提要

今年年初以来，在阿根廷遭遇干旱、美国大豆种植面积下调等利好刺激下，豆粕价格上涨幅度达到16%。对豆粕而言，已是不小的行情了。目前，北美大豆播种进入天气市，后期豆粕价格能否迎来2012年那样的大级别行情，值得思考。

贸易摩擦扑朔迷离

上周,中美贸易代表进行了首轮谈判，但并未达成实质性协议。我们认为，后期节奏以边打边谈、以打促谈为主。此外，从美方贸易代表团的成员来看，主要以鹰派为主，包括美国贸易代表罗伯特·莱特希泽，白宫贸易顾问纳瓦罗和美国国家经济委员会主任库德洛。此次谈判的核心人物莱特希泽，主导了对华301调查。此轮过后，在6月公示期满前，中美仍将进行贸易谈判。

新季美豆进入播种期

根据美国农业部上周四公布的报告，截至4月26日，2017/2018年度美豆出口销售净增41.63万吨，符合市场预期。美豆周度出口量一度保持在百万级别，而历史同期在40万吨的水平。压榨方面，美国全国油籽加工商协会发布的月报显示，3月，美国大豆压榨量为1.71858亿蒲式耳，远高于市场预期的1.68247 亿蒲式耳。此外，3月压榨量创历史新高，较去年同期增长12.3%。美豆市场需求良好。

美国农业部最新发布的作物报告显示，截至4月29日，美国新季大豆播种进度为5%，低于去年同期4个百分点，但与5年均值持平。美豆进入播种期，重点需关注天气变化。未来两周，大豆主产区降雨不多，不会影响播种进度。此前，极寒天气导致玉米播种进度缓慢。随着天气的转暖，地表温度恢复到10摄氏度以上，农户将加快玉米播种进度，这也让玉米地转种大豆的问题得以缓解。

南美产量基本确定

南美大豆进入收割期，产量基本确定。预计巴西产量仍有100万—200万吨的上调空间。阿根廷农业部将该国大豆产量下调至3760万吨，较美国农业部4月给出的4000万吨预估减少240万吨。我们认为，阿根廷因干旱减产的影响已经在盘面上充分反映出来了，后期南美产量变化对盘面的影响较小。

巴西方面，马托格罗索经济研究所的数据显示，4月，该州大豆销售进度为71.5%，高于去年同期的63.3%，但略低于5年均值71.98%。受中美贸易摩擦影响，巴西大豆升水一度抬高至270美分/蒲式耳，后期虽有回调，但也处于历史高位。此外，伴随着雷亚尔兑美元的走低，农户销售进度加快，3月，巴西大豆出口880万吨，已经属于历史高位，而4月，出口量有望达到1099万吨，创出历史纪录。目前，巴西大豆升水报价和汇率波动仍是影响农户销售节奏的重要因素。

图为马托格罗索州大豆销售进度

图为巴西大豆出口量

阿根廷由于年初的干旱导致大豆产量大幅萎缩，其不断向美国购买大豆，迄今为止，已购入近50万吨。这一现象在20年来较为少见，但充分说明了一点：阿根廷国内大豆货源紧缺。后期，若我国征收美国大豆关税，则不排除南美将大量买入的低价美豆直接转运或压榨成豆粕销售至我国的可能。

国内豆粕供应无忧

海关数据显示，3月，国内进口大豆566万吨，同比减少10%。预计4—6月进口大豆到港量大幅回升，4月在870万吨，5月在950万吨，6月在940万吨。另外，7月进口量预计为970万吨。受贸易摩擦影响，我国减少了美豆进口量，转向价格更贵的巴西大豆。3月，我国进口美豆310万吨，相较去年同期的422.3万吨减少27%。而其中，巴西大豆进口量同比增加33%。

9月之后，新季美豆上市，巴西大豆销售基本告罄，想要再买巴西大豆，价格将更加昂贵。目前，7月船期巴西大豆价格较美湾地区高出约100元/吨。进口成本增加也是连豆粕价格难跌的重要原因。

二季度大豆进口量增加，国内豆粕供应预期充足，买方提货意愿低迷。截至4月27日，国内油厂大豆库存为402.25万吨，前一周为410.72万吨；豆粕库存为106.87万吨，前一周为95.22万吨。随着进口大豆的集中到港，国内油厂开机率将保持高位，但豆粕需求端并无亮点，库存恐继续累积。

后期关注贸易谈判和美国天气

目前，南美大豆产量基本确定，市场焦点主要集中在中美贸易摩擦和美国大豆生长期天气上。豆粕价格偏高，溢价体现了市场对中美贸易摩擦的担忧。我们可以对两个不确定因素进行情景分析。情景一即是贸易摩擦升级且美国天气出现问题，这种情况下，豆粕价格将大幅上涨，可以运用期货或者期权工具予以应对，做多豆粕期货或者购买豆粕看涨期权。情景二贸易摩擦缓和但美国天气走坏，情景三贸易摩擦升级但美国天气未出大问题，这两类情景下，豆粕价格也将迎来上涨行情，但涨幅不会有情景一那么大。此时，可以做多期货或者运用期权构造牛市价差或者卖出看跌期权予以应对。至于情景四，贸易摩擦缓和，美国天气表现良好，豆粕价格将回调，可以卖出看涨期权或者做空豆粕期货，预计这种情况出现的概率不大，因为市场有在美豆播种和生长期炒作天气的习惯。

现阶段，贸易摩擦和美豆种植期天气是需要密切关注的。上周，中美进行了第一次贸易谈判，结果在意料之中。5月15日，美方将对301调查举行听证会。一旦后期谈判失败，美国政府根据301调查对价值500亿美元中国商品的关税将按照计划生效。作为回应，中方对美豆加征25%的关税。届时，美豆进口成本将提高700—800元/吨。此外，今年南美因干旱减产，全球大豆市场从年初的供应宽松转向供需平衡。对于豆粕而言，价格易涨难跌。