核心观点

.中美贸易问题始终悬而未决，成为行情的主要牵制因素。从目前看，争端预计仍将持续。豆粕内外盘面临不同的逻辑，预计将有分化。

本年度在中国需求增加的刺激下，巴西大豆出口向好，预计下一年度将扩种大豆。但在今年10月后，巴西大豆的市场年度将要结束，按照季节性规律将由北美大豆接棒供给。在贸易摩擦背景下，美豆对华出口蒙上阴影，叠加丰产预期，外盘大概率偏弱，远期的国内豆粕将在缺口支撑下抬升波动区间。

需求方面，近期国内生猪疫情打击了养殖业，同样打击了豆粕饲料需求，其影响还可能继续。但自从疫情爆发一个月以来，利空情绪正在逐渐消化，靠近年底节假日增加，补货有望推动向上修复。

在中美贸易问题持续存在的前提下，国内豆粕利空压力逐渐消化，后期在巴西大豆出口放缓、北美大豆逐渐接棒的背景下，缺口与进口成本的支撑或将推动豆粕行情震荡上行，上限将看届时的国内库存。

一、行情分析

中美贸易摩擦有升级趋势。9月18日，美国宣布将对2000亿美元的中国商品加征关税10%，预计将于9月24日生效，年底税率将上调至25%，影响数千种商品。

从行情可以看出，自从2018年3月，中美就贸易问题发生争端之后，豆粕震荡行情的重心显著上移，由2700-2800元一线跳升至3000-3100元区间。

预计在中美贸易问题未能妥善解决的预判下，用豆成本以及缺口将使得豆粕长期在该区域波动。

二、影响因素分析

2.1外盘压力来源于丰产

本周，USDA 上调了美国2018年度大豆单产和库存预估，由8月的51.6蒲/英亩上调至52.8蒲/英亩；将年末库存从7.85亿蒲上调至8.45亿蒲。单产增长来源于天气的配合，而库存上调则是出于出口遇阻的考虑。

丰产构成美豆未来行情的主要压力。

巴西18/19年度的大豆种植面积较上一年度增加3.2%，达到8965万英亩。在过去的12年里，巴西大豆种植面积持续扩大。近期受到中美贸易争端影响，巴西大豆需求转旺，推升了巴西大豆的种植热情。18/19年度巴西大豆产量预计增至1.1976亿吨，较上年度增加0.65%。

由于本年度大豆在种植之初就有良好天气的配合，市场对美豆增产存在一定的预判。外盘行情在丰产压力下已经多次降低运行重心，由6月的1000美分一线降到830-910美分一线。预计在美豆正式开始收割的时期CBOT行情将会整体处于低位震荡整理的态势中。

2.2大豆供给将由巴西转向北美

按照季节性规律，每年10月开始，巴西大豆的出口将由美国大豆接棒。

巴西本年度的大豆出口令人瞩目。1-8月，巴西向中国出口了5090万吨大豆，占到出口总量的78.8%。去年巴西同期出口到中国的大豆仅仅为4410万吨，占到出口总量的77.5%。截止至8月，巴西国内的库存在3100万吨左右，扣除国内的压榨自用量，可供出口的数量将会显著降低，难以满足中国需求。

站在中国的用豆需求来看，国内在下半年节假日增多，是大豆需求相对比较旺盛的时期。目前美豆丰产预期强烈，CBOT大豆行情徘徊在850美分一线。对除了中国市场的其他地区仍然具有较大的竞争力，比如墨西哥与欧洲。国内由于具有1000-1200万吨左右的缺口，下半年仍有可能进口部分美豆。但站住美国角度看，中国的需求出现萎缩是必然的，即将上市的北美大豆将不得不寻找其他出路。

在中美贸易遇阻的背景下，原本沟通内外盘的贸易因素可能将促使内外盘行情出现分化，美豆可能遭遇产量和销售的双重压力，国内可能在进口成本和供需缺口的推动下向上抬升。这种局面在2018年11-12月乃至2019年的1月最有可能达到极致。那时，巴西大豆几乎完全结束出口，又适逢国内的春节消费季，内盘的上行局面可能届时将完全表现出来。

2.3国内需求处于低谷，有待后期提振

8月中旬，国内的生猪养殖业遭遇非洲猪瘟疫情，给生猪养殖业带来较大的影响。截止至9月中旬，全国由北至南均出现了爆发点，共17例。

近期政府为了控制疫情，扑杀补贴标准从800元/头提高到1200元/头，同时从严控制生猪跨省运输。在疫情的影响下，猪肉供应有所减少，部分养殖户补栏意愿不足。从行业的角度来看，疫情爆发扑杀生猪将是一种被动去产能的过程，对供给端将带来收缩效应，加快产能出清。

作为饲料，豆粕在疫情持续期将面临需求减少的影响，短期内存在压力。但在后期疫情得到控制之后，届时生猪养殖业有望迎来一段价格回暖期，豆粕需求将重新回到正轨。

国内库存方面，4、5月份，国内为预防贸易风险大量进口大豆，港口库存一度触及700万吨。后期预计进口大豆将趋于紧缩。据调查，11月大豆到港量预估在590万吨左右，12月初步估计460万吨左右，2019年1月份估计在260万吨。如果按照这个数据推算，进口量还是存在缺口的，届时豆粕的库存就成为重要砝码。从库存看，由于前期压榨利润良好，油厂开机率较高，导致豆粕油厂库存走高。近期，油厂有停机状况，豆粕得以迎来消化库存的时机，但仍需进一步提振。下半年的节假日较多，如果届时生猪疫情没有大范围扩散，豆粕的需求有望转旺，从而加速去库存进程。

远期豆粕上行的上限将取决于国内库存的出清程度，如果国内去库存进度良好，可能将增加豆粕远期上行的上方空间。

三、总结

中美贸易问题始终悬而未决，成为行情的主要牵制因素。从目前看，争端预计仍将持续。豆粕内外盘面临不同的逻辑，预计将有分化。

本年度中国需求增加，巴西大豆出口向好，下一年度可能将扩种大豆。但是巴西大豆的出口高峰将在今年10月后过去，按照季节性规律，北美大豆将接棒供给。在贸易摩擦背景下，美豆对华出口不稳，叠加丰产预期，外盘大概率偏弱震荡，国内豆粕或将在缺口支撑下抬升波动区间。

需求方面，近期国内生猪疫情打击了养殖业需求，其影响还可能继续，豆粕作为饲料将在近期面临压力。但自从疫情爆发一个月以来，利空情绪正在逐渐消化，后期在节假日的补货中有望向上修复。国内油厂豆粕库存偏高，后期在大豆进口量缩减的情况下，现有库存的消化将决定远期豆粕的上方空间。