广汽集团(601238)

事件：

公司公布2017 年一季报，实现营业收入168.9 亿元（+66.4%），净利润38.3 亿元（+98.68%）。尽管17 年一季度增加了额外补贴购置税、15 万产线的折旧与摊销和GS8 的广告费，但受益自主合资新车型的热卖和出色的成本控制能力，公司一季度业绩仍大幅超预期，盈利能力进一步凸显。我们看好公司“传祺”品牌的竞争力及公司未来产品布局，上调17 年EPS 至 1.78 元/股，维持公司“强烈推荐-A”评级。建议关注估值更低的H 股（17 年PE 为7X）。

评论：

1、17 年Q1 业绩大幅超预期，锋芒毕露

公司17Q1 实现营业收入168.9 亿元（+66.4%），净利润38.3 亿元（+98.7%），业绩大幅超预期，仅Q1 净利润就超过16 年全年净利润的一半，同时这还是在增加了新产线的折旧与摊销（16 年下半年投放15 万新产线）、补贴17 年新增的1.6L 以下2.5%购置税（1-2k）、新车型GS8 广告费的基础上做到的，足见其盈利能力之强。

营收增加源于汽车销量增长，集团17Q1 汽车销量45.72 万辆（+37.64%），其中SUV 销量26.18 万辆（72.99%），仍是增长的核心动力。分子/合资公司来看，广汽乘用车销售12.17 万辆（+67.28%），广菲销量4.98 万辆（+75.74%），广本销量14.43 万辆（+17.73%），广丰销量11.17 万辆（+12.76%），销量增速均超过我们此前预期，旧车型保持销量稳定的同时，新车型GS8、指南者等SUV热卖成为新增赢利点。

17Q1 净利润中，自主品牌贡献15 亿，投资收益23 亿，二者均较16 年大幅提升，主要源于广乘、广菲在16 年扭亏为盈，随着新车型放量，盈利能力迅速凸显。在费用方面，由于没有16Q4 大量资产减值损失、年度返利、超额收益奖金等，销售费用和管理费用均大幅下降。公司毛利率、净利率也较16 年Q4 大幅回升，站上历史最高点，成本控制能力和盈利能力均大幅提高。

2、受益传祺GS8 热卖，广汽传祺盈利能力凸显

广汽车用车方面，Q1 销量12.17 万辆（+67.3%），其中传祺GS4 累计销量8.9 万辆，新车型GS8 累计销量2.65 万辆，且GS8 在3 月销量突破1 万辆，且目前仍有15000订单，两款车均处于供不应求状态。由于GS8 售价更高，其盈利能力更强（销量10万辆会达到GS4 销量30 万辆的贡献），仅看一季度数据，GS8+GS7 能够轻松达到销量10 万目标，预计公司未来有可能上调GS8 供应量，随着GS8 销量持续爬坡，盈利能力会进一步提升。

从Q1 自主品牌业务贡献净利润15 亿来计算，我们推算17Q1 广汽乘用车单车净利润0.80 万元左右（假设汽车销售收入占比65%），相比16 年GS4 单车净利润0.34 万元提高明显。我们预计随着GS8 持续放量和公司对小排量车购置税额外2.5%补贴退坡，传祺品牌单车净利润有望突破1 万元，将达到自主品牌领先水平。

目前除去热销王牌GS4 和GS8 以外，公司今年还将推出新产品：GS3（定位小型SUV）、GS7（定位中型SUV）、GA4、GM8 等；新能源汽车方面，预计17 年还会新增GS4PHEV/EV、GE3 EV、GA6 PHEV 等车型。目前由于产能限制，短期贡献有限，但能丰富产品深度，未来销量可期。

3、合资品牌SUV 增速略超预期

合资品牌中，17 年Q1 广菲销量4.98 万辆（+75.74%），广本销量14.43 万辆（+17.73%），广丰销量11.17 万辆（+12.76%），增速皆超预期，合资品牌Q1 净利润贡献23 亿元，相比16 年Q1 增加10 亿元，我们认为除销量自然增长率外，主要增长源于广汽菲克。广汽菲克经历了前两个月的低迷后，三月份销量迎来爆发，自由光、自由侠和新车指南者分别销售9200、4500、6980 辆，由于广汽菲克在16 年扭亏为盈，所以17 年Q1销量增长后盈利能力首次显现，未来随着三款布局全SUV 细分市场Jeep 车型销量持续爬坡，盈利能力将进一步凸显。

4、18 新产能集中释放+加码布局新能源汽车，长期看好

公司17 年并无新增产能，但目前产能能够满足17 年销量规划。而18 年公司将迎来接近30 万辆的新产能（广乘15-20 万辆，广本12 万辆），进入新产能投放期。新产能将给公司带来更大的弹性和自由度，成为新的盈利爆发点。

掌握核心技术，公司加码布局新能源车型。公司未来将投资46.94 亿元，用于子公司广汽乘用车新增20 万辆/年新能源汽车扩能项目。值得说明的是，目前广汽自主的新能源PHEV 技术已经能完全实现国产化，电池供应商为万向，未来有望向合资品牌输出新能源技术。虽然目前销量贡献有限，但随着国家对新能源车大力支持与推进，此块业务未来也有望提供稳定增长点。

盈利预测与评级

尽管Q1 增加了额外补贴购置税、新产线的折旧与摊销和GS8 的广告费，但受益自主合资新车型的热卖和出色的成本控制能力，公司17 年Q1 业绩仍大幅超预期，盈利能力进一步凸显。我们看好公司“传祺”品牌的竞争力及公司未来产品布局，上调净利润预测为2017-2019 分别为：115、136、160 亿元，对应EPS 分别为：1.78 元、2.10元、2.48 元，对应的PE 分别为14X、12X、10X。维持“强烈推荐-A”的投资评级。

风险提示：SUV 销量不及预期。