消费有望改善

近期，美股波动加大、美元指数走强等因素打压基本金属金融属性，镍价有所回调。从基本面角度看，不锈钢产业链上游镍矿、NPI供应紧张延续，下游不锈钢消费进入季节性旺季，且仍存涨价预期。

国内NPI产量下滑 海外回流不及预期

今年印尼禁矿正式生效后，菲律宾成为国内镍矿石主要来源地。近期，受天气等因素干扰，菲律宾装船出现问题，导致国内镍矿石供应相对紧缺，菲律宾红土镍矿价格不断走高。展望未来，10月菲律宾将逐步进入雨季，届时镍矿出货量季节性下滑，国内镍价或继续攀升。

在原料相对短缺的情况下，国内NPI产量不断下滑。1—7月，国内NPI累计生产29.8万吨，同比大幅下滑8%以上。虽然今年印尼有多条NPI产线投产，但是回流进入国内的产量不及预期，叠加不锈钢排产持续处于高位，NPI需求旺盛，NPI价格在近期节节攀升。我们认为国内NPI原料短缺局面短期难以改变。近期印尼新冠肺炎疫情再度加重，每日确诊病例超过3000例，后期印尼NPI流入国内产量大概率不如预期，NPI价格有望维持强势。

国内不锈钢产量处于高位 旺季需求可期

在国内经济复苏的大背景下，不锈钢供需面改善明显。其中，300系产量自5月实现正增长后，产量持续恢复，8月当月产量同比增速达20.13%，1—8月国内300系不锈钢总产量达914.69万吨，同比增速近5%。同时，在供应恢复情况下，不锈钢库存并未明显增长，从侧面佐证下游消费并不差。随着9月传统消费旺季来临，预计不锈钢价格仍有一定上涨空间。

图为不锈钢价格走势（单位：元/吨）

精炼镍供应长期不乐观 全球经济稳步复苏

二季度，海外主要生产企业镍产量增加，主要是Vale产量修复，其他镍企产量基本维持稳定。但从全年预期看，主要矿企产量恢复力度有限。

拉长周期看，从2012年开始，全球硫化矿开采冶炼及红土矿高压酸浸（HPAL）项目资本支出锐减，制约未来几年电解镍产量释放。结合公司层面的产量预期，我们认为电解镍的供应释放空间有限，这也是长期支撑镍价的关键驱动之一。

从宏观面分析，国内8月财新制造业PMI恢复至53.1，结合汽车、家电等下游行业数据看，国内镍消费整体向好。同时，欧美经济继续复苏。美国8月ISM制造业PMI超预期恢复至56，结合中国、德国、韩国等主要贸易国家出口增速来看，海外主要经济体经济逐步好转，对国内铜消费的拉动作用逐渐显现。

表为主要镍企业产量变化（单位：万吨）

而随着消费改善，库存有望出现向下拐点。当前，LME镍库存相对稳定，主要是因为疫情影响，海外消费较差。而随着国内进入季节性消费旺季，以及海外实体逐步复苏，电解镍库存有望出现向下拐点。