三季度，沪锌延续了二季度的下跌行情，但幅度上小了很多。9月上旬，受美联储降息预期，以及沙特受袭事件影响，锌价(18815, -110.00, -0.58%)出现一波明显反弹，不过随着降息靴子落地，锌价再次回落。进入四季度，冶炼厂产量维持高位，但由于缺少进口补充以及年底冲量乏力，沪锌大概率维持低位振荡。

图为中国精炼锌进口情况

三季度锌价稳中有降

矿端放量继续发酵，加工费始终维持高位。进口矿加工费小幅上行，国产矿供应增量有限，被迫维持较高的加工费水平，部分地区虽出现小幅下滑，不过下滑幅度极为有限。高加工费继续刺激国内冶炼厂的生产热情，虽然7—8月冶炼厂夏季检修较多，但仍然难以抑制供应端的大幅增量。近几个月的单月产量同比均处于历史高位。

与此同时，消费端也出现了反季节性的好转。7—8月本是下游淡季，但今年受到前期5—6月消费的压制，以及后期国庆节订单前置影响，整个下游出现了淡季不淡的现象。尤其是北方的镀锌产业，对锌锭的需求增加，叠加北方部分冶炼厂夏季检修，供应出现下滑，天津地区锌锭现货升水始终维持较高水平。

在这样的供需双旺环境下，锌锭社会库存难以明显累积，基本维持稳定。现货升水也基本稳定，市场交投平稳，锌价的波动较前期大幅下滑。从交易的角度来看，现阶段沪锌缺少交易价值，后期新的投资机会可能会出现。

锌锭进口不及预期

从往年的数据可以看到，四季度是锌锭进口的高峰期，大量进口的锌锭为年底锌锭市场进入消费高峰期做好了准备。但今年的情况可能有所不同。回溯历史，2015年、2017年、2918年四季度大量进口的基础来自当年三季度进口窗口的打开，比价合适使得贸易商能提前锁价格，然后在年底前将货拉至国内。但今年沪锌价格的疲弱导致三季度进口窗口并没有打开，整体情况类似于2016年，所以四季度进口环比增量并不会很大。不过，因为今年整体进口水平基数较大，所以相较于2016年进口供应量仍然很大。预计四季度进口量和三季度持平。

供应增量少于过去几年

从冶炼厂产量来看，因为今年加工费始终维持高位，所以很多冶炼厂的负荷接近满产，甚至超产。因此，四季度通过提升负荷来冲量的情况可能会更弱，四季度的环比增量相较于过去几年可能略有不足。

那么，根据我们的平衡表，在缺少进口支持以及年底冲量不足的情况下，四季度至过年前的这段时间，虽然仍会出现累库现象，但相较过去几年会有较大的差距。所以，依据锌锭供应过剩来做空锌价的逻辑难以成立。

总之，当前宏观面仍然压制锌价，操作上反弹做空。若年前累库不及预期，结构上可能会出现正套进场的机会。