受估值驱动减弱、盈利等基本面因素暂难接力等的影响，市场陷入下跌调整，近期中美贸易磋商突发不确定性更是加剧了市场的波动。我们认为，A股中长期牛市行情的基础并未遭到破坏，本轮的调整将给市场带来重新上车的机会。

一季度A股市场经历一波急速拉涨。伴随着市场乐观情绪达到极致后，由于受市场预期货币政策边际收紧、前期获利盘兑现压力加大等不利因素的综合影响，市场出现较大幅度的调整。反映到盘面上，沪深两市成交状况持续恶化，由最高的逾万亿元成交额到最低跌破5000亿元；沪深两市赚钱效应下降，涨停家数下降，个股上演跌停潮；北上资金大举流出A股市场；融资余额呈现单边下降态势，种种迹象表明市场风险偏好在下降。随着A股市场估值驱动逻辑的弱化，市场上涨的“非价值”特征告一段落。上市公司年报和一季报披露过后，业绩大变脸公司的股价更是出现大幅杀跌。

表为历次牛市第一阶段上涨行情的走势复盘

基本面暂难续力  触发市场调整

通过历史回溯可发现，市场估值在急速修复过后，最终盘面的交易逻辑终究要回归到基本面。仅依靠估值修复而缺乏基本面支撑的行情从高度和持续性上均将大打折扣。前期市场在流动性改善及风险偏好提升共同驱动下，出现了一轮急速拉涨的估值修复行情。但随着估值修复的逐步到位，估值修复对指数向上的驱动明显弱化。下一阶段，要重点关注的是经济基本面能否真的转好以及上市公司的盈利是否持续改善。

一方面，从一季度宏观经济数据看，上到GDP总量增速，下到工业增加值、固定资产投资、消费、工业企业利润总额的同比数据，均出现了企稳止跌或超预期上行现象。另一方面，上市公司披露的2018年年报及2019年一季报显示，全部A股（非金融）2018年归属母公司净利润同比增速为-1.63%，2019年一季度归属母公司净利润同比增速为4.62%，上市公司盈利增速拐头由负转正，进而从微观层面强化了经济改善的预期。但近期公布的数据显示经济走势呈现一定的反复，市场对经济改善的预期出现摇摆。其中，4月官方制造业PMI相比上月大幅回落0.4个百分点重回荣枯线附近，人民币计价的出口数据出现大幅回落，同比增速比上月下滑18.2个百分点。此外，对企业业绩进一步分析后发现全部A股（非金融）的营业收入增速仍在下滑，创业板和中小企业板（非金融）的归母净利同比仍为负，上市公司业绩改善仍有隐忧，盈利增速是否真正迎来拐点仍然存疑。所以，在第一阶段市场风险偏好改善带来估值提升后，由于盈利等基本面因素并未很好承接，反而出现一定的脱节，进而导致市场陷入到中期调整。

当前行情是牛市第一波上涨后的回调

此前我们已经明确本轮行情具备牛市的基础。从历次牛市行情走势看，每一轮牛市行情演绎的过程并非一帆风顺，其间均伴随着较大的波动。大盘从1月4日创下近四年多新低2440.91点后，随即便开启了一轮单边上涨行情。经过61天的上涨，上证综指于4月8日达到3288.45点阶段性高点，涨幅达34.72%。与历次牛市第一波上涨行情对比，本轮的涨幅最大，历时也仅次于2005年的牛市。由于牛市初期的上涨主要源于估值端的修复，行情拉涨急速的同时，一旦回调对市场短期的杀伤力也强。

历史表明，牛市第一波上涨幅度越大，后期回调的幅度也越大。本轮A股市场从3288.45点开始回调，截至目前已有20个交易日，最大跌幅达12.53%。与历次牛市第一波上涨后的回调相比，本轮回调天数仍然较短，从幅度上来看本轮回调也尚未到位。从技术上来看，我们认为本轮回调的目标位在年线附近。

对于当下的市场现状而言，我们认为市场中短期内仍处于3288点以来的中期调整过程中，大盘短期难言企稳。主要基于：一是中美经贸磋商突发不和谐因素，外部风险的不确定性进一步加大，全球资金避险情绪浓厚，北上资金大举流出A股市场，加剧市场的波动。二是从市场资金的态度看，市场量能持续出现萎缩，资金观望的情绪浓厚。三是从技术角度看，指数已出现较为明显的平台破位，修复需要时间。因而，短期我们仍以提示风险为主，建议密切关注中美贸易谈判的新进展及资金的回流情况。中长期来看，A股市场牛市格局不变，随着宏观经济政策逐步发挥效力、“信用底”向“盈利底”的有效传导，叠加风险急速释放后市场回调到位，估值重新回到合理的区间，市场有望迎来重新上车的绝佳机会。