摘要

近期，受海外国家爆发公共卫生事件的影响，国际原油重心大幅下移，PTA成本端失去支撑。同时从PTA当前供需来看，整体处于供应过剩阶段，PTA社会库存已至255万吨，预计3月上旬将突破300万，现货流动性宽松，05合约上卖保压力较大。期货操作上，不管是跨期套利和单边操作，性价比都不高。因此，我们更推荐去介入PTA期权操作，当前点位建议卖出虚值看涨期权，行权价可参考4600或4650，即卖出TA005C4600或TA005C4650。

一、PTA成本端下探有限

近期，受海外国家发生公共卫生事件的影响，市场对于原油需求增速悲观，国际原油价格重心再度下滑。目前，WTI原油再度跌破50美元/桶的支撑位，市场恐慌情绪仍在蔓延。从原油供给端来看，周二沙特阿拉伯能源部部长周二表示，OPEC+将对此次公共卫生事件的发生做出负责任的表现，OPEC+曾在2月份提出深化减产60万桶/日的建议，沙特阿拉伯对此表示支持，但俄罗斯方面尚未对外宣布最终的立场。短期，在没有深化减产消息进一步的指引下，原油仍将弱势运行，但预计整体下探空间有限。

“PX-石脑油”价差进一步压缩空间有限，PX价格跟随原油波动。截至2月25日，“PX-石脑油”价差为265美元/吨。当前的价差水平低于近半年平均水平276美元/吨，同时下游PTA装置产量需求仍较大，加之韩国近期爆发公共卫生事件，2019年我国PX进口依存度为50%，从韩国进口的PX约占总进口量的四成附近。从中期来看，2020年PX投产主要集中在下半年，PX供应压力暂时不会进一步增加；从短期来看，月底临近ACP谈判，因此近期“PX-石脑油”价差难进一步下跌。

在“PX-石脑油”价差较为坚挺之下，从“原油-石脑油-PX-PTA”的产业链来看，未来PX价格走势主要取决于原油。而国际原油短期弱势运行，但下方空间不大，因此整个PTA成本端进一步下探的空间有限。

二、PTA供需过剩严重反弹吃力

供给压力加大，后期小产能装置面临淘汰。2019年是我国PTA产业再度步入供给过剩阶段的开端，随着中泰石化、新凤鸣和恒力石化PTA装置的投产，目前国内PTA产能已至5225.5万吨。从目前PTA工厂的开工率表现来看，尽管受国内公共卫生事件的影响，目前PTA装置负荷已由节前90%下降至目前的80%。但这一开工率水平也仅仅是略低于2019年同期，仍高于2016~2018年同期开工率水平。且需要注意的是2020年PTA产能都明显高于往年产能基数，因此整个PTA供应量是远高于往年同期的。

需求恢复缓慢，且中长期终端需求并不乐观。（1）短期来看，随着国内公共卫生事件逐步转好，PTA下游聚酯和终端纺织织造行业需求有恢复的预期。但是，由于下游为劳动密集型行业，整体复工进度较慢。我们维持此前预判，在中性条件下，2月底江浙织机负荷将提升至30%附近，3月中旬附近聚酯装置负荷将提升至70%-80%。因此，短期PTA市场需求会略有好转。（2）中长期来看，我们认为一季度整个PTA需求会大幅低于往年，且中长期整体需求并不乐观。从内需来看，纺织织造行业贴近人们的日常生活，在出行被限制的条件下，随着时间的流逝，对应国内当季的纺服需求是消失了，而并非向其他行业一样延后。从外需来看，海外国家出现了多起公共卫生事件，这会在一定程度上影响纺服的外需。从产业周期来看，当前我国纺织服装行业正处于景气下行周期，在终端难有明显起色下，我们对PTA中长期的需求并不乐观。

PTA社会库存高位累积，近期或突破300万吨。PTA加工费将进一步被压缩，优胜劣汰。截至2月21日，PTA社会库存攀升至255万吨，且短期内难以见到拐点。去库的方式一般分为两种，一种是“自下而上”去库；一种是“自上而下”去库。我们认为单纯依靠下游聚酯需求的恢复，“自下而上”的去库是难以使得PTA社会库存回归至往期正常水平。因此，后期市场需要PTA工厂“自上而下”地来协助产业链去库。从目前的产业分布格局来看，依靠PTA工厂主动持续性大规模降负的可能性不大，因此我们预计后期PTA行业部分小产能、高加工费的装置将在此轮竞争中被迫退出市场。因此，未来PTA环节的加工费将进一步下探，以此倒逼落后产能出清。

综上，PTA供需演化出的高库存压力短期内难以缓解，这也会在很大程度上限制 PTA的反弹高度。

三、期货震荡格局 卖权操作正当时

基于以上分析，我们认为未来一段时间内，PTA整体都将呈震荡运行，下方成本支撑取决于原油，上方反弹高度受制于短期难缓解的库存高压。在这种情形下，不管是跨期还是单边操作，性价比都不高。因此，我们更推荐参与PTA期权操作，由于短期市场悲观情绪仍在发酵，原油仍在下探过程中，PTA会随之趋弱调整。我们建议卖出虚值看涨期权，行权价可选取4600或4650，即卖出TA005C4600期权合约或卖出TA005C4650期权合约。