镍价自9月初见顶回落后进入滞涨整理态势，10月中旬后调整有所加速。这是因为一方面，印尼禁矿利多兑现后，缺乏更为的利多提振，而供应端逐渐在调整和改善。另一方面则是需求预期弱化，去库压力有所增加，且不锈钢减产预期逐渐提升，对原料端的利空压力有所增大，阶段性调整难以避免。不过，由于镍板结构性短缺仍在，镍供应整体增长仍显谨慎，未来需求预期并未过度恶化，在铁矿石价格重心上移的前提下，镍价调整空间料有限。

供需矛盾焦点转化

镍市场供需矛盾逐渐从关注上游供给，转向需求端反馈，但从实际来看，短期供需矛盾仍有纠结的部分。LME镍库存自9月中下旬以来一度大降40%至9万吨以下，但是这轮库存下降，对价格的支撑作用差强人意。当前市场普遍认为库存并非源于需求好转，而是在于镍豆库存从显性库存转向隐性库存，在于部分大资本的仓单控制。不过，细化分析来看，由于LME库存的镍豆大多年代久远，出库后再度被注册大量入库的可能性较低，因此降低的镍库存仍可能会成为镍价的支持力量。而且LME镍库存中，镍板量也是非常之低，目前仅在1.2万吨左右。

不过，在国内市场电解镍供需两淡背景下，沪镍期货库存在2.4万吨附近，截至上周末，华东镍库存约2.9万吨，保税区库存在2.9万吨，进口量由于内外倒挂严重，9月预期会比8月降一半左右。近期镍下跌，现货镍板升水高企，仍体现出镍板供应偏紧。据过往经验，镍豆镍板价差1000元/吨以上，钢厂使用镍豆进行生产的经济利益就会显著抬升，因此镍豆镍板价差成为较为沉重的镍价下行之力。

目前来看，镍价进一步下行，需要LME连续大幅交仓，但镍板不太可能整体量少，镍豆出库的陈豆再交回的可能性差。国内反出口的镍豆量总体还是有限，因此盘面的压力未必过度增大，这点后期需密切关注。

成本线整体上移

印尼镍铁供应持续改善中，生产线释放新产量信息，近期也时有出现。近期矿石价格大涨后，虽受海运费影响略有回落，但成本线整体上移。且进入10月以后，菲律宾雨季确定减产，因此秋冬铁矿石价格仍将高位运行，国内镍铁成本线仍将被动抬升。但国内其实并没有出现过度的镍铁供应过剩情况，虽然近期镍价调整过大，镍铁有所下调，但是整体来看，电解镍与镍铁价差处于合理回归过程之中。

不锈钢在利润下滑、受制成本情况下，部分已出现四季度减产预期，未来不锈钢将主要由减产驱动去库存化过程，这对原料端并不有利。因此，镍市下游需求端压力依然较重。不过，随着贸易摩擦阶段缓和可能带来的外贸端修复，加上国家对于新能源汽车等在消费政策上的支持，需求端预期也不必过度悲观。

总体来看，LME镍库存结构问题，以及现货市场在价格下跌后的需求变化，都令镍抵抗下跌的力量增加。如果没有连续的镍交仓出现，LME镍可能会呈现相对强势。而内盘近期表现偏弱，则显现出市场向需求端预期回归的意愿，但镍资源整体供需矛盾并不突出，因此空单仍宜阶段性思路对待，下方空间或较为有限。