8月以来，国债期货走出了顶部振荡调整行情。这背后的原因，一部分是前期利率快速下行，市场有调整的需求；另一部分是市场对8月、9月的供给高峰出现了一定程度的担忧。目前来看，债市短期存在一定的不确定性，调整趋势还没有结束，但中长期利率下行的趋势还没有结束，建议保持耐心。

自7月9日降准消息公布之后，期债市场围绕降准的交易逻辑一直在延续，市场情绪异常高涨，相对应的，债券市场的利率出现了明显下行。对于机构来说，即使看好期债后期走势，也觉得利率水平过低。前期买入期债的机构，也有一定的止盈需求，在市场出现风吹草动之后，开始抛售债券。

8月23日，人民银行召开金融机构货币信贷形势分析座谈会，对于后期政策的走势也有一定的指导意义。首先，本次货币信贷座谈会最主要的背景就是社融增速持续下行，从以往经验来看，货币信贷形势分析座谈会一般标志着“紧信用”的结束。但“紧信用”的结束并不意味着“宽信用”的到来，2021年8月召开此会议，表明当前社融存量增速已经下降至合意水平，即“紧信用”阶段结束；之后大概率是“稳信用”，而不是“宽信用”。事实上，宽信用有一个很重要的条件，除了货币宽松，就是实体融资需求能够起来。关于这一点，地产和基建撬动实体融资需求短期可操作性较低，此外，专项债对社融的支撑效果也是不宜高估的。今年来看，专项债发行进度一直偏慢，前期市场一直担心三、四季度债券供给放量。关于专项债发行，今年最主要的问题是项目质量问题，有明确现金流回报、足够覆盖本息的优质项目确实不太多。出于对资金闲置的防范，财政对项目的事前绩效管理提出了更高的要求。所以，加快专项债发行使用，形成有效的实物工作量，并不是一件很容易的事情，因此，后续对专项债撬动基建的增速不能有太高预期。

整体来看，债市短期面临的矛盾较多。我们认为，前期市场经历了经济数据的超预期下降，也经历了市场强烈的降息预期，市场利好已经充分提前表现，因而债市有一定的调整需求。但是无论从经济基本面，还是政策角度上来看，现在谈“宽信用”为时尚早，债市仍有机会，中长期利率维持下行判断，建议投资者保持耐心。