近期油价与猪价持续走高，12月CPI同比延续缓慢抬升的势头，市场对于通胀的预期再度升温。那么，历史上通胀往上的阶段，行业的相对表现如何？本周我们通过历史数据的分析来探讨这一话题。

2000年以来，共有8次通胀上升周期。我们对CPI同比数据按照季度进行移动平均，避免单月的异常波动，在此基础上，按照如下标准确定通胀上升或下降趋势的拐点：当某一个时点之后连续三个月的数据走势与原趋势相反，则定义这一点为拐点。对2000年以来的CPI数据按上述方法进行处理，我们发现一共有8次通胀上行的区间（包括目前正在经历的一轮），具体的结果参见图 1。从跨度与幅度来看，近年来的上升周期在缩短，上行的程度也在减缓。

整体来看，钢铁、采掘、家电、银行在历史上的通胀上行周期中相对表现较好。去掉目前正处在其中的本轮通胀上行区间，我们统计过去7次上行周期中的各个申万一级行业的涨跌幅。结果发现，钢铁和采掘两个周期行业的相对表现最为惊艳，各有四次进入到前五的排名中。银行与家电的表现次之，各有三次进入到前五。而两次进入到前五榜单的行业有传媒、军工、建材、食品饮料。整体来看，相对表现较好的行业比较集中，以周期和消费为主。此外，部分行业在不同通胀上行区间的反差比较强烈，例如传媒另有四次进入到后五榜单，军工三次入围，而钢铁与银行业分别两次现身，这可能表明不同的通胀上行周期的内涵或其他因素有着显著不同，造成行业截然不同的表现。下面我们对通胀类别进行一定程度的划分，看是否可以解释上述差别。

成本推动的上行周期中，钢铁、采掘等周期行业表现更好。成本推动与需求拉动情况下，上下游行业受益的情况不同。我们发现，2000年、02-04 年这两轮上行周期中，既有成本推动，也伴随着需求拉升，此时周期行业的涨幅更加明显。13-14 年的区间，成本推升相对较小，而需求端触底回升，这一阶段消费的表现相对更好，而钢铁、采掘则表现较差。综合来看，需求端对于通胀上行期间行业表现的解释力度稍弱一些，成本推动带来的影响更大。

温和上行周期中，食品饮料、家电、TMT等行业的表现更好。从上面的分析结果看，02-04年、06-08年的两轮上行周期，跨度与幅度较大，属于较剧烈的通胀区间，而12-13年、15-16年的两轮上行周期属于较温和的区间。我们发现，剧烈通胀周期中，钢铁、采掘等上游行业涨幅居前，同时由于经济较好银行与非银的表现也较好，而在温和的通胀区间，家电、食品饮料涨幅居前，同时，偏成长的 TMT行业也有着较好表现。

通胀上升的中后期，家电、食品饮料、纺服、汽车、建材等大消费行业的表现往往后来居上。如果按照市场前五的排名变化情况来看，在中后期，除了13 年之外，其他几轮周期都出现了较大的变化，并且，中后期蹿升的行业以纺织服装、食品饮料、家电、汽车、建材等终端消费相关行业居多，13 年变化较少但整体上涨风格也是与此一致。因此，在周期内部来看，前期上涨行业不一定能笑到最后，消费终端行业的长跑能力相对更强。

综上所述，2018年终端消费行业从通胀中获益的可能性更大。目前来看，2018年通胀周期的一致预期包括几个部分，成因上来看，虽然不属于需求拉动，但是成本推动的比重在弱化；从程度来看，应该仍处于温和通胀的级别；从阶段来看，目前上升区间已经过半年左右，进入到我们定义的中后期范畴。结合这几个特点来看，消费行业的相对表现可能会更好，结合地产周期在今年可能企稳回升，关注家电、建材等领域。