1 供需决定油价趋势，政治博弈决定波动率

原油作为大宗商品，与一般商品一样会价格波动，更重要的是，也具有政治与金融属性。

原油价格波动的核心逻辑依然是供需，但政治因素会在供需基础上扩大油价波动幅度。

也就是说，如果供需决定了趋势，那政治博弈决定了波动率。

这次油价波动也不例外。

从供需基本面来看，受疫情全球扩散影响，潜在需求回落，从趋势上油价当然敌不过需求回落影响，于是1月以来价格持续下行，尤其2月20日以后随着新冠疫情在全球扩散，油价同美国债利率一同快速下行，不足为怪。

然而俄沙之间的政治亦或商业博弈，3月9日推动油价创下1991年以来最大当日跌幅。

这时候油价核心矛盾转移到供给侧，全球目光转移到OPEC及OPEC+如何收拾这场油价危机。

复盘事情的演化，可能是这样的：

一开始，2月份OPEC提议应对疫情深化危机减产时，俄罗斯认为当前新冠疫情具有短期性，不足以深化减产。再叠加利比亚政治僵局带来的产量下滑，全球经济在央行货币宽松后进一步复苏，俄罗斯认为深化减产仍需进一步观察。从一开始的态度来看，俄罗斯就对减产比较排斥，认为其并未从减产中获得利益，反而会把市场份额让给美国。

联合减产以来，沙特承担了主要减产任务，而俄罗斯产量稳定，美国原油产量与出口一直增加。

2016年11月联合减产以来，OPEC产量维持在3200-3400万桶/天，2018年12月深化减产以来，更是一下子降到了不足3000万桶/天，其中沙特产量更是一度下降到900万桶/天。沙特带头减产，俄罗斯既然同意与沙特形成减产联盟，其产量自然也得约束一下，联合减产以来俄罗斯产量稳定在1100-1170万桶/天之间。

2016年11月联合减产以来，沙特带头减产

俄罗斯一边减产的同时，一边盯着美国。

2016年11月以来，美国产量从880万桶/天上升到1280万桶/天，涨幅45%；出口量从40万桶/天上升到超400万桶/天，上涨900%。

这让俄罗斯觉得，沙特在帮美国偷走自己的市场份额。处处受美国制裁的俄罗斯咽不下这口气。这是俄罗斯背弃沙特一个很重要原因。

2016年11月联合减产以来，美国页岩油产量与出口快速增长

实际上，俄罗斯石油（Rosneft Oil）总裁谢欣多次跟普京谈过这个问题，只不过从政治因素考虑，普京还是选择了与沙特合作。沙特当然也希望俄罗斯支持其在中东地位，不仅国王萨勒曼2017年代表沙特首度访问俄罗斯，更是在减产上表现出十足的诚意。

图为沙特国王萨勒曼和俄罗斯总统普京

撇开政治合作的因素，如单从商业上考虑，俄罗斯觉得吃了亏，不再联合减产，沙特自然没必要维持一个自己吃亏的联盟。1986年、1997年沙特不是没有过“低价保额”的经历，这次只不过重演一次历史。

2 不管有没有美国掺和，长期低油价对谁都不利

经济复苏和减产是油价企稳基础。

这次油价在2天内快速下挫15美金，创下1991年以来短期最大幅度下跌。油价下跌之快让人措手不及，心有余悸。

2018年3月27日，沙特王储穆罕默德·本·萨勒曼表示，OPEC组织与非OPEC产油国俄罗斯正在考虑签订一份期限为10年至20年的原油减产长期协议，以调控全球原油供应、稳定原油价格。

不管有没有美国掺和，长期低油价对谁都不利。

当然，这一轮价格战的冲击，所处的环境毕竟跟前几次还是有不一样：

第一，大家都在试图摆脱对原油的依赖。

全球最大的石油公司沙特阿美已经上市，意味着沙特石油战略可能会发生调整，由原油的“维持市场适度紧张”进一步转移到公司与国家现代化治理，摆脱对原油依赖的战略上来，俄罗斯也在实施这样的战略，摆脱“能源诅咒”，转轨经济。

第二，美沙俄三国的政治博弈跟之前不一样。

美国因为积累起来的高额政府债务，使得美元霸权地位受到一定影响，叠加美国在中东控制力逐渐衰弱，如果俄罗斯与沙特政治合作基础是限制美国在中东渗透，那么当前合作的政治基础有可能会被弱化，沙特需要新的理由与俄罗斯结盟，同时证明其不是在帮着美国提升市场份额。

第三，随着美国加入千万桶俱乐部，没有美国参与的OPEC影响力逐渐衰弱，叠加天然气贸易的崛起，OPEC影响力不可与之前相比。如果这次俄罗斯不能回到谈判桌前，意味着OPEC影响力进一步削弱。

3 需求淡季过后，油价或开启新一轮反弹

对于未来油价走势，历史演绎的方式虽然不同，但结果非常相似。主要的考虑在于：

一方面，短期油价可能形成底部震荡格局，来逐渐消化供给侧的博弈。

从整个供需角度来讲，当前油价下跌突破了基本面。但即便是由供给侧冲击，叠加恐慌情绪推动的这轮下跌，并不会很快见底反弹。从价格结构上来看，当前油价只是刚刚进入Contango结构（为原油期货跨期价差的概念，即近低远高的结构，意味着可以增加库存获利）。

另外，回顾2014年因为减产协议未达成原油价格暴跌，漫长的2年时间才达成与俄罗斯联合减产，当前沙特要将俄罗斯重新拉回谈判桌也非易事。2季度将进入需求淡季，可能也会对油价短期反弹形成制约。

另一方面，当前油价不具备走弱基础，中长期油价依然维持全年“N型”走势判断。

疫情形成的是阶段性需求冲击，并且全球其他国家不会采取类似中国的“经济暂停”策略，随着全球央行货币宽松等逆周期调节政策，在债务杠杆可控背景下，需求将重启2019年底以来的复苏。

同时，利比亚、委内瑞拉、伊朗等石油输出受到限制，美国页岩油产量增速从2018年8月份以来持续回落，不宜过于担心供应端冲击——毕竟沙特需要油价稳定沙特阿美股价，推进沙特2030愿景，俄罗斯同样也有50%-60%的出口来自油气出口。

2季度需求淡季过后，油价很可能开启新一轮反弹，当然还需持续观察彼时的油价结构、国债代表的需求走势来判断，短期中东地缘冲突同样会冲击供应端。