当前重在把握市场结构

自7月13日盘中上证综指创下3458点的年内新高后，A股市场开始走弱，指数层面持续宽幅振荡。本周前两个交易日，沪深两市成交额缩减至一万亿元以下，说明市场的风险偏好开始出现降温。 

外围扰动修正市场风险偏好

7月中旬以来，A股市场持续振荡调整，使得投资者情绪出现降温。我们认为，导致近期市场频繁出现剧烈调整有多方面的原因：从外部因素来看，外围市场的不确定性（比如中美关系、海外疫情等）确实对市场情绪起到压制作用。但就市场自身而言，7月上旬的强势更多是由于市场风险偏好提升带来的增量资金入市，而非基本面发生明显改变。在经历前期的快速上涨后，市场的脆弱性增加。因此当前调整的本质是风险偏好的高位修正，而不是经济基本面或宏观流动性出现重要拐点。

从基本面角度来看，下半年市场的上行动力依旧来源于国内稳增长政策托底，下行风险还是主要来自于海外不确定因素。如果上行动力增强、下行风险减弱，则市场估值中枢有望进一步抬升；反之则市场将陷入振荡调整。就短期而言，外围市场的不确定性值得关注。当前美国疫情依然在持续扩散，经济复苏进程恐受影响。此前按照美国政府的指导方针，个人有权获得FPUC的项目。该计划每周额外提供600美元给领取定期失业金的人。这一补助计划将于7月底到期，如果在该计划结束时两党无法达成更广泛的刺激协议，也会进一步加大美国消费支出下滑的压力。在此背景下，特朗普政府选情告急，中美摩擦由此再度升温。目前来看，在11月大选之前，中美关系再生波折的可能性依然存在。如果摩擦升级，无疑会令经济复苏进程承压，进而影响到股票市场的风险偏好。因此，短期市场可能还将面临一段时间的整固，新一轮上行行情还需要等待转机。但从中长期视角来看，在全球流动性泛滥的背景下，考虑到国内在复工复产、疫情防控和政策空间等方面的明显优势，A股的性价比依然较高。

期指操作重结构轻趋势

从市场趋势的角度来看，中美关系的再度趋紧无疑会增大短期市场的不确定性。在11月大选之前，中美关系再生波折的可能性依然存在，需要投资者密切关注事态的演化。此外自7月10日以来，北上资金频繁呈现成交净卖出状态。加上本周前两个交易日，沪深两市成交额缩减至一万亿元以下，说明风险偏好开始降温，短期市场的波动将增加。但从市场结构的角度来看，大指数确定性相对较高。首先宏观层面，二季度以来随着疫情防控常态化以及政府稳增长政策的落地起效，国内经济景气延续改善。虽然目前有南方洪水的利空影响，但是固定资产投资并没有为此而走弱。从驱动经济复苏的结构性因素来看，大中型企业的复工需求较为旺盛，而小型企业的恢复动力却依然存在不足。这意味着，积极政策带来的流动性宽松并不会马上退出，而是继续以结构化的方式运行，即“稳货币、宽信用”。在此背景下，市场的估值确实存在一定支撑。

随着7月末的临近，年中政治局会议即将召开，关注高层会议在稳增长政策方面释放的信号。其次从各行业的估值角度来看，经过前期的上涨，医药、消费、科技板块已经处于估值高位。相较而言，周期蓝筹板块估值相对较低，安全边际高。也就是说，当前期指层面IF和IH的性价比较高。需要注意的是，这种市场结构的转变更多体现为风格方面的均值回归，暂时不构成风格切换。当周期蓝筹估值修复周期结束后，消费科技医药会再次成为市场主线，届时可重新关注IC合约的交易机会。因此，短期操作上，建议投资者关注多IH空IC或者多IF空IC的跨品种套利。关注中美关系事态演化，若盘面出现八二分化或是北上资金大幅外流导致价差大幅回落，套利平仓离场。当市场情绪有所缓和时，可将IC空单平仓手数配比调整为2∶1。