8月为09合约交割的前1个月，届时未申请套保头寸的用户持仓量将限制在150手，历史来看8月初09合约持仓量将会大幅下降，11和01合约持仓上升。但今年前期主力移仓速度缓慢，主要是由于远月升水幅度小，空头移仓意愿差。但考虑到大量仓单有待消化，九一价差拉大促使买近抛远或者绝对价格低位促使下游接货为主要消化途径（如本周周报中所写）。周一夜盘九一价差拉大到了1800以上，正套以及09合约空头的移仓积极性有所加大，但目前收益仍较低，九一价差仍将有拉大趋势。此外，目前的绝对价格尚未低到单边抄底者介入的心理价位（万元以下），以及促使下游大量使用的积极，因而09合约有超跌可能。因而九一反套目前可继续持有同时可在相对高点附近介入少量09合约空单，而当远月升水拉大后，可关注期现套利机会。

主力移仓缓慢，反套可继续持有

今年九一价差走势一波三折，6月14日因20号胶上市影响价差由2000收窄至1520，后持续在1500-1700区间震荡，其主要原因为20号胶上市预期使得未来预计沪胶与现货的升水收窄，即便介入期现套利，期现价差的提前收窄亦会使得持有成本减小。但由于20号胶上市时间未确定，且不知道20号胶上市后会否带来全乳胶现货流动性更差等现象，目前九一价差仍面临压力。

一般来说09合约的消化途径为当九一价差拉大时，进行正套，接9月仓单抛01合约，在此后等待所接老全乳与远月的升水收窄，其本质亦转化为期现非标套利，若到01合约交割前价差未回归需展期到05、09。一般到9月交割前期现价差回归的必然性大，所以一般按持有到第二年9月进行持仓成本的计算。

以7月31日收盘价计算，买入09，抛出01，到09交割接仓单，一直到11月使用仓单质押，而后转为现货进行期现套利。费用包括目前至来年9月的期货保证金利息，09合约交割成本，现货仓储费用，现货资金利息，增值税差，老胶折价等（按资金年化利息6%计算）。

按照1800左右的价差计算，加上两次展期收益（1到5到9），每次移仓月间价差350左右，则总价差2400，总收益约为880元，年化净收益率为7.7%。此前九一价差一直在1500-1700区间震荡，导致贸易商多头接货意愿差，亦导致09合约空头的移仓速度缓慢。7月27日之后随着限仓的临近多头主动移仓，价差有所拉大，7月31日九一价差拉大到1800以上，移仓速度加快。后期随着09合约的限仓，移仓速度将加快，且由以上分析认为九一价差有持续拉大的预期，但由于低成本资金的介入以及20号胶上市带来的预期导致空头移仓心里价位的缩小，价差或难达到太多，笔者认为有达到2000的可能，九一反套目前可持有。

关注远月升水拉大带来的期现套利机会

根据前述的分析，目前价差介入九一正套转为非标期现套的收益较低，但后续有拉大需求，在此可关注九一价差拉大以后的期现套利机会。当九一价差达到2100，正套持有到明年9月的收益约为10%，可考虑介入。

期现套利形式不仅包括九一正套（全乳胶-沪胶套利），还有非标套利，包括混合胶、越南3L等代表的现货套利。以目前混合胶价格进行计算，持仓成本包括01合约的期货保证金利息，混合胶的现货资金利息，仓储费用，增值税差等。按照资金成本年利率6%计算，各费用如下表。按照目前01合约升水混合胶1900左右，目前价差的持仓收益为11%，当价差达到2000时的持仓收益为12%左右。可考虑介入混合非标套利，但是鉴于混合胶和沪胶价差回归的必然性较差，套利风险更大。

供需压力以及仓单压力下的单边下跌

除了以上提及的跨期以及期现套利机会，09合约亦有单边下跌可能。从以上计算可以看出，混合胶的非标期现套相比正套做老全乳的期现套收益更高，因而想要促进套保头寸的接货，一般要达到09合约贴水混合，二者持仓价差300元左右。此外，在下游使用方面来说，想要促进消化，一般也要09合约贴水越南3L，补齐6%的增值税差需要贴水500元左右。在目前的供需结构下，现货上涨难度较大，09合约超跌可能性更大。

从供应方面看，据近期调研情况了解，今年降雨量较去年变化不大，目前泰国原料供应受天气有一定影响，但影响较小。此外就目前价格低位的影响看，胶价对于割胶工积极性影响较大，主要表现在胶工难找，但是尚有愿意割胶的工人，南部地区胶工短缺更为明显，东部、北部原料仍充足，因而目前价格对于胶价有一定支撑，但是产量影响较小。泰国上半年产量和出口量仍保持同比增长的态势。而国内进口近几个月持续增长，目前进口仍较为稳定，而短期需求不佳，目前轮胎企业成品库存高位，而订单签售不佳，以及夏季开工受限，目前开工率下调企业越来越多，对于天胶的消耗不利。因而近期青岛保税区内外库存持续增加，区内库存再次超过20万吨，区外混合库存也在25万吨以上。

由以上分析可以看出，在短期天胶供需格局难以改变的情况下，现货价格上涨可能性小，沪胶要达到对于混合胶和越南3L的贴水，期货下跌可能性大。低于万元则抄底情绪较强，亦可促进下游接货。所以在09合约交割前，反弹至10500以上可进行短空。

风险提示：

混合胶现货的消化困难

混合胶与沪胶价差不回归

市场结构转变导致的移仓损失

价格大幅提高带来的增值税差