市场变局将在三季度出现

综合市场的量价指标，沪深300指数和上证50指数振荡偏弱，中证500指数振荡偏强。关注企业盈利端的动力，市场变局的出现将在中报密集披露的7月、8月。

7月的第一周市场普跌，主要宽基指数中上证50指数跌幅最大，股指期货三大指数中，中证500指数强于沪深300指数强于上证50指数。行业方面跌多涨少，28个一级行业中，仅4个行业上涨，16个行业表现强于沪深300指数。其中，电气设备、纺织服装和商业贸易行业表现较好，国防军工、采掘和非银金融行业表现较差。尤其是在上周五，上证50指数单日跌幅达到3.59%，并且显著跌穿250日均线，沪深300指数单日也有2.84%的跌幅。如何理解上周五的下跌成为市场关注的焦点。

如何理解上周五的下跌

市场主流观点有三种解释：一是上周公布的6月份PMI数据下行，印证了中国经济回落的观点，导致了市场对盈利预期的下修。二是多头行情结束之后，市场针对多头力量的反馈。三是市场局部估值水平过高，调整压力已持续一段时间，只不过在上周五由于技术层面的破位而集中爆发。

首先，来看6月的PMI数据。6月制造业PMI为 50.9%，环比下降0.1个百分点。生产分项环比的下降是制造业PMI走弱的主要原因。新出口订单环比下降0.2个百分点至48.1%，环比下降的行业集中于中上游。原材料购进价格和出厂价格分项环比均大幅下降显示商品市场中的“保供稳价”政策见效显著。6月广州以及深圳地区疫情的散点扩散影响了服务业，服务业PMI下降到52.5%，其中航空运输、餐饮住宿等行业受到影响较为显著。综合来看，6月PMI数据的下行既有经济调控的因素，又有疫情反复的扰动，经济是否持续回落值得继续观察。

从二级市场表现来看，如果市场担忧经济回落会导致上市企业盈利能力的下降，那么跟宏观经济相关度更高的强周期行业跌幅应该更大才是。但是，从7月1—2日这两天的表现来看，跌幅最大的是国防军工，休闲服务和非银金融。强周期的房地产、钢铁、煤炭、交运等行业下跌幅度却偏小，表明市场回调并不是因为担忧经济增速回落。

其次，再来看市场的多头力量。上周四午后市场走势分化，多头力量主要拉升大盘权重股，造成了市场出现了久违 的“一九分化”现象，但是从当日期货市场的表现来看，上周四上证50指数上涨1.05%、IH主力合约却下跌0.21%，期货端的表现明显弱于现货端指数，多头力量在现货端强行拉升指数但是市场并不买账，也从侧面显示出了市场对上证50指数的前景其实是较为悲观的。这种场外力量导致的强势将难以持续，所以在上周五多头力量不在发力时，市场的大跌可以简单理解为补跌。从6月28日开始，北上资金开始逐步流出，预期到市场多头行情结束提前流出市场，印证了这个推断。

最后，来看估值层面的压力。电子、食品饮料、生物医药、电器设备、休闲服务这几个行业估值都在历史90%的分位数之上。从下跌的情况来看，并非高估值的全部跌幅最大，国防军工、休闲服务、非银金融跌幅前三，当然，电子、电器设备和生物医药也下跌显著。从风格指数来看，上周高市盈率指数下跌0.55%、中市盈率指数下跌3.00%、低市盈率指数下跌2.77%，高估值指数反而是表现最强的，表明市场回调的压力并不是在高估值板块上。

图为市场回调主要不是在高估值板块上

在传统的公募抱团股上，进入二季度公募基金发行热度较一季度明显降温，而公募抱团股又是上证50指数和沪深300指数的权重股，从期权市场的反馈来看，P/C持仓比与指数的走势存在较高的正相关性。上证50ETF期权的P/C持仓比早已在历史极低的位置，暗示了市场的调整压力一直存在。

综合来看，上周五市场的下跌主要是对早已存在的调整压力的释放，而并不是对盈利以及估值层面的担忧。所以下跌的诱因偏短期，市场也不太可能出现持续的大幅下跌。

市场的中期逻辑不变

传统外资定价抱团股的走弱将会持续。美联储的鹰派表态及美国经济持续复苏，意味着下半年美债实际利率大概率维持上行，此为市场的中期影响因素，美股市场现在走得越高未来的风险其实越大，A股方面对外资定价权大的标的存在负面影响，市场风格有望持续内资定价股强于外资定价股的特征，中证500指数将强于上证50指数和沪深300指数（IC有望持续强于IF和IH）。

利率端没有明显的持续动力，考虑到国内局部疫情仍偶有反复，经济数据反映虽然宏观经济仍在上行周期，但是经济的增长动能并不算特别强劲，所以货币和财政政策上并没有从紧的条件。社融和信贷增量的下行压力或许边际缓解，但是也没从松的必要政策仍将保持中性。在总需求并不强劲，同时要稳杠杆、稳房价、调整收入结构，且消费需求偏弱的背景下，政策稳增长面临较多约束。

图为中证500指数持续强于上证50指数

关注企业盈利端的动力，市场的变局将在中报密集披露的7月、8月。1—5月全国规模以上工业企业利润同比增长83.4%，两年平均增长21.7%，增速放缓，主要是来自于价格上的拉动而非产量上的拉动。由于原材料价格的大幅上涨，上游利润增长的同时中下游企业的利润可能受到挤压。从上市企业来看，根据目前的二季度业绩预告，业绩向好比例为68%，虽然低于一季度的76%但是仍处于历史高位。从盈利角度上看，宏观经济上行周期中，中证500指数的业绩弹性要强于沪深300指数和上证50指数，同时中证500指数海外营业收入的占比更高，更加受益于外需的回升。从行业景气度来看，周期和半导体行业的景气都较好，有利于中证500指数继续释放业绩弹性，故可关注中证500指数的多头机会。

综合市场的量价指标，沪深300指数和上证50指数振荡偏弱，中证500指数振荡偏强。策略层面，单边趋势推荐多IC2109合约。同时，推荐多IC2107合约空IH2107合约的跨品种套利。