美国政府宣布将于9月24日起，对原产于中国的2000亿美元商品加征10%的进口关税，并将于2019年1月1日将加征关税税率上调至25%。而中国方面立刻反击，经国务院批准，国务院关税税则委员会决定对原产于美国的5207个税目、约600亿美元商品，加征10%或5%的关税，自2018年9月24日12时01分起实施。由此可见，中美两国都没有在贸易战中让步的迹象，美国贸易战旷日持久，在这样的背景下，豆粕期货走势波诡云谲，阴晴不定，加大了操作风险，那有没有更稳妥的方法投资豆粕呢？

答案是肯定的，套利就是一个不错的选择。我们都知道由于杠杆效应的存在，期货投机具有高风险高回报的特征，但并不是每个市场参与者都是风险偏好者，大部分市场参与者还是要在风险与利润之中找寻一个平衡的，即在资产保值的同时，尽量降低投资风险。而套利就给了我们这样一个选择，因为套利交易的对冲特性，它通常比单边交易有更低的风险。

下面就让我们进入正题，看一下在中美贸易战的大背景下，如何进行豆粕期货跨期套利。

考虑到成交量等情况，我们先来分析一下豆粕1811和1901合约的套利可行性。

一、豆粕1811合约对应的基本面情况

从供应上来看，我们先来看一下1811对应的近月情况，根据目前的大豆到港情况，国内9—10月仍将有1560万吨左右的大豆到港，高于去年同期的1458万吨。截至9月25日，国内主要油厂豆粕库存为89万吨，较去年同期增加3万吨，较过去三年同期均值增加12万吨，截至9月21日当周，全国主要油厂进口大豆库存为991万吨，较上周同期增加18万吨，较上月同期增加61万吨，较上年同期增加313万吨。目前油厂大豆、豆粕库存处于历史高位，因此从供给端来看，豆粕近月是宽松的。

图1：2017、2018年9月、10月到港量对比图

资料来源：美尔雅期货 天下粮仓

图2：豆粕全国库存情况

资料来源：美尔雅期货 Wind

图3：大豆全国库存情况

资料来源：美尔雅期货 Wind

而从需求端来看，今年我国生猪市场不景气，生猪存栏量和养殖利润都处于历史低位，而且随着8月1日我国沈阳出现第一例非洲猪瘟后，非洲猪瘟疫情扩散的速度非常快，截至目前，已发生21起非洲猪瘟疫情，如果疫情进一步扩散的话，会影响养殖户的补栏情绪，生猪的补栏预计将减少，从而影响豆粕的需求端，因此，从供给端和需求端来看，近月豆粕是宽松的。

图4：生猪存栏情况

资料来源：美尔雅期货 Wind

图5：生猪养殖利润情况

资料来源：美尔雅期货 Wind

图6：生猪全国出场平均价

资料来源：美尔雅期货 Wind

二、豆粕1901合约对应的基本面情况

我们再来看看1901合约对应的基本面，自7月6日中美双方互加关税政策正式实施以来，中美贸易战不断升级，在此期间虽然有中国进口商进口美国大豆，但从量上来看，已经大幅缩减，这也表示在巴西大豆供应基本结束的11月份后的几个月，即11月至明年1月国内大豆供应将趋紧，这几个月是往年中国进口美国大豆的高峰期，从下图中也可以看出来。

图7：中国进口美国大豆季节性图表

资料来源：美尔雅期货 Wind

据机构预估数据显示，11月大豆进口量预估在590万吨，较过去三年均值下滑26%，12月预估560万吨，较过去三年均值下滑39%，明年1月也仅仅只有260万吨，较过去三年均值下滑64%。中国农业部预计2018/19年度（10月到次年9月）大豆进口量为8365万吨，比上月预测的9385万吨低1020万吨，低于2017/18年度的9390万吨。因而加征关税之后对大豆供给端影响巨大，进而会造成供给短缺现象。

图8：近年中国进口美豆高峰期进口量对比

资料来源：美尔雅期货 天下粮仓

从需求上来看，随着豆粕价格的上涨，相较于其他杂粕，豆粕单位蛋白价格优势变差，表现在鸭料等低端饲料配方中，豆粕被杂粕部分替代。不过在蛋白粕消费中，豆粕还是占据主导地位，目前高端猪料配方中杂粕对豆粕替代有限，且其他杂粕价格会跟随豆粕上涨，价格最终会达到平衡，预计豆粕被替代比例相对有限。

三、结论及操作建议

综合来看，笔者认为，市场之前对于豆粕1811合约注入了太多贸易战预期升水，而事实上豆粕1811对应的绝大部分都是相对确定的南美大豆的进口，数量以及成本相对确定，而且对应的近月供给宽松，需求乏力。而豆粕1901所对应的基本面供给短缺，需求替代有限，因此判断两合约之间的价差有缩小的可能性，建议做卖M1811买M1901的反套，由于1811合约临近交割期，因此建议该套利合约短期持有，避免进入交割期。