上周四以来，随着前期利好消息逐渐消化，国债期货市场连续盘整5个交易日，但是美联储主席鲍威尔的国会证词再次释放出强烈的降息信号，国债期货开盘后高开高走，盘中T1909合约一度大涨0.31%，但午后有所回落，截至收盘时微涨0.01%

鲍威尔在国会证词上重点提到的几个点：第一，近几个月来，主要经济体的经济动能有所放缓，经贸政策和全球经济疲软的担忧继续打压美国经济前景；第二，美国国内通胀依旧低迷，且持续时间可能远超过此前的预期；第三，美国国内的制造业和房地产在刚刚过去的二季度中再度下滑；第四，基于以上几个因素，美联储准备采取适当行动来维持长达十年的经济扩张。以上提到的言论被市场解读为美联储有很大的可能性在7月的议息会议上重启降息，根据CME美联储观察的数据显示，目前美联储7月降息25个基点的概率已经上升至97.2%，预期几乎打满。

美联储作为全球央行的风向标，此时释放出即将降息的信号，无疑将给其他主要经济体央行提供很好的指引。关于鲍威尔提到的经济动能放缓，从主要经济体的制造业PMI数据当中就可以初见端倪。目前主要经济体中美国、欧元区、中国和日本，分别在2018年8月、2018年2月、2018年5月和2018年1月达到本轮经济复苏以来的高点，目前仍旧处于下降通道当中，验证当前全球经济共振向下。

此外，贸易摩擦也给全球经济增长蒙上阴影。虽然中美之间新一轮贸易磋商正在进行，美国方面也承诺暂时不对更多的中国输美商品加征关税，但已经加征的关税也很难立即取消，中美贸易摩擦演变为一场持久战几乎已经是各方达成的共识。美国贸易代表办公室于今年4月12日公布了拟加征关税的欧盟输美产品初步清单，涉及产品价值约210亿美元，7月1日美方再次发布拟对欧盟产品加征关税的“补充清单”，涉及奶制品、橄榄和威士忌酒等约40亿美元欧盟输美产品，美方称这是针对欧盟航空补贴采取的关税反制措施的一部分。由此可见，当前的国际贸易形势愈加错综复杂。

图为十年期国债中美利差（BP）

2019年以来，市场对美联储降息的呼声逐渐升高，而美债收益率也一路走低，十年期美国国债收益率由年初的2.70%下跌至目前的2.0%左右。同时由于中国的国债收益率在整个2019年上半年基本处于一个窄幅振荡区间当中，这也导致中美利差再次扩大至120个BP左右。如果美联储7月重启降息，美债收益率存在继续下行的空间，而中美利差也将继续扩大，从这个意义上来，目前中国的国债存在明显的估值优势。根据最新的6月债券托管数据显示，境外机构6月当月增持中国国债276亿元，同时增持政金债55亿元，增持存单321亿元，预计如果中美利差继续扩大，外资对中国债券的配置力度还会加大。

目前国内投资者，更多的还是关注如果美联储7月降息，中国的央行是否也会跟随。对此，当前一直在强调逆周期调节，在经济没有出现明显恶化之前，央行会预留政策空间，暂时不会降息。但是也要考虑到，目前全球经济共振向下，外需短期很难有大的提振，出口低增速甚至负增长可能成为常态。国内的房地产市场从商品房销售面积、房屋新开工面积和土地购置面积等领先指标上看，均出现不同程度的下滑，同时预计2019年棚改新开工套数将由2018年的626万套大幅下降至450万套左右，仅此一项就有望减少2019年地产销售面积1.5亿平方米以上，2019年下半年地产投资增速持续下滑几乎不可避免。

可以预见，2019年下半年国内经济下行压力依旧存在，同时考虑到2019年四季度以来，“宽货币”和“宽信贷”的政策组合在降低中小企业融资成本方面取得明显的成效，而全球主要央行释放宽松信号的情况下，人民币贬值压力已经明显减弱。综合来看，我们认为，央行在2019年下半年可能继续降准或再次启用TMLF等新型货币政策工具进行公开市场净投放。

低融资成本将在下半年持续，目前十年期国债收益率在3.17%左右，5月以来R007均值大约为2.52%，套息空间依旧存在。三季度利率债依旧有配置价值，国债收益率有望继续下行，持仓国债期货多单安全边际较高，但在十年国债收益率达到3.0%附近之后，套息空间将被基本消除，预计继续向下突破3.0%的可能性不大。