冶炼行业再生变数

进入2019年末，铜在沉寂半年后突然爆发，海内外铜价同步上涨逾5%。对本次铜价的上行，市场多解读为宏观数据转暖，消费改善的预期提升所致。诚然，需求侧的利好客观存在，但供给端冶炼行业潜在的运营风险及目前展露出的冰山一角，或许也是此次上涨行情的助推器，来自冶炼行业的扰动有望在2020年持续地影响铜价。

冶炼端有何变数？12月10日市场消息称山东最大的铜冶炼厂申请破产，随后该公司声明：尽管目前公司出现一定程度的流动性资金紧张，但生产运营正常，公司正与相关债权机构接触，积极协商解决债务问题。12月26日，消息称中国铜原料谈判小组CSPT在福州召开的会议上，可能商谈2020年铜冶炼企业减产计划、减产量及减产时间，以此希望能缓解国内硫酸库存压力以及冶炼企业运行压力，而涉及破产传闻的冶炼企业也在其中。

联合减产有可信度

在我们发布的铜2020年报《铜：供需低增，波动加大》中，已经提出低利润背景下，冶炼行业潜在的生产运营风险加大，虽然2020年国内仍有新产能投产计划，但在原料及利润约束下，形成的实际增量预计有限。现在来看，无论是CSPT的联合减产计划，或是大厂的破产传闻，已经提前验证我们对于供给扰动的预期。

今年四季度确定的2020长单TC为62美金，基本回落至2013年以来的低位，与此同时，国内硫酸价格近一年以来持续回落，冶炼厂库存积压，利润微薄。参考CSPT在2007年曾经进行的联合减产，当时的TC基本位于60美金附近，与现今情况相仿，因而当前的利润环境下，冶炼厂进行联合减产有可信度。

据相关机构调研数据，CSPT小组目前共包括13家冶炼企业，精炼产能总计750万吨，占全国精炼总产能68%。涉及破产传闻的冶炼厂也在CSPT小组之列，精炼产能60万吨，约占全国精炼总产能5%。我们认为若此次能够实行减产，比例或和2007年相仿，约在10%—15%之间，而出现债务问题的冶炼企业在减产上或有更大的让步空间。

此外，若减停产坐实，相关冶炼厂的铜精矿库存或将重新流入市场，目前矿价高昂的情况将有缓解，TC向上小幅修复，有望提高现存企业的产能利用率。

铜价能否更上层楼

借由消费改善的预期，沪铜已经冲破49000一线，供给减量的扰动下，铜价有望更上一层楼。

2020年是我国“全面小康”、“十三五”及“三大攻坚战”政策的收官之年，在目标实现的关键节点上，逆周期政策的稳增长功能预计将进一步显现，尤其是上半年，可能成为政策密集释放的窗口期，而铜价对于政策刺激一向嗅觉灵敏。此外，铜的长期需求预期向好，消费增长的确定性较高：地产施工延续新开工向竣工过渡的趋势，补库周期启动有望带动装潢、家电等相关行业的用铜需求；电网大规模投资的时代告一段落，投资总量或有下降，但结构上向配电网和泛电力行业的转移将增加用铜密度；传统汽车有望企稳走出低谷，新能源汽车明年难有显著增量，汽车行业用铜需求整体不会比今年更差。

在市场氛围积极、长期需求改善以及供给潜在的扰动下，铜价的强势被进一步确认，上涨行情可能提前开启，价格站稳49000一线后，有望继续向上突破，向2019年高点51000一线进发。