逢低做多思路不变

上周A股跌幅较大，上证指数下跌了3.72%，深成指下跌了5.28%，刚露曙光的反弹行情再度回调。虽然上周调整幅度较大，但目前的位置A股向下空间有限，保持逢低做多的思路不变。

上周A股大跌的原因主要有三个：一是外围市场的拖累；二是监管政策升级；三是APEC会议上中美分歧加大引发市场担忧。上周外围主要股市大幅下跌以及商品市场的大幅下挫，导致整个风险市场比较悲观，A股也跟着调整。上周标普500指数在周一大跌1.66%；周二又跳空低开，全天下跌1.82%；周三小幅波动，表现较为疲弱。代表大宗商品风向标的原油上周大跌11.6%，市场情绪都极度低迷。上周前四天A股表现尚可，但受整个市场大跌的影响，周五开始大幅调整。

AA级信用债与国债的利差持续缩小显示投资者对未来乐观

国内监管政策方面，证监会发布了重大资产重组信息披露的规则和商誉减值的风险提示；沪深交易所发布《上市公司重大违法强制退市实施办法》，深交所公告长生生物退市，市场情绪受到一定影响。

股市上周调整幅度较大，那么中级反弹是不是就此夭折了呢？笔者认为，估值处于低位对股市形成有力的支撑，投资者对经济的悲观预期正在转向，管理层对股市仍是呵护态度，A股后市下跌风险有限。

首先，投资者的悲观预期正在扭转。虽然目前经济指标仍有下滑态势，但是市场对经济的看法已经不再悲观了。用AA级信用债与国债之间的利差衡量投资者对经济的看法，该指标下降通常意味着投资者对未来偏向乐观，反之则意味着投资者悲观。当投资者乐观时，对AA级信用债的风险溢价要求比较低，所以AA信用债相对于国债的风险溢价就会下降，体现在指标上就是二者的利差缩小。同理，当二者利差扩大时，意味着投资者对经济的预期比较悲观。今年我国10年期AA级信用债与国债的利差已经回落了30BP，利差缩小具有明显的趋势性，这说明，投资者对经济的看法逐渐乐观。目前股市经过长时间大幅度下跌之后，普通投资者通常仍会对利多视而不见，而一些先知先觉的投资者已在悄悄布局。从历史数据看，通常市场底部都领先于经济底部，经济数据下滑并不必然意味着股市一定会下跌。

其次，当前政策的着眼点在于促进实体经济增长和化解股市的质押风险，政策用意是呵护市场发展，而不是打压市场，后市不会形成持续的负面影响。

再次，低估值决定向下空间有限。下表是历次历史大底时当天的PB，每次历史大底时指数见到最低值，同时估值也是历史低位。下表的数据将现在的PB与历史大底时进行对比，从中可以看出，上证目前的估值为1.26倍，沪深300指数的PB为1.27倍，二者均低于之前历次底部的估值。深成指最新PB为1.99倍，低于2008年股指1664点时的估值，也低于2010年以及2016年熔断时的估值，仅高于2005年和2013年的估值。从估值可以看出，现在估值比历史大底时还低，说明目前股市泡沫已被挤得很充分，各种基本面利空已经被盘面消化。当然低估值不一定立刻上涨，其上涨需要向上的驱动因素，但是拉长周期来看，估值低才会有较大的上涨空间。

表为当前PB与历史大底时PB的对比

综上所述，尽管近期有一些因素影响市场，引发股指回调，但是市场中的积极因素也在积累。11月30日和12月1日G20峰会将在阿根廷召开，各国首脑将就重要议题进行探讨。如果G20峰会取得积极成果，预计A股风险偏好会有所提高，中级反弹有望继续；即使会议分歧依然较大，利空已经被大部分消化了，预计也不会拖累股市大幅调整。操作上，建议保持逢低做多的思路不变。