展望后市，短期供应利空仍难消除，而需求增加也将限制下行空间，豆粕期货或维持区间振荡格局。

受庞大的进口大豆到港预期影响，5月中旬大连豆粕期货主力合约一度破位下跌，刷新近3个月来低点。 不过，在利空集中消化后，随着需求好转，豆粕期价探底回升。

南美大豆丰产上市

由于播种面积增加以及天气状况良好，今年巴西大豆取得恢复性增产。美国农业部在5月月度供需报告中预估为1.24亿吨，比上年增加500万吨，增幅为4.2%，创出历史新高。目前巴西大豆已经基本收割完毕，产量变数不大。今年以来巴西货币雷亚尔相对美元大幅贬值，幅度一度达50%，而巴西大豆销售是以美元计价，这使得农民可以获得相对较多的本国货币，刺激农民积极出售大豆，大豆销售进度明显加快。据咨询机构DATAGRO公司称，迄今巴西农户已销售80.6%的2019/2020年度大豆，高于历史同期平均进度60%的水平，打破了2016年创下的历史同期最高纪录67%。另外，巴西农户还预售了28.2%的2020/2021年度大豆，相比之下，5年同期平均进度仅为6.7%，此前的销售最快纪录是2016年同期的12%。

同时，虽然新冠肺炎疫情在巴西持续扩散，但因机械化程度较高，巴西大豆内陆运输、出口装船速度并未受到太大影响。据巴西政府公布的数据显示，巴西3月大豆出口1164万吨，4月继续增加至1630万吨，刷新历史月度出口纪录。预计5月出口将达到1190万吨。巴西大豆出口量庞大，挤占了美豆市场空间，持续施压CBOT盘面。

美豆播种进度较快

虽然疫情在美国大面积扩散，但由于天气条件好，以及机械化程度高，美豆播种进度超快。美国农业部每周作物生长报告显示，截至2020年5月17日当周，美国大豆种植率为53%，略低于市场预估的56%，但依然大幅超出去年同期的16%以及5年均值38%的水平。截至5月17日当周，美豆大豆出苗率为18%，？高于去年同期的4%以及过去5年均值12%水平。美豆播种进度和生长形势良好，为今年大豆丰产创造了有利条件。

今年美豆播种面积有望恢复性增加。美国农业部5月月度供需报告显示，美豆播种面积预估值为8350英亩，比去年增加740万英亩；单产为49.8蒲式耳/英亩，比去年增加2.4蒲式耳/英亩；产量为41.25亿蒲式耳，比去年增加5.68亿蒲式耳，增幅达15.97%。

值得注意的是，由于原油价格下跌，用玉米制作燃料乙醇无利可图，玉米需求预期走弱，导致CBOT玉米期货跌幅较大。大豆与玉米比价升高，可能使得美国农民改变种植计划，将原本播种玉米的地块改种大豆，因此大豆播种面积存在进一步调高的可能。

进口大豆集中到港

根据船期预计，5月国内各港口进口大豆预报到港151船986.5万吨大豆，6月预计在1050万吨，7月1040万吨，8月950万吨，9月800万吨。按上述到港量估算，预计2019/2020年度（2019年10月—2020年9月）中国大豆进口量将达到9613.65万吨，较上年度的8279.49万吨增加1334.16万吨，增幅为16.11%。随着进口大豆不断到港，沿海地区油厂大豆库存迅速回升。截至5月15日，国内沿海地区主要油厂进口大豆库存为401.93万吨，周环比增加84.07万吨，增幅为26.45%，为3月以来最高水平。

随着沿海油厂大豆库存增加，油厂原料充裕，加之大豆压榨仍有利润，沿海地区油厂大豆压榨开工率不断上升。截至5月22日当周，国内油厂大豆压榨量为209.75万吨，周环比增加18.53万吨，增幅9.69%，为历史单周压榨最高值。预计后几周仍将继续维持在200万吨/周的水平。截至5月15日，沿海油厂豆粕总库存为36.76万吨，周环比增加6.18万吨，增幅为20.21%，较去年同期的61.66万吨减少40.38%。随着压榨量迅猛增加，后期油厂豆粕库存大概率继续上升。

图为近3年来全国油厂豆粕库存（单位：万吨）

豆粕需求持续向好

去年下半年以来，由于生猪存栏量偏低，需求增加，国内猪肉价格快速上涨，近期虽有所回调，但仍处于高位，养猪利润依旧丰厚。加之养殖户对非洲猪瘟疫情的防控能力提高，养殖户扩大养殖规模信心增强，生猪存栏量和能繁母猪存栏量持续回升。据天下粮仓监测，纳入调查的同口径500家养殖企业3月末生猪存栏量为1020.33万头，较2月底增加11.24万头，增幅1.11%，为连续第3个月增加；能繁母猪总存栏量为152.99万头，较2月底增加3.58%，为连续第7个月增加，这对豆粕需求带来较大提振。

猪肉价格持续高企，提振了其他副食品价格，使得肉禽、蛋禽养殖利润迅速增加。去年下半年后，在高养殖利润刺激下，蛋鸡、肉鸡养殖规模迅猛增加到较高水平。4月全国在产蛋鸡存栏量为13.7亿只，月环比增加2.64%，同比增加13.18%。

另外，随着气温升高，水产养殖业逐步开工，由于目前豆粕与菜粕价差处于较低水平，豆粕在水产饲料中的用量占比较高。水产养殖利润向好，养殖规模也随之增加，意味着豆粕需求有所增加。

潜在利多不容忽视

3月底以来，在疫情继续发酵、南美大豆正常收割、进口大豆集中到港、美豆种植极为顺利等一系列利空因素影响下，大连豆粕期货持续下行，将2月底以来的上涨成果悉数回吐，其间虽有政府收储大豆的传闻，但未能改变豆粕期货流畅的下行趋势。不过，经过近2个月超过300点的下跌，利空影响或被部分消化，而且潜在的利多因素有望被市场挖掘、炒作。

一是油厂豆粕库存恢复可能低于预期。随着进口大豆到港量增加，油厂压榨开工率提升，市场预期沿海油厂豆粕库存或迅速回升，甚至可能出现胀库，而油厂为持续生产，不得不低价抛货，使得豆粕价格大幅下跌。但是，我们注意到3月以后，由于豆粕价格不断下行，受“买涨不买跌”心理影响，多家饲料厂采取边用边采、不建立库存或者维持低库存的经营策略。而豆粕价格一旦反弹，饲料厂补库操作将增多。我们发现在连续四周（年内第17周、第18周、第19周、第20周）沿海油厂豆粕成交维持地量后，在第21周（截至5月22日当周），随着豆粕期价反弹，沿海油厂豆粕成交快速放量。截至5月22日当周，沿海油厂豆粕成交87.742万吨，较上周的31.224万吨增加181%？。

二是后期巴西大豆供应能力可能下降。因雷亚尔贬值，巴西农民出售大豆热情空前高涨，使得巴西近几个月大豆出口不断创出历史同期新高，大豆销售进度超快，甚至下年度的大豆销售已经完成20%以上。但这是透支后期供应能力，毕竟巴西大豆出口总量有限。另外，虽然巴西大豆增产，但南美另一大豆主产国阿根廷却大幅减产，两国丰歉相抵，基本和上年产量持平。

三是美豆生长期天气存在变数。虽然目前美豆生产形势一片大好，种植速度较快、出苗快于往年、土壤墒情适宜，但蝴蝶效应告诉我们，不利的天气可能随时导致美豆生长状况恶化，美国基金炒作天气是其久演不厌的戏码。

总之，疫情仍在扩散，豆粕需求存在隐忧，加之大豆集中到港，现实利空纷呈。但豆粕需求有望持续好转，叠加上述利多有望浮现，这将限制豆粕跌幅。多空因素交织，豆粕将继续区间运行。