还将低位徘徊，做多盘面利润须谨慎，且焦煤亦不适合作为空配品种。