摘要：

近日国际油价跌跌不休，内盘INE原油也跟随其大跌，燃料油受成本端走势影响也接连下挫，跌破多个支撑位。国际油价大幅度下跌从消息面上来看，可能是特朗普表示不希望油价太高而导致的，但从基本面角度上看，油价下跌早有迹象显现，我们发现从第三季度开始，美国汽油库存便一直居高不下，位于过去五年均值之上，汽油消耗增长有所趋缓而导致其库存上升，最终作用到原油库存上，进入十一月后连续几周的EIA库存都显示库存处于累积阶段，而目前WTI月差也开始呈现深度的contango结构，未来库存可能还会进一步增长，从而压制国际油价。此外通过EIA近期数据我们还能发现美国正在释放大量的战略库存，从9月28日开始，战略库存从66001万桶下降至65332.9万桶，下降幅度约为668.1万桶，从油价历史走势来看，每当美国释放战略库存时，油价往往会下跌。站在全球原油产量角度来看，虽然伊朗原油产量下降，但整个OPEC产量却一直上升，十月份产量增长至3290万桶/日，而俄罗斯增产力度更大，随着今年上半年油价上涨，俄罗斯产量直接增产至1140万桶/日，仅次于美国，略高于沙特。因此在后期需要减产的议题上，俄罗斯态度摸棱两可。

美国页岩油处于快速增产阶段，原油产量创历史新高

根据EIA最新数据，美国11月9日原油周度产量维持在1170万桶/日，再创历史新高，现在的产量水平已经远超于1970年最高时期。美国能长期维持高产量的主要原因仍是其上游投资力度较强，由于国际油价持续高于页岩油的成本线，促使大量油气公司增加钻完井投资。目前美国最大页岩油产区二叠纪、鹰滩以及巴肯地区活跃钻机持续增长，根据贝克休斯最新发布的数据得知，截至11月16日当周，美国石油活跃钻井数增加2座至888座，较上年同期增加150座，创出2015年3月以来新高。

近期油价大跌能否对页岩油公司造成一定压力？答案是否定的，如果从CFTC的商业持仓报告上来看，很多石油公司在2018年年初的时候就开始做了卖出套期保值，一般来说，60美元/桶的原油价格就足以弥补石油公司的生产支出.。随着水平井压裂技术的成熟，其实很多二叠纪高产区桶油成本可能不到40美金/桶，中东地区的桶油成本约在10美元/桶。高油价对于页岩油公司增产的诱惑是很大的，目前油价跌幅仍然难以使得美国油气商人减少钻完井活动，需要持续关注贝克休斯活跃钻机数的反馈，通常在两个月后能有所显现。

美国汽柴油消耗能力下降，EIA原油及汽油库存处于持续累积阶段

今年以来，国际油价一直处于牛市阶段，当然油价的涨跌会与多种因素有关，不仅受制于供需关系、库存，还会受到地缘政治，未来经济运行情况以及国际投资基金影响。当我们从库存角度出发来看，会发现今年油价上涨的趋势与美国EIA原油库存下降的趋势几乎一致，也就是说中期行情的走势大部分会取决于EIA库存变动情况，因此研究EIA库存变化趋势对油价的指导性极其重要。

从2017年年中开始，美国一直处于去库存状态，因此给油价带来了较大支撑，OPEC+减产力度也超出预期，以及伊朗制裁所带来的风险溢价，都造成了今年上半年原油的大牛市。但进入十月以来，美国库存便开始出现累积的态势，主要原因一方面是由于秋节美国频发飓风，从而导致炼厂开工率持续下降，原油需求减弱，库存便开始累积，另一方面由于汽油库存长期处于过去五年平均水平之上，而导致原油需求停滞不前，真正反应美国原油消耗能力仍是汽油以及柴油，而汽油柴油消耗能力的强弱会提前反应美国经济运行情况。

我们有观察到美国汽油需求增速于2018年第二季度转为同比负增长。目前根据EIA周度数据测算的2018年第三季度至今的汽油需求季度增速为-0.47%。这也说明为何汽油库存一直位于过去五年均值之上，消费能力疲软而引发库存累积。柴油方面来看，目前根据EIA周度数据测算的2018年第三季度至今的柴油需求季度增速降至2.5%，环比大幅下降，这可能是美国基建政策对柴油消耗的托底，目前汽柴油消费的分化一方面是个人消费能力的下降，另一方面显示政府在经济运行中起到一定的周期性调节作用。

美国接二连三释放战略库存，对油价压制作用较大

通过EIA近期数据我们还能发现美国正在释放大量的战略库存，从9月28日开始，战略库存从66001万桶下降至65332.9万桶，下降幅度约为668.1万桶，从油价历史走势来看，每当美国释放战略库存时，油价往往会下跌。建议投资者关注EIA战略库存何时停止释放，届时油价可能短期会有反弹。

内陆价差不断缩窄，页岩油运输管道将逐渐完善，现在的油价走势与当年类似吗

Miland地区作为美国最大页岩油产区之一，由于大量生产的页岩油无法运输出去，而导致其价格相对于国际油价偏低，注意到今年年中内陆价差最高达到18美元/桶，这与2014年年底几乎一致，随后管道问题相对完善后，部分页岩油开始运输出去，对全球原油市场造成一定压力，油价开始大暴跌。

2016年OPEC减产协议达成后，油价不断上涨，直到今年11月份，页岩油产量已经达到790万桶/日，远远超过2014年的产量水平，因此管道问题再次制约了美国页岩油运输，但随着明年管道逐步完善，美国原油出口可能还会继续增加，目前平均出口量维持在200万桶/日以上。

后市看法

进入11月以来，国际油价连续大幅度下跌可能会产生超跌反弹的需求，但从技术角度上考虑，可能仅为技术性反抽，目前仍未看到反转信号，最终反转的标志仍取决于全球库存变动情况，特别是频率较高的EIA原油库存，如果明年需求疲软，则库存可能还会继续增长，中短期操作可以关注WTI或者布伦特月差变动情况，如果contango结构持续加深到极致，则近月价格可能会非常低，以至于大多数套利商会采取买近卖远策略，从而拉高近月价格，库存就会下降，最终会引发油价逆转。此外虽然目前油价跌幅巨大，但不宜抄底，因为现在的价格还未让OPEC国家和俄罗斯感到难受，布伦特原油的价格还是高于60美元/桶，WTI原油和布伦特原油价差已经从10美元/桶逐步缩窄至9美元/桶，未来可能进一步向均值5美元/桶回归，取决于美国页岩油出口情况。燃料油方面，由于下游航运市场波罗的海干散货指数11月整体跌幅达到30%以上，因此我们其走势也不太乐观，短期内新加坡燃油现货价格依然强势，源于库存非常低，但中长期来看，燃油价格走势一定会与原油及BDI指数接轨，建议投资者把握燃油跨期套利策略，跟随新加坡380纸货价差进行操作。