部分上市公司面临商誉减值的压力

近期国内股指市场环境出现了一些积极信号，一方面央行全面降准，流动性得到明显改善，市场风险偏好有所回暖；另一方面外围市场风险也得到缓和，在美联储主席鲍威尔发表偏鸽派言论后，美股止跌回升。受此影响，股指上周五触底反弹。但我们认为，在经济基本面下行、企业盈利下滑的背景下，市场难言反转，春节前股指做多仍需谨慎。

政策仍需加码

中国2018年12月官方制造业PMI为49.4%，前值50%。分项数据中新订单指数为49.7%，环比下降了0.7个百分点，是2016年2月以来首次落入收缩区间，体现内需下行压力较大；新出口订单为46.6%，环比下跌了0.4个百分点，外需形势也不容乐观。2018年全球主要发达国家PMI指数均下滑，显示全球经济增长势头明显减弱。通常情况下，制造业PMI指标会领先GDP增速，预计2019年全球经济整体延续弱势。国内方面，外需大概率继续回落，扩大内需是今年稳增长的重点。

1月4日央行宣布下调金融机构存款准备金率，央行解释此次降准将释放资金约1.5万亿元，加上即将开展的定向中期借贷便利操作和普惠金融定向降准动态考核所释放的资金，再考虑今年一季度到期的中期借贷便利不再续做的因素后，净释放长期资金约8000亿元。央行表态此举可以有效增加小微企业、民营企业等实体经济贷款资金来源。2018年央行累计降准四次，降准带动市场资金利率一路下行，银行间流动性较为充裕，但是降准对社融的提振效果并不明显，宽货币没有向宽信用传导。这意味着尽管去年以来，货币政策一直保持稳健偏宽松的格局，但是企业融资问题仍然存在，未来货币政策和财政政策的力度需要加码，才可以真正有效降低企业的实际融资成本，提升企业内在需求。

商誉减值影响较大

商誉减值是2017年至今中小创股票面临的一个重大问题，由于商誉减值使中小创业绩频频爆雷，因此市场对商誉减值的关注度较高。2017年年报中创业板商誉减值损失为125.44亿元，而净利润仅为946.31亿元，商誉减值损失占净利润的13.26%，若剔除商誉减值损失的影响，净利润增速将从-12.48%变为-2.72%。由于2014年至2016年创业板公司进行了大量外延式并购，导致并购过程中创业板公司累积了大量商誉。一般来说，交易对手方的业绩承诺期为三年，若按2014年开始计算，即2017年至2019年会进入外延式并购的公司结束业绩承诺期的三年，一旦业绩不及预期，需要进行商誉减值处理，公司存在利润大幅下滑的风险。1月7日，根据财政部消息，会计准则委员会近期就“商誉及其减值”议题进行讨论，大部分咨询委员同意商誉进行摊销，而不是减值测试，但是2018年年报的会计处理方法不会变化。由于创业板上市公司需要在1月31日之前完全披露2018年年报预告，预计届时会有不少创业板公司面临商誉减值的压力。因此，春节前业绩或成为市场较大的负面因素。

总体来看，我们认为此次降准对市场的影响短期提升了投资者的风险偏好，但股指反弹持续性存疑。另外，从去年央行公告降准前后股指市场的表现来看，股指并未得到明显提振。本周去年12月经济数据将陆续披露，考虑到目前货币传导机制仍不算通畅，短期或仍难看到宽信用的局面。春节前业绩风险值得关注，股指较难走出趋势性上涨行情，短线反弹空间有限。