核心观点

. TC将维持高位，甚至有可能进一步上涨。。

锌矿增产限制锌价高点，锌锭增产决定下跌快慢。

. 交易上要逢高空。这个高点的寻找，最好根据冶炼利润估算。

大宗内参：2018年锌走势呈现“L”型走势，您认为是什么因素造成了2-8月的下跌？

王跃：从方法论的角度看，我们认为供给增长的持续释放会对价格产生压力，更大的供给释放会产生更大的供给压力，因此，各品种不同的供给增长可以用来筛选出各品种的α。而工业品终端消费具有共性，可以构成β，并作为判断价格方向的另一个方面。

此外，我们通常把判断价格的重心放在α上，这是因为供给数据的测算较为准确、且易于获取，在配合库存变化基础上，也能大致推断消费变化以及与市场的预期差。重心不直接放在消费端，是因为通常来说，工业品的需求增速比较一致，相差不大，跟宏观经济冷热正相关。这样，供应的差异就会造成他们价格表现的差异，进而给出价格方向。

复盘18年2~8月的锌价：春节期间，锌锭大幅累库（消费负增长、进口增长较大）导致开局不利，而接下来，由于宏观去杠杆和中美贸易战导致经济增长趋弱（GDP持续下调，工业增长下滑、PMI进入收缩等），即β变化显示需求趋弱，利空工业品，而锌矿供给大幅增加的预期，又导致其是有色品种中α最差的品种，因此，成为贸易战开始后，最佳的空头配置。

大宗内参：2019年锌矿、锌锭供需如何以及TC您怎么看？

王跃：19年锌矿增长60万吨是比较确定的，增幅6%，如果中国锌矿形成正向贡献，增幅可能高达8%。因此，锌矿会转入过剩，TC将维持高位，甚至有可能进一步上涨。

锌锭供需的核心在中国，而由于TC较高，冶炼利润是确定增加的，冶炼增产的概率较大。按照当前计划预估，19年Q2的同比就有可能转为较大的正增长（超5%），全年增产的概率也较大，如果需求维持18年水平，那么锌锭大概率从短缺过渡到平衡。也就是说，2019年，将是锌锭“真正”的短缺收窄之年。

总之，锌矿增产限制锌价高点，锌锭增产决定下跌快慢。

大宗内参：2019年您认为锌最大的风险是什么？

王跃：最大的风险不在冶炼，利润恢复后的冶炼增长是确定的，但需求具有不确定性。当前政策开始转为刺激、中美谈判也正在进行并有缓和迹象，所以，一旦需求出现超预期恢复，那么19年中国锌锭供需依然将维持短缺格局，低库存将更低，锌价可能会出现预期扭转导致的上涨行情。

当然，正如前述，我们还要关注锌矿释放实际值与预期值的差异，一旦出现增产预期下调，阶段性价格也会受到影响。

大宗内参：您的明年的交易策略是什么？

王跃：库存依然较低，因此，预期修复，即远月转为近月后的贴水修复行情会持续对空头造成困扰。所以交易上要逢高空。这个高点的寻找，最好根据冶炼利润估算。