大催化因素是关键

上周受中美贸易摩擦缓和及外部流动性宽松预期强化提振，股市展开一波反弹。近期监管层出台一系列政策，呵护金融市场的意图较为明显。对于股指反弹的下半场，我们认为需要关注中美贸易摩擦改善、人民币汇率走强以及盈利修复三方面因素，目前股指趋势性反弹的条件还不够充分。

金融改革红利持续释放，助推市场风险偏好。近期监管层出台一系列措施，主要针对和解决三方面的问题。

首先，为化解流动性风险，上周二央行和证监会召集大行和头部券商开会，形成了支持头部券商债务融资，并向市场其他非银机构提供流动性支持等相关意见。据了解，十家头部券商获准调高待偿还短期融券余额上限，为市场释放流动性不少于2800亿元，预计非银机构的流动性困局将得到缓解。截至6月24日，隔夜Shibor利率已经降至1.00%，整体流动性非常宽松，监管层针对流动性分层问题的措施或已收到一定成效。

其次，科创板相关配套措施密集出台。6月21日证监会发布《公开募集证券投资基金参与转融通证券出借业务指引》，6月22日上交所将组织科创板网上发行业务全网测试，第一只科创板股票将于6月27日进行网上发行。截至6月21日，共21家科创板企业全部过会，科创板相关配套政策密集出台，科创板上市初期将继续带动风险偏好的提升。

最后，并购重组新规或带动新一轮并购重组热潮。上周四证监会就修改《上市公司重大资产重组管理办法》征求意见，新规主要对四方面进行修订。第一，取消重组上市认定标准中的“净利润”指标。第二，将“累计首次原则”的计算期间缩短至36个月。第三，支持符合国家战略的高新技术产业和战略性新兴产业相关资产在创业板重组上市。第四，恢复重组上市配套融资。修订意见对并购重组的标准有所放宽，恢复并购重组的配套融资，并允许创业板进行重组上市。从去年9月起，监管层开始释放并购重组政策的积极信号，包括推出“小额快递”并购重组审核机制、放松对募集配套资金的用途要求、新增并购重组审核分道制“豁免/快速通道”产业政策、将IPO被否企业筹划重组上市的间隔期从3年缩短为6个月等。2014—2016年是创业板并购重组的高潮期，这一轮的并购重组高潮直接抬升了外延式并购上市公司的业绩，同时提升了投资者对中小创的关注度和投资热情，从而助长了创业板2013—2015年的牛市。此番并购重组修订出台，或进一步加速新一轮并购重组周期，预计2019年下半年会再兴起并购热潮，商誉的存量会重新提升，并购重组行为带动中小创业绩，淘汰部分低质量公司并引入高质量公司，提升投资者对股市尤其是中小创的风险偏好。持续推进金融市场改革，短期对呵护股市有积极作用，中长期看，金融市场改革将为股市带来长期红利，影响深远。

股指反弹下半场，关注三点催化因素。第一，中美贸易摩擦仍是现阶段的主要市场矛盾。G20是重要节点，其中的不确定性很大，目前不宜过分乐观。第二，人民币汇率综合反映市场的避险情绪。目前汇率环境与去年底类似，中美关系阶段性缓和及海外流动性宽松预期加强，叠加周三央行将再次在香港发行离岸央票，人民币具备走强基础。参考去年底行情，A股企稳反弹建立在人民币走强的基础上，若本轮人民币汇率能持续走强，如回落至6.85下方，A股有望延续阶段性反弹。但同样地，人民币汇率受中美贸易摩擦影响很大。第三，更长远来看，股市反弹还需依赖盈利的修复。5月宏观经济数据不尽如人意，经济下行压力加大。从高频数据出发，截至6月25日，6月六大发电集团日均耗煤量同比为-9.18%，预示6月工业增加值同比或继续下滑，市场对基本面的负面影响还需要继续消化。在目前内外需疲弱的背景下，逆周期政策的力度在下半年应会继续加大。

总体而言，前期股指反弹主要是由于中美贸易谈判重回轨道以及外部流动性宽松超预期。对于股指反弹的下半场，我们认为需要有三个催化条件，分别是中美贸易问题改善、人民币汇率走强以及盈利修复。第一点的不确定性最大，G20峰会也未必能给出答案。对于第二点，人民币汇率目前具备一定的走强基础，是较为积极的因素。对于第三点，目前经济下行压力仍大，对股市的负面影响还需要时间消化，后续等待更强有力的逆周期政策出台。综合以上三点，我们认为，目前股指趋势性反弹的条件还不够充分。操作上可适当做多股指，参与反弹，但不建议追高。