提要

上半年A股是所有大类资产中表现最差的一类资产。自1月见顶以来，大盘已连续下跌调整5个月之久。当前A股的估值正处于历史偏低的水平，低估值为市场提供了较高的安全边际。不过，鉴于当前三大股指期货普遍高贴水的情况，建议投资者观望为主。

回顾上半年市场走势，A股基本上是包括债市、大宗商品、汇市等大类资产在内表现最差的一类。上证指数半年累计下跌13.90%，沪深300指数下跌12.90%，上证50指数下跌13.30%，中证500指数下跌16.53%，创业板指表现相对抗跌，但跌幅仍达到8.33%。从行业板块表现看，申万一级行业板块全线尽墨，仅休闲服务、医药、食品饮料、家电等大消费板块实现正收益。可见市场资金在今年上半年的策略思路基本是转向防御，行情走势之弱可想而知。进入5月下旬以来，A股市场一路振荡走弱，市场人气极度低迷，上证指数连续创新低。近期市场的巨幅振荡，主要是受权重板块、超级品牌以及一些周期板块大幅杀跌的影响，进而使大盘承压。

市场恐慌情绪大幅收敛

进入5月下旬以来，大盘下跌明显加速，并一度引发市场恐慌情绪的出现。从我们所统计的上证指数及创业板指单日涨跌情况看，近一个月上述指数单日跌幅超过1%的交易天数大幅增加，6月19日当天甚至再现千股跌停的惨象，这是近两年市场少有的现象。但从近两周盘面的表现看，尽管指数仍处于“跌跌不休”态势之下，但市场每天跌停的家数及跌幅超过5%甚至更高的家数，较此前出现大幅走低，涨停的个股数量反而不断在增加。跟踪两市每日涨跌停家数发现，在过去两周交易时间里，日均涨停板家数接近60家左右。在此之前，两市今年以来的日均涨停家数只有40家左右。

指数的继续杀跌并未引起市场恐慌情绪的进一步扩散，反而整个情绪面相比于此前还有大幅缓和的迹象，说明经过前期的持续下跌后，市场恐慌情绪得以有效释放，值得关注。此外，央行二季度例会继续释放货币政策边际放松的信号，将流动性从“合理稳定”措辞变成“合理充裕”。本周四央行“定向降准”措施也将正式落地实施。总体看，资金面预期转好有利于当前市场悲观情绪的修复。

指数短期尚无明显的向上驱动

估值高低是我们评估指数未来下跌空间及安全边际的重要参考指标。从估值上看，市场经过连续五个月下跌之后，当前A股市场的估值已降至较低的水平。目前，全部A股的TTM整体法市盈率估值为15.71倍，上证指数和创业板指估值分别为12.6倍和50倍左右。即便是剔除已在低位的银行、保险等金融权重板块，其估值也要低于历史平均水平。可见，当前我国A股市场的估值正处于“洼地”，估值决定指数在当前位置已具备较高的安全边际，预计市场进一步下跌的空间较为有限。

当前市场的估值正处于历史相对偏低的水平，但决定市场涨跌的因素除了安全边际外，重点还需关注是否有驱动因素存在。驱动是决定市场上涨动能充足与否的关键。从当下看，中美贸易摩擦等不确定性因素仍在。本周五(7月6日)，是中美贸易双方相互加征进口关税的最后期限。此前，美国政府宣布对我国的500亿美元商品加征25%的进口关税，其中约340亿美元中国输美商品加征关税措施将于7月6日实施。为了维护自身的合法权益，若美国加征关税，中国政府将对同等额度美国商品加征同等关税。在中美加征关税落地之前，市场略显谨慎。考虑到加拿大、欧盟等已正式对美征收关税，中美之间的贸易摩擦短期不太可能结束。

除此之外，一方面，当前股权质押平仓风险仍未解除。本轮市场的大幅下跌，外因只是触发因素，真正加剧市场下跌的根源是股权质押频频跌破平仓线而被强制平仓所致。另一方面，今年三季度，市场仍有超过1.2万亿元的信用债到期。在债券发行受阻及企业再融资成本上升的背景下，企业信用债违约潮对实体经济造成巨大的冲击，进而加剧了市场对未来经济下行的担忧。

综合看，低估值为市场提供较高的安全边际，但在中美贸易战、股权质押平仓、信用债违约潮频发等短期制约市场上涨的因素仍未解除的背景下，市场风险偏好迎来大幅修复要等到上述利空因素的落地。在此过程中，预计市场仍将维持振荡筑底过程，行情会有反复。在当前三大期指普遍高贴水的背景下，不建议投资者继续去追空。同时，在向上驱动尚未看到之前，投资者入场做多仍需等待。权重、白马蓝筹等个股的企稳止跌成后市稳定的关键。